Hur ser makroutsikterna för Bitcoin ut?

Det är lätt att fastna i de dagliga rörelserna i Bitcoins pris. Men om du zoomar ut kommer du att se en enkel ökning med 100 % på bara 12 månader.

Men det senaste rallyt över 120 000 dollar är inte bara en kryptohistoria. Det är också en makrohistoria.

Vad vi bevittnar ur ett makroperspektiv just nu är en perfekt cocktail av institutionell adoption, gynnsam politik och valutadynamik.

Feds omsvängning, en svagare dollar och lättnader i realräntorna har gett bränsle till risktillgångar igen.

Och det finns fortfarande många katalysatorer som kan svänga Bitcoins pris aggressivt på båda sidor. Det här är viktiga stresspunkter som är värda att hålla koll på om du vill förstå vart Bitcoin kan ta vägen härnäst.

Varför ETF:er och Fed är viktiga just nu

Den renaste läsningen om Bitcoin-efterfrågan idag kommer från spot-ETF:ers efterfrågan. Efter en långsam sommar blev flödena positiva igen i slutet av september. Flerdagarsinflöden hos flera emittenter sammanföll med det senaste prisbenet högre.

Till skillnad från terminsvolymer eller offshore-utbytesdata är ETF-flöden transparenta, reglerade och alltmer institutionella. När Bitcoin ser stadiga ökningar av sitt pris beror det på att dessa inflöden validerar rörelserna.

Penningpolitiken sätter tonen. Federal Reserve sänkte sin styrränta med 25 punkter i september till 4,00–4,25 procent och mjukade upp sitt språkbruk. Skiftet från restriktiv till lättnadsbias markerade slutet på en lång press på likviditeten.

Och efter att ha stigit till smärtsamma toppar 2023 lättar också realräntorna äntligen. Den amerikanska 10-åriga TIPS-räntan ligger nu på cirka 1,77 %, vilket är en nedgång från sommarens toppar. Dollarn försvagades också och föll nära 10 % i år, med DXY-indexet runt 98.

Tillsammans skapade dessa faktorer den cocktail som Bitcoin trivs med. Det är billigare likviditet, en svagare dollar och förnyade institutionella inflöden. Samma krafter fick guldet att nå rekordhöjder på över 3 900 dollar per uns.

Bitcoin handlas återigen som ett uttryck för global likviditet med hög beta.

Kan Amerika återgå till kontroll av avkastningskurvan?

Vad händer om Fed går längre än till nedskärningar och balansräkningshantering? En möjlighet som har flutit runt är en återgång till kontroll av avkastningskurvan.

Under andra världskriget satte det amerikanska finansdepartementet ett tak för kortfristiga växlar på 0,375 % och långa obligationer på 2,5 % för att hålla finansieringskostnaderna nere. Fed genomdrev dessa tak genom att köpa obligationer i obegränsad storlek.

En modern version skulle se annorlunda ut men mekaniken är möjlig. Fed skulle kunna använda sin balansräkning för att undertrycka räntorna vid specifika löptider och hålla realräntorna fastlåsta även om inflationen visar sig vara klibbig.

För marknaderna skulle det vara en signal om permanenta lättförtjänta pengar. För dollarn skulle det sannolikt innebära mer svaghet.

För Bitcoin skulle kontroll av avkastningskurvan vara mer än hausseartad. Det skulle ge rallyt en extra skjuts. Guldet skulle också gynnas, men Bitcoin, med sitt tunnare utbud och starkare konvexitet, skulle röra sig längre och snabbare.

Förra gången realräntorna pressades artificiellt lågt, 2020–21, multiplicerades Bitcoin flera gånger om. Om kurvlocken återkommer kan spelboken rimma.

Men avslöjandet kommer inte från ett pressmeddelande utan från språket i FOMC:s uttalanden. Eventuella omnämnanden av att "upprätthålla avkastningen i ett önskat intervall" eller ovanliga köpmönster i Feds System Open Market Account är de mest sannolika indikatorerna.

Är Frankrike eurons svaga länk?

Euron har sett stark ut i år och stigit med 12 procent mot dollarn. Men stressen byggs upp i en av Europas största ekonomier, Frankrike.

Landets TARGET2 balans, som är ett mått på kapitalflödena inom euroområdet, har svängt djupt till underskott. Franska sparare flyttar insättningar till säkrare system i Tyskland och Luxemburg.

Samtidigt är det utländska ägandet av den franska skulden farligt högt, med mer än 50 procent av de långfristiga statsobligationerna utomlands.

Detta är en sårbarhet. Om Tyskland och Japan, de två största nettolångivarna i världen, börjar ta hem kapital för att finansiera sin egen återindustrialisering kan Frankrike drabbas av finansieringsstress.

OAT–Bund-spreaden är den renaste marknadsmätaren att följa. Om den utvidgas kraftigt kommer ECB att tvingas till handling.

För Bitcoin skulle en fransk fraktur spela roll på två sätt. För det första skulle ECB:s likviditetsexpansion för att stabilisera franska banker spilla över på de globala marknaderna, vilket skulle öka likviditetsfloden.

För det andra skulle investerare i Europa som letar efter hårda tillgångar utanför räckhåll för Bryssel och Frankfurt vända sig till guld och i allt högre grad till Bitcoin.

Den säkra hamnlogik som en gång gynnade schweiziska franc och statsobligationer kan utvidgas till digitala innehavartillgångar.

Detta är dock inte eurokrisen 2011. Frankrike är för stort för att behandlas som Grekland. Men det är just det som är problemet. Frankrike är för stort för att misslyckas, men också för stort för att gå i borgen.

Om den näst största ekonomin i euroområdet drabbas av ihållande utflöden kommer ECB att tvingas till kvantitativa lättnader.

Varför kapitalkontroller skulle förändra allt

Kapitalkontroller i utvecklade ekonomier är sällsynta, men inte utan motstycke. Cypern införde dem 2013 under sin bankkris.

I en värld där underskotten ökar, populistiska krav är starka och externa långivare drar sig tillbaka, kommer frestelsen att snärja inhemskt sparande att öka.

Frankrike är återigen ett testfall. Om insättningsflykten tar fart kommer politikerna i första hand att rikta in sig på utlänningar. Men historien visar att nästa steg är lokalbefolkningen.

Begränsningar av uttag, överföringar eller överföringar av tillgångar skulle förvandla Bitcoin från en investering till ett överlevnadsverktyg. Det är den enda storskaliga, bärbara, censurresistenta finansiella tillgången som hushåll fortfarande kan få tillgång till.

Till och med ryktet om kontroller kan leda till förebyggande flöden. De franska insättningarna uppgår till cirka 2,6 biljoner euro. Om bara en fjärdedel av det försöker röra sig på några dagar, överväldigar det systemet.

Bitcoins marknadsvärde är litet i förhållande till den siffran. Det krävs inte mycket omallokering för att flytta priset kraftigt högre.

Bitcoin är inte bara en lek med likviditet och räntor. Det är också ett skydd mot politisk risk i utvecklade ekonomier.

Vad du ska titta på härifrån

Grundfallet är tydligt. ETF-inflöden, Fed-lättnader, en svagare dollar och mjukare realräntor förklarar rallyt. Det är de dagliga spakarna att spåra.

Men nästa steg högre, det som tar Bitcoin från 120 000 dollar till mycket mer ambitiösa nivåer, kommer att behöva mer.

Kontroll av avkastningskurvan i USA, sprickor inom euroområdet och återinförandet av kapitalkontroller finns inte med i konsensus.

De är stresscenarier. Ändå är det precis de scenarier som kan förvandla Bitcoin från ett likviditetsspel till en systemisk säkring.

Bortsett från det är dollarn en av de viktigaste indikatorerna. Reala räntor, ETF-flöden, Feds öppna marknadskonto och Frankrikes TARGET2 kommer att säga mer om kapitalets riktning än något annat.

Och när dessa indikatorer tänds tillsammans blir rörelsen i Bitcoin exponentiell.