Let op vertraging van monetair beleid, nu cryptomarkt bruist bij optimisme over einde renteverhogingen

Vorige maand was het de eerste keer sinds maart 2022 dat de Federal Reserve de rentetarieven niet verhoogde, maar Jerome Powell ervoor koos om te pauzeren en te kijken hoe de zaken uitpakken.

Terwijl tijdens de bijeenkomst van woensdag naar verwachting het wandelen zal worden hervat met een stijging van 25 basispunten die met vrijwel zekerheid wordt voorspeld op de hele markt (de kansen die worden geïmpliceerd door Fed-futures geven een kans van 99% weer om precies te zijn), is er een groeiend optimisme dat het licht aan het einde van de tunnel nadert.

Terwijl de economie nog steeds doordraait, koppig de recessie vermijdt die al anderhalf jaar lijkt te dreigen, en de inflatie helemaal terugvalt tot 3%, verklaren velen dat de moeilijke tijden voorbij zijn en dat de felbegeerde “zachte landing” toch kan worden bereikt.

Hiermee zal de rally in crypto zeker doorgaan, denkt men, waarbij het grote macro-obstakel eindelijk terzijde wordt geschoven. Maar er zijn een paar punten die tot voorzichtigheid moeten leiden in de huidige omgeving, die we hier zullen bespreken.

Is de inflatiestrijd gestreden?

Nu het CPI-nummer helemaal daalt 3%, bevinden we ons momenteel in een positie waarin, enigszins ongelooflijk, de totale inflatie in de VS lager is dan die in Japan.

Ondanks deze daling van de CPI zijn de zaken misschien niet zo rooskleurig als ze lijken. Het kernnummer, dat vluchtige items zoals voedsel en energie verwijdert en doorgaans door de Federal Reserve als meer een maatstaf wordt gebruikt, was veel plakkeriger. De onderstaande grafiek toont dit aan en laat zien dat terwijl het totale aantal in het afgelopen jaar met 690 basispunten is gedaald van 9,9% naar 3%, het kernnummer in hetzelfde tijdsbestek slechts met 110 basispunten is gedaald, nog steeds op een stevige 4,8%.

Ten tweede brengt de daling van de inflatie een dramatische daling met zich mee, deels omdat de maatstaf op twaalfmaandsbasis wordt vastgelegd. De inflatie zou deze maand altijd dalen – en zal dat de komende maanden blijven doen – omdat afgelopen zomer gloeiend hete CPI-metingen opdoken, die nu uit de index vallen wanneer dit YoY-nummer van 3% wordt genoteerd.

Voorzichtigheid is dus geboden. De inflatie daalt inderdaad, en veel sneller dan bijna iedereen zes of negen maanden geleden had voorspeld, maar misschien niet zo snel als de krantenkoppen doen geloven.

Het feit dat het voorspelbaar was dat de inflatie deze maand drastisch zou dalen, kan worden aangetoond door de implied odds voor de Fed Funds-rente uit de termijnmarkt te halen en deze odds te vergelijken met wat de markt aangaf voorafgaand aan de inflatiemeting van 3%. Sterker nog, de markt verwacht momenteel hogere tarieven dan een maand geleden.

Dat zei Fed-voorzitter Jerome Powell. In de vergadering van vorige maand stelde hij tegenover de markt dat ‘vrijwel alle” beleidsmakers bij de Fed ‘verwachten dat het gepast zal zijn om de rente tegen het einde van het jaar nog wat verder te verhogen.’

Van primair “zorg” is de bloeiende arbeidsmarkt, die extreem krap blijft. De lonen blijven stijgen en de werkloosheid bedraagt 3,6%, wat neerkomt op het laagste niveau sinds de jaren zestig.

Hoewel dit allemaal goed nieuws is, biedt het ook een waarschuwend verhaal. Het zou opmerkelijk zijn om te ontsnappen aan de inflatoire crisis van de afgelopen anderhalf jaar en de meedogenloze renteverhogingen, zonder op zijn minst een beetje toegevingen te doen op de arbeidsmarkt. Powell zei dit vorige maand zelf en merkte op dat “de vraag naar arbeidskrachten nog steeds aanzienlijk groter is dan het aanbod van beschikbare arbeidskrachten”.

De jaren zeventig spelen misschien door de geest van de regering. Hoewel het huidige klimaat in veel opzichten uniek is, is de beste vergelijking die we hebben wellicht de jaren zeventig, toen de wereld voor het laatst een inflatoire uitbarsting van deze omvang meemaakte. Gedurende dat decennium dacht men dat de inflatie drie keer werd verslagen, alleen om agressiever dan voorheen weer te stijgen. De rentetarieven moesten worden verhoogd tot een verstikkende 20% toen de inflatie ingebed raakte in de economie.

Nogmaals, dit wil niet zeggen dat de situatie van de jaren 70 zich zal herhalen, maar het toont wel aan wat het risico zou kunnen zijn als de Fed te vroeg de voet van de rem zou halen – iets wat Powell de hele tijd heeft gezworen dat hij zal weigeren te laten gebeuren.

Opbrengsten en crypto

Een andere waarschuwing rond de huidige toestand van de markt is de vaak genoemde rentecurve. Een van de go-to recessie-indicatoren, de nauwkeurigheid ervan door de jaren heen is opmerkelijk geweest, zelfs als er discussie ontstaat over het nut ervan, gezien de variërende tijdsperioden tussen het moment waarop de curve voor het eerst omkeert en het moment waarop een recessie optreedt.

Er zijn tijden geweest dat de curve even is omgekeerd en er geen recessie is opgetreden. Meest recentelijk gebeurde dit toen er in augustus 2019 een zeer snelle inversie plaatsvond. Daarvoor was de curve ook kort omgekeerd toen Rusland in 1998 in gebreke bleef, maar opnieuw kwam er nooit een recessie (de Fed verlaagde snel de rente).

Echter, in de afgelopen veertig jaar, telkens als de curve langer dan een half jaar omgekeerd was, volgde telkens een recessie. De tijd tussen de inversie en de komst van de recessie varieerde van 12 tot 18 maanden. Vandaag gaat de rentecurve zijn dertiende inversiemaand in. Bovendien is het niveau van inversie het diepst sinds 1981.

Met betrekking tot wat al deze kanttekeningen betekenen voor crypto, is het zeker een waarschuwing in het licht van het toenemende sentiment dat de markt heeft ervaren.

Aan de andere kant zijn er ook contrapunten die erop kunnen wijzen dat de rally doorgaat. Hoe contra-intuïtief het ook klinkt, risicoactiva dalen niet altijd tijdens recessies (we hebben geen geschiedenis van crypto tijdens recessies, aangezien Bitcoin pas werd gelanceerd in de nasleep van de GFC). Vaak vallen ze niet tijdens de recessie, maar juist ervoor.

Neem 1989, toen de rentecurve in januari omkeerde, voordat achttien maanden later een recessie toesloeg. De aandelen stegen met 27% in 1989, daalden met 6% in 1990 en stegen met 26% in 1991 (de recessie eindigde officieel in juni 1991).

Zoals altijd zijn prestaties uit het verleden geen indicatie voor de toekomst. Dat geldt vooral voor crypto, dat nog niet eens een recessie heeft doorgemaakt en vorig jaar pas voor het eerst in zijn korte bestaan het concept van krap monetair beleid ontdekte.

Hoe dan ook, met de activaklasse die zo ver buiten het risicospectrum handelt, blijft de macro-omgeving cruciaal. Een blik op hoe Bitcoin heeft gehandeld in relatie tot de opbrengsten hieronder, toont dit aan (Bitcoin uitzetten tegen de tweejaarlijkse opbrengst op een omgekeerde as).

Het klimaat is vandaag ongetwijfeld helderder dan eerder dit jaar. Nu termen als ‘meme-munt’ echter weer in omloop komen, is het belangrijk om waakzaam te zijn en te beseffen dat de onzekerheid hier nog steeds extreem is, en op uw hoede te zijn dat de markt op de zaken vooruit loopt.

Hoe je het ook wendt of keert, de belangrijkste hefboom in de economie, namelijk de rente, ligt boven de 5%, ondanks het feit dat de afgelopen tien jaar bijna nul werd uitgegeven. Het monetaire beleid handelt notoir met vertraging, en met de nog steeds hoge kerninflatie, de hoge loondruk en een sterk omgekeerde rendementscurve, is de bocht misschien nog niet helemaal omgeslagen. De tijd zal het leren, maar voorzichtigheid kan essentieel zijn.