Como o Japão quebrou o almoço grátis favorito do mundo

Sempre é um mau sinal quando o Japão faz manchetes. Isso porque o país costumava ficar quieto nos bastidores durante a maior parte deste século.

As taxas estavam próximas de zero, o banco central comprou quase tudo à vista, e os investidores trataram o iene como uma fonte de financiamento sem fundo.

E assim como em agosto de 2024, o país quebrou novamente o caráter e os mercados estão abalados, com os rendimentos dos títulos japoneses saltando para seus níveis mais altos desde 2008.

Eles também reduziram os rendimentos do Tesouro dos EUA acima de 4%, atingiram títulos europeus e, mais importante, derrubaram ações e criptomoedas ao mesmo tempo.

A maioria dos investidores questiona se o mercado de títulos do Japão é um indicador do que está por vir. Porque eles consideram o Japão a "máquina de dinheiro barata" do mundo. E o que acontece quando essa máquina falha?

Por que todo mundo de repente se importa com um rendimento de 1,8% no Japão

Comece pelos fatos. O rendimento dos títulos do governo a 10 anos do Japão atingiu cerca de 1,88% esta semana, o maior em cerca de 17 anos. O rendimento dos títulos de 2 anos ultrapassou 1% pela primeira vez desde 2008, enquanto o rendimento de 30 anos subiu para um recorde próximo a 3,4%.

Esse salto não surgiu do nada.

O governador do Banco do Japão, Kazuo Ueda, deixou claro que o conselho irá "pesar os prós e contras" de outro aumento de juros na reunião de 19 de dezembro.

Os mercados agora valorizam uma alta probabilidade de que a taxa de política, já levantada do território negativo no início deste ano, volte a subir.

Ao mesmo tempo, o novo governo sob o comando da Primeira-Ministra Sanae Takaichi aprovou um orçamento extra de cerca de 18,3 trilhões de ienes, financiado em grande parte por 11,7 trilhões de ienes em novos títulos. A dívida pública do Japão já está acima de 230% do PIB, a maior entre as principais economias.

Junte essas peças e você tem uma história simples.

O banco central está se afastando de seu longo experimento de limitar os rendimentos. O governo está pressionando mais o mercado de títulos para financiar novos estímulos.

Portanto, os investidores estão exigindo um retorno maior para manter essa dívida.

Como a medida do Japão aumentou os títulos do Tesouro dos EUA e tudo mais

A surpresa para muitos investidores não foi que os rendimentos japoneses subiram. Era o quão rápido o choque se espalhava.

No mesmo dia em que os rendimentos do JGB dispararam, o rendimento do Tesouro dos EUA a 10 anos subiu para cerca de 4,08-4,09%, seu nível mais alto em cerca de duas semanas.

Essa medida aconteceu mesmo com os mercados futuros com quase 90% de chance de o Federal Reserve cortar as taxas novamente este mês.

Os dados econômicos, desde pesquisas de fábricas até números de emprego, têm sido fracos, e não positivos.

Pela lógica dos livros didáticos, isso deveria ter puxado rendimentos longos para baixo, não para cima. Mas duas coisas se sobrepuseram ao livro didático.

Primeiro, o suprimento. A semana começou com uma onda de vendas de títulos corporativos nos Estados Unidos, liderada por um acordo de 8 bilhões de dólares da Merck.

Quando as empresas correm para emitir dívida no mesmo dia em que os governos também precisam de financiamento, os investidores exigem rendimentos ligeiramente maiores para absorver tudo.

Segundo, e mais importante, o financiamento. Durante anos, investidores globais tomaram empréstimos em ienes a taxas de juros mínimas e compraram ativos de maior rendimento no exterior, desde títulos do Tesouro até títulos de mercados emergentes e criptomoedas.

O "yen carry trade" baseava-se em uma ideia. O Japão manteria as taxas próximas a zero enquanto o resto do mundo ofereceria retornos melhores.

Quando os rendimentos japoneses de 2 e 10 anos começam a parecer mais respeitáveis, essa matemática muda.

Se um investidor conseguir ganhar perto de 2% em casa em uma moeda estável, a recompensa extra de possuir um título americano de 4%, com risco cambial e político, parece menor.

Alguns investidores começam a pagar o financiamento em ienes e reduzem as participações estrangeiras. Outros pensam duas vezes antes de comprar a próxima emissão de títulos dos EUA ou da Europa.

Essa mudança de sentimento não exige uma corrida em grande escala para mover os preços.

