Miltä Venäjän ja Ukrainan sodan loppu voisi näyttää

Kaksi ja puoli vuotta kestänyt sota on muokannut Euroopan turvallisuuskarttaa, muuttanut kauppavirtoja ja muistuttanut meitä siitä, kuinka vaikutusvaltaisia pakotteet voivat olla.

Venäjän ja Ukrainan välisen sodan viimeaikaiset tapahtumat alkavat muokata sitä, mikä voisi olla ehkä lopullinen tie.

Molempien maiden taloudet ovat huonossa kunnossa ja suuret diplomaattiset neuvottelukierrokset ovat käynnissä, joten sijoittajat ihmettelevät, miten mikä tahansa skenaario voisi toteutua.

Mitä tällä viikolla oikeastaan tapahtuu

Korkean panoksen kokous on määrä järjestää perjantaina Anchoragessa. Valkoinen talo kutsuu sitä "kuunteluharjoitukseksi".

Presidentti Trump tapaa presidentti Putinin kahden kesken Elmendorf Richardsonin tukikohdassa kuullakseen, mitä Venäjä on valmis tarjoamaan tulitauosta. Mutta Ukraina ei ole huoneessa.

Ukrainan ja Euroopan johtajat aikovat tiedottaa ja tiedottaa Yhdysvaltain presidentille kokouksesta, mutta kalenterissa ei ole kolmikantaistuntoa. Markkinoiden tulisi käsitellä kohtaamista tapahtumariskinä binääriotsikoilla käsikirjoitetun neuvottelun sijaan.

Maassa Pokrovskin ja Dobropillian akseli on edelleen rintaman herkin osa. Venäjän joukot ovat yrittäneet estää keskeisiä teitä ja työntää tiedusteluryhmiä kohti Kutšeriv Jaria ja Zolotyi Kolodyazia.

Institute for the Study of War arvioi tilannetta vaihtelevalla väitteillä ja vastakanteilla pienistä siirtokunnista ja korostaa, että jatkuvaa hyväksikäyttöä ei ole vielä todistettu. Tämä käytävä on tärkeä, koska se syöttää rautatie- ja maantietoimituksia Donetskin sektorille.

Kaiken kaikkiaan Bloomberg Intelligence arvioi, että vuonna 2025 Venäjän joukot ovat vallanneet noin 2 400 neliökilometriä Ukrainassa eli 0,4 % maan pinta-alasta.

Sotatalous numeroina

Venäjän budjetti imee pitkän sodan kustannukset. Liittovaltion alijäämä oli seitsemän ensimmäisen kuukauden aikana noin 4,9 biljoonaa ruplaa, lähes 2,2 prosenttia BKT:stä, mikä on jo yli koko vuoden tavoitteen.

Valtiovarainministeriön mukaan vahvemmat muut kuin öljyverot ovat osa tulojen resilienssistä, mutta sotamenot ovat edelleen raskaita. Makrosignaali on suoraviivainen. Moskova voi rahoittaa sodan vuonna 2025, mutta finanssipoliittinen puskuri on ohuempi ja riippuvaisempi öljytuloista ja kotimaisesta lainanotosta.

Keskuspankki on alkanut keventyä, mikä auttaa kasvua marginaalissa. Mutta se antaa myös enemmän painoarvoa valuuttakurssille ja öljyveroille. Ruplan vahvistuminen nostaa tuontimääriä, mutta alentaa öljytullien nimellistä rupla-arvoa, joka on budjetin keskeinen tulokohta.

Ukrainan likviditeetti on edelleen IMF:n ja Euroopan unionin ankkuroima. IMF sai laajennetun rahoitusjärjestelyn kahdeksannen tarkastelun päätökseen 30. kesäkuuta ja mahdollisti 500 miljoonan dollarin maksun.

Ohjelma pitää vuoden 2025 kasvun alhaisella yksinumeroisella alueella ja ilmoittaa energiakorjausten ja puolustuksen aiheuttamista budjettipaineista. EU:n neuvosto hyväksyi 8. elokuuta neljännen hieman yli 3,2 miljardin euron säännöllisen maksun Ukrainan rahoitusvälineestä.

Tämä tuki takaa palkat ja peruspalvelut ja vähentää lyhyen aikavälin maksukyvyttömyysriskiä.

Pakotteet, energia ja merenkulku

EU:n kahdeksastoista pakotepaketti tiukensi öljyn täytäntöönpanoa. Bryssel alensi raakaöljyn hintakaton 47,6 dollariin ja lisäsi toimenpiteitä, joiden tarkoituksena on puristaa venäläisiä tynnyreitä liikuttavaa varjolaivastoa.

Lontoo ja Washington ovat lisänneet rinnakkaisia nimityksiä ja laajentaneet toissijaista täytäntöönpanoa. Nämä toimet nostavat Venäjän kuljetus- ja vakuutuskustannuksia ja laajentavat alennuksia Brentiin. Vaikutus ei ole lineaarinen. Jos kauppiaat löytävät tapoja kiertää uusia sääntöjä, alennus kapenee jälleen. Täytäntöönpanon tahti on nyt tärkeämpää kuin uudet luettelot.

Energiainfrastruktuuri on jälleen tähtäimessä. Elokuun 6. päivänä Ukraina ilmoitti Venäjän iskusta kaasuinfrastruktuuriin lähellä Orlivkan yhdysputkea Odesan alueella, joka on Transbalkanin reitin kautta kuljetettavan kaasun keskeinen sisääntulopaikka. Operaattori sanoi, että järjestelmä jatkoi toimintaansa seuraavana päivänä aikataulun mukaisilla määrillä. Tapaus osoittaa, miten yksittäiset solmut voivat muokata talvisuunnittelua myös Venäjän kauttakulun päätyttyä.

Ukraina on laajentanut syvää iskupainetta venäläisiin jalostamoihin. Elokuun alussa julkaistu raportti viittasi joidenkin kapasiteetin vähenemiseen ja toisten pysähtymiseen drone-hyökkäysten jälkeen. Jalostamojen alhaisemmat ajot vaikeuttavat Venäjän polttoainetasetta ja lisäävät merenkulun kitkaa.

Mustanmeren merenkulku on vakuutettavampaa kuin vuosi sitten. Marsh McLennan ja Lloyd's laajensivat sotariskien kattavuutta vuonna 2024 kattamaan muut kuin viljalastit, kuten metallit ja kontit. Tämä vähensi Ukrainan käytävää ja Tonavan reittejä käyttävien viejien kitkakustannuksia. Nämä ohjelmat eivät poista riskejä, mutta ne pitävät enemmän aluksia purjehtimassa, kun otsikot muuttuvat negatiivisiksi.

Mitä markkinat yleensä tekevät, kun sodat päättyvät

Historialliset tiedot paljastavat kaksi mallia, jotka ansaitsevat huomiota.

Ensinnäkin öljyn ja kullan riskipreemiot liikkuvat ensin ja nopeasti, kun uskottavia rauhansignaaleja saapuu. Vertaisarvioidussa tutkimuksessa on havaittu, että sotariskin piikit lisäävät volatiliteettia ja heikentävät toimintaa, mutta hintavaikutukset usein häviävät, kun riski laantuu, ellei todellista tarjontashokkia ole.

Käytännössä tämä tarkoittaa, että raakaöljy ja kulta jäävät usein otsikoihin ja jäljittävät sitten osan liikkeestä, kun markkinat testaavat, kuinka todellinen tauko on.

Toiseksi joukkovelkakirjalainojen ja osakkeiden vaste riippuu demobilisaatiopolusta. Toisen maailmansodan jälkeen inflaatio kiihtyi säännöstelyn päättyessä. Fed rajoitti tuottoja, kunnes vuoden 1951 sopimus palautti politiikan riippumattomuuden.

Nämä jaksot osoittavat, kuinka rauhanosinko voi olla inflaatiota lisäävää, jos kysyntä kasvaa ja finanssipolitiikka pysyy löysänä.

Korean sota tarjoaa toisen mallin. Seurasi taantuma, kun puolustusmenot rullasivat ja sitten osakkeet elpyivät voimakkaasti. Nykyinen politiikka Yhdysvalloissa ja Euroopassa on erilainen, mutta opetus kulkee.

Se, mitä keskuspankit tekevät reaalikoroilla rauhan jälkeen, on tärkeämpää kuin itse otsikko.

Neljä polkua, joita sijoittajien tulisi tarkkailla

Lyhyt tulitauko, joka jäädyttää linjat nykyisessä hallinnassa, on ensimmäinen tie. Öljy todennäköisesti laskee kahdesta viiteen dollaria, kun välitön sotapreemio helpottuu. Kulta putoaisi 1-3 %, kun deskalaatio poistaa suojauksen. Euroopan osakkeiden pitäisi nähdä helpotusta liikenteen, matkustamisen ja kotimaisten suhdannevaihteluiden johdolla. Luottomarginaalit Euroopassa kiristyisivät. Siirto olisi pienempi kuin Persianlahden sodan ennakkotapaus, koska EU on juuri tiukentanut öljykattosääntöjä ja todennäköisesti ylläpitää täytäntöönpanopainetta, vaikka neuvottelut hiljentäisivät rintaman. Tämä rajoittaa venäläisten tynnyreiden haittapuolia ja pitää jonkin verran riskiä rahdissa.

Status quo -lopputulos ja tiukempi täytäntöönpano on perustapaus. Jos tuleva kokous ei tuota polkua ja Ukrainan liittolaiset lisäävät laivojen ja välittäjien nimityksiä, raakaöljy voi lisätä kahdesta kuuteen dollaria vientikitkan lisääntyessä. Kullan pitäisi nousta, kun geopoliittinen riski-indeksi pysyy korkealla. Euroopan osakkeet jäävät jälkeen Yhdysvalloista. Korkea tuotto Euroopassa kasvaisi verrattuna investointiluokkaan. Tällä polulla Venäjän alijäämä todennäköisesti ylittää nykyisen vