Staten betalar tillbaka: En översyn av globala CRA-metoder

Kreditvärderingsinstitut (CRA) är en accepterad hörnsten i det moderna finansiella systemet.

Tre byråer – Fitch, Moody's och S&P (”de tre stora”) dominerar detta globala område och har en lång historia av att publicera företagsbetyg för marknadsaktörer.

Dessa kreditvärderingsinstitut gör också bedömningar av statsfinansernas kreditvärdighet och ansvarar var och en för att betygsätta cirka 120 stater.

Statliga kreditbetyg är viktiga för regeringar eftersom de bestämmer ett lands riskpremie på de internationella marknaderna.

Dessa betyg, som antas vara trovärdiga, påverkar kostnaden för att anskaffa medel för regeringar och har avsmittande effekter på privat upplåning och globala kapitalflöden.

Under den senaste veckan, Dr V. Anantha Nageswaran, chefsekonomisk rådgivare, finansministeriet, Indiens regering; Rajiv Mishra, senior rådgivare i finansdepartementet; och teamet i den ekonomiska avdelningen vid finansministeriet släppte "Re-examining Narratives: A Collection of Essays".

Den första av dessa essäer, "Understanding a Sovereign's Willingness to Pay Back: A Review of Credit Rating Methodologies" försöker "sluta sig till punkterna" för att bättre förstå den inre funktionen av de suveräna kreditvärderingsmetoderna som används av ledande kreditvärderingsinstitut.

Med Indien som exempel visar den här uppsatsen också upp en ekonometrisk modell som är utvecklad baserad på tillgänglig information om CRA-metoder, och uppskattar effekten av både kvalitativa och kvantitativa indata på den slutgiltiga kreditbetyget.

Min artikel bygger i första hand på detta papper och försöker belysa några av de viktigaste resultaten och resultaten av detsamma.

TL; DR

Dr V. Ananth Nageswaran, ekonomisk chefsrådgivare till Indiens regering; Rajiv Mishra, senior rådgivare i finansdepartementet; och deras team genomförde en omfattande granskning av suveräna CRA-metoder. Följande är några av de viktigaste punkterna från tidningen:

Problemet med suveräna betyg

Uppsatsen från Office of the Chief Economic Adviser, Finance Ministry, Government of India ('Office of the Chief Economic Adviser, Government of India), belyser många frågor i de metodologiska tillvägagångssätt och subjektiva bedömningar som används av kreditvärderingsinstitut för att komma fram till en suveräns betyg.

Dessa har som nämnts konsekvenser för tillgången till finansiering och kostnaden för upplåning.

Bland de frågor som hänför sig till statsbetyg som noteras i tidningen är transparens, kvalitativa variabler och tillhörande viktning, och abstraktionen kring "betalningsviljan", några av de viktigaste.

Kvalitativa bedömningar och bristande transparens

Efter att ha läst de betygsmetoder som används av kreditvärderingsinstitut, finner författarna att,

Ytterligare,

Worldwide Governance Indicators (WGI)

För att analysera "viljan att betala" använde kreditvärderingsinstituten i första hand Världsbankens indikatorer för världsomfattande styrning (WGI) som en proxy för styrning och sunda institutioner.

Även om god förvaltning är en viktig input att överväga, men dessa allmänt använda indikatorer är själva problematiska eftersom de förlitar sig på mått som är,

Författarna noterar också,

Men uppsatsen pekar på ett ännu mer fundamentalt problem – Mäter WGI:erna "styrning" på lämpligt sätt? Vad är förhållandet mellan styrning och ekonomisk tillväxt?

Kreditvärderingsinstituten antar implicit att styrning är en förutsättning för ekonomisk tillväxt medan det finns mycket litteratur som tyder på att motsatsen ofta är sant.

2007 publicerade Kurtz och Schrank "Growth and governance: Models, Measures and Mechanisms" i Journal of Politics, där de förklarar att styrning utvecklas långsamt över tiden i takt med ekonomisk utveckling.

I modern tid kan detta tydligast ses i de östasiatiska ekonomierna där den ekonomiska tillväxten långt föregick god förvaltning, till stor del beroende på den större kostnadseffektiviteten hos sunda institutioner i de senare utvecklingsstadierna.

Tidningen citerar också Hernando De Sotos verk från 2000, "The mystery of capital: Why capitalism triumphs in the West and fails everywhere else", som säger att Storbritannien ägnat två och ett halvt århundrade åt att flytta från en agrarekonomi till att bli en "teknologi". -driven en'.

Att tillämpa WGIs urskillningslöst på alla suveräner oavsett deras ekonomiska förhållanden verkar inte vara en sund metod för att bedöma "godheten" i styrelseskick.

Till exempel är WGI-indikatorer som de som står för allmänhetens deltagande i budgetprocessen opraktiska i stora länder som USA eller Indien; medan i ett annat fall, Indien och Indonesien, som stöder stora väljare i sina demokratier, får ungefär hälften så mycket som Storbritannien och Nederländerna på "Röst och ansvarighet".