O Japão é a maior nação credora do mundo com ativos líquidos no exterior acima de 3,6 trilhões de dólares. Se uma pequena fatia desse dinheiro for repatriada, ou se novos fluxos simplesmente ficarem em casa em vez de irem para os títulos do Tesouro, os prêmios globais de prazo aumentam.

Você podia ver o estresse entre os ativos. Os rendimentos dos bunds alemães subiram para cerca de 2,75%.

O Bitcoin caiu mais de 5% no dia e agora está cerca de 30% abaixo do pico de outubro.

Enquanto isso, os metais preciosos continuam seu impulso ascendente.

Desta vez, os investidores não estão rotacionando dentro de ativos de risco, mas sim desalavancando e levantando caixa.

Os compradores de títulos estão de volta, mas em novos termos

Há uma reviravolta importante. Os mesmos mercados que venderam fortemente com os comentários de Ueda também mostraram que os títulos japoneses ainda têm compradores nesses rendimentos mais altos.

O mais recente leilão da JGB de 10 anos foi liberado com uma relação licitação-cobertura próxima de 3,6, acima tanto do mês anterior quanto da média recente, e com uma "cauda" de preços muito apertada.

Em termos simples, muitos investidores ficaram felizes em retirar os títulos assim que o rendimento se aproximasse de 1,9%.

O Ministério das Finanças do Japão também está inclinando a emissão para novas emissões para prazos mais curtos, como notas de 2 e 5 anos e títulos do tesouro, mantendo a oferta longa e super-longa aproximadamente estável.

Isso reduz o risco imediato de um leilão longo de títulos fracassado, mas também espalha os custos de financiamento mais rapidamente pelo estoque de dívida.

Isso dá um sinal claro aos investidores globais de que o BoJ não está mais tentando manter toda a curva.

A precificação de mercado pode se mover, até de forma acentuada, desde que os leilões ainda estejam claros e as condições financeiras não saiam do controle.

Estrategistas agora falam abertamente sobre os rendimentos do JGB a 10 anos se moverão para 2,5% nos próximos anos caso o ciclo de aperto continue.

Por isso, o recente alívio no leilão não deve ser confundido com um retorno ao velho mundo.

A âncora mudou. Contas domésticas em dinheiro real, como seguradoras e pensões, estão começando a garantir rendimentos impensáveis há dois anos.

Essas compras limitam o pânico imediato, mas isso ocorre em taxas muito mais altas.

O que tudo isso significa para os portfólios globais daqui para a frente

Para um investidor global, esse aumento nos rendimentos dos títulos japoneses traz três lições práticas.

Primeiro, o ponto de referência para o rendimento "livre de risco" está mudando. Por anos, a hierarquia foi simples. China no topo, depois os Estados Unidos, depois a Europa, com o Japão preso perto de zero na base.

Hoje, os rendimentos chineses de 10 anos estão abaixo dos do Japão, e os dos EUA são os mais altos entre as principais economias.

Essa confusão diz algo sobre onde se espera crescimento e inflação, mas também indica quem precisa se esforçar mais para financiar sua dívida.

Segundo, os carry trades não são mais uma "máquina de impressão de dinheiro". Quando o Japão estava parado a zero, quase ninguém fora das mesas de câmbio falava sobre financiamento em iene.

Agora, o desmantelamento, ou até mesmo o medo de desfazer, aparece em tudo, desde ações de tecnologia até ativos digitais.

Dados oficiais já mostram que os especuladores passaram de posições vendidas pesadas em iene no ano passado para posições líquidas longas registradas neste ano, apostando em novos aumentos.

Essa mudança de posicionamento torna movimentos bruscos na moeda e nos mercados globais de títulos mais prováveis, não menos.

Terceiro, as escolhas de políticas em Tóquio agora aparecem diretamente no preço das carteiras diversificadas.

Um governo que está aumentando uma carga de dívida já muito alta por meio de um estímulo de 18 trilhões de ienes, enquanto seu banco central aperta e reduz lentamente a compra de títulos, está convidando investidores a reavaliar a compensação de que precisam.

Essa reavaliação não fica dentro do Japão.

Isso volta para a curva de juros dos EUA, spreads de crédito europeus e a avaliação de tudo que se beneficiou de anos de financiamento gratuito em ienes.

O número principal no gráfico, 1,88% em um título japonês de 10 anos, parece pequeno ao lado de um título do Tesouro dos EUA de 4%.

Mas a história por trás disso não é pequena. É a história de uma grande economia se afastando de três décadas de dinheiro ultra-fácil, justamente quando o resto do mundo tenta cortar as taxas novamente.

Esse choque de direções é o que os investidores estão sentindo em suas posições em títulos e em cada ativo que dependia, silenciosamente, da bondade do ancorado de rendimento japonês.