Uppsatsanteckningarna,

Designproblemen inkluderar WGIs-modellen som tillskriver högre värde till källor som överensstämmer med varandra.

Författarna säger kategoriskt,

Som framgår av nästa avsnitt avslöjas inte heller vikter av statsbetygsmodeller eller vagt definierade för både kvalitativa och kvantitativa indata, medan det slutliga fastställandet av en stats kreditvärdighet ofta involverar andra subjektiva justeringar baserade på kreditvärderingsinstitutets bedömningar som är inbyggd i metodiken.

Slutligen och avgörande är att modellerna som används av var och en av de tre stora misslyckas med att på ett adekvat sätt skilja mellan indikatorer som används för att hitta "betalningsviljan" och "betalningsförmågan", vilket gör att förståelsen av ratingförfarandet blir mer komplext.

Andra problem

Förutom användningen av WGI:er i CRA-metoder, görs subjektiva bedömningar från att förlita sig på experter som är "valda på ett icke-transparent sätt", vilket resulterar i större ogenomskinlighet.

Det är sant att det kan vara mycket utmanande att identifiera tillförlitlig information från låginkomstländer.

Emellertid hävdar tidningen att eftersom "omdömekostnaden för att feldiagnostisera sannolikheten för fallissemang" är hög, kan osäkerheter som står inför ofta resultera i mindre än optimala kreditvärderingsbeslut, vilket sannolikt påverkar EMDC oproportionerligt.

Eisenhardt och Zbaracki i sin artikel från 1992, 'Strategic decision making', samt HA Simons arbete från 1993, "Strategy and organisational evolution", båda publicerade i Strategic Management Journal, framhåller att i sådana situationer kan kognitiva begränsningar leda experter in i,

Sådana beslut kan uppstå från en mängd olika fördomar som inducerar tillgänglighetsbias, illusorisk korrelation, representativitet, hemlandsbias och ekonomiska och kulturella närhetsbiaser.

Uppsatsen presenterar mycket bevis för att främja förståelsen av kognitiva begränsningar och bedömningar av den suveräna ratingprocessen.

Hur de tre stora räntan suveräner

Kreditvärderingsinstituten använder både kvantitativa och kvalitativa faktorer, i stora drag som "betalningsförmågan" och "betalningsviljan", som inkluderar ekonomiska, skattemässiga, monetära, externa och institutionella faktorer, och viktas på olika sätt mellan stora kreditvärderingsinstitut.

För att förstå strukturen för dessa modeller har Indiens Chief Economic Adviser baserade sig på tillgänglig dokumentation från kreditvärderingsinstitut.

Uppsatsen visar också följande flödesscheman för att illustrera de metoder som används av Moody's och S&P.

När det gäller metoderna betonar Dr Nageswaran och hans team att det finns en,

Betygsbehandlingen av tillväxt- och utvecklingsländer (EMDC)

På grund av den stora roll som uppfattningar, subjektiva bedömningar och bedömningar (som visas i tabellen ovan) som tar hänsyn till klassificeringsmetoderna genom kvalitativa undersökningar och överlagringar, resulterar detta i,

Kontoret för Chief Economic Advisor, Finansministeriet, Indiens regering tillägger,

Detta har effekter på uppfattningar bland suveräna, särskilt EMDC,

Uppsatsen noterar också att 56 % av de afrikanska länderna som är rankade av en av de tre stora har nedgraderats mellan 2020 och 2022, jämfört med 9 % bland europeiska nationer.

Detta får anseendeeffekter på stater och gör tillgången till långfristig finansiering så mycket svårare.

Å andra sidan misslyckades kreditvärderingsinstituten med att flagga ohållbara amerikanska skuldbördor som resulterade i den stora lågkonjunkturen under det första decenniet av det tjugoförsta århundradet.

Fallet med Indien

Medan världen har förändrats dramatiskt under det senaste och ett halvt decenniet, har S&P fortsatt att upprätthålla ett kreditbetyg på BBB-minus för Indien sedan 2007; Fitch har gjort det sedan 2006; medan Moody's har Indien fast i kategorin "Baa3".

Kreditbetyget som tilldelats Indien av var och en av dessa byråer ligger alltså längst ner i spektrumet av investeringsklasser, strax över spekulativa betyg.

Som en snabb påminnelse om de framsteg som Indiens ekonomi har gjort under den senaste tiden – från 2008 till 2023 har Indien gått från den 12:e största till den 5:e största ekonomin i världen; från 2014 till 2020 ökade landet Världsbankens Ease of Doing Business med nästan 80 platser; och valutareserven uppgår till över 600 miljarder dollar.

I sin bedömning av den indiska ekonomin, hävdar kontoret för Chief Economic Advisor, finansministeriet, Indiens regering,

Dessutom har Indien aldrig försummat sin skuld; och Indiens regering har under de senaste åren genomfört betydande reformer på kritiska områden inklusive beskattning och konkurskoder.

Tidningen noterar att dessa förbättringar återspeglas i flera ledande index, inklusive Global Competitiveness Index, Logistics Performance Index och Global Innovation Index, som inte finner en plats i CRA-metoderna.

Ekonometrisk modell

Office of the Chief Economist till Indiens regering utvecklade sin egen ekonometriska modell i linje med CRA-metoder för att uppskatta effekterna av olika indata på landets kreditvärdighet.

Bland de viktigaste resultaten var att den sammansatta styrningsindikatorn bidrog med en andel på 68 % av modellens tilldelade betyg.

Den ekonometriska modellen gav också en otroligt hög känslighet för kreditbetyget för styrningsindikatorn, vilket innebär att WGI:erna har ett mycket större bidrag till modellen än vad som uttrycks i de publicerade metoddokumenten.

Indiens betyg har dock stått stilla under de senaste två decennierna,

När det gäller Indien och andra EMDC:s noterar dokumentet att det kollektiva inflytandet från alla makroekonomiska grunder tar en baksätet till "upplevd institutionell styrka" när man bestämmer ett kreditbetyg eller söker en uppgradering.

Inga uppgraderingar?

Tidningen hävdar att eftersom styrningsfaktorer och uppfattningar hos experter och analytiker vid kreditvärderingsinstituten och på andra håll spelar en mycket viktigare roll än hårda makroekonomiska fakta, blir det en utmaning för Indien eller andra utvecklingsekonomier att söka en uppgradering, så att,

Detta är mycket problematiskt, eftersom som tidningen noterar,

"Subjektivitet i Sovereign Credit Ratings" av Moor et al. som publicerades i Journal of Banking and Finance 2018, upprepade detta genom att visa att subjektiva tolkningar av lågt rankade länder är större och är negativt partiska, medan högre rankade länder gynnas av en positiv uppåtgående bias.

Författarna noterar också att subjektiva bedömningar är föremål för olika bekymmer såsom kognitiva fördomar, begränsad rationalitet, bandwagon-effekter, engagemang och bekräftelsefördomar och ekokammare, vilket har lett till trovärdighetsproblem angående dessa betyg.

En översikt över relevant litteratur ingår i artikeln.

Betygsfilosofi, reformer och slutsatser

Uppsatsen av Office of Chief Economic Advisor, finansministeriet, Indiens regering hävdar att suveräna kreditvärderingsmetoder brådskande behöver reformeras.

Uppsatsen säger följande,

För att fullt ut omfamna denna inställning till suveräna värderingar, betonar Dr Nageswaran och Mr Mishra att en mängd variabler inklusive skuldhistorik, omstruktureringshändelser, fallissemang och de omgivande omständigheterna måste organiseras "mösamt" för att skapa en rik baslinje för varje land.

Detta skulle spela en nyckelroll för att återställa suveräna förtroende för kreditvärderingsinstitut.

Även om styrningsindikatorer ska användas måste de vara tydliga och mätbara till skillnad från de som tillämpas i de nuvarande metoderna.

Det som uppsatsen hänvisar till som "oövertygande kvalitativ information och bedömningar" kan fortfarande användas som en "sista utväg", om det behövs, i vissa specifika situationer.

För det andra måste kreditvärderingsinstituten dela de detaljerade databaser över bästa praxis som används runt om i världen som de redan har med stater, så att de kan dra nytta av denna kunskap och effektivisera sin kreditvärdering på det mest lämpliga sättet.

Även om suveräner förväntas vara helt transparenta med kreditvärderingsinstitut, finns det inget sådant krav för dessa byråer.

Med tanke på denna brist på "tvåvägstransparens" föreslår dokumentet en "symmetri av skyldigheter" som skulle vara en välsignelse för alla parter genom att förbättra suveräna förtroende för kreditvärderingsinstitut samtidigt som betyg kan tilldelas med hjälp av mer objektiva, hårda parametrar, vilket kommer i sin tur att förbättra tillgången till privat kapital i termer av kostnader och de totala tillgängliga resurserna.

Att reformera CRA-metoderna skulle vara en "kostnadsfri intervention" som skulle förbättra bedömningen av risken för fallissemang och minska finansieringskostnaderna.

Enligt uppsatsen från kontoret för Chief Economic Advisor, Finansministeriet, Indiens regering, är det aktuella läget för lösa metoder och den överdimensionerade rollen av värdebedömningar och uppfattningar,

Obs: Observera att jag har skrivit den här artikeln baserat på "Understanding a Sovereign's Willingness to Pay Back: A Review of Credit Rating Methodologies" av kontoret för Chief Economic Advisor, Finansministeriet, Indiens regering. Eventuella fel i att återspegla dokumentets resultat eller i någon annan aspekt är mina egna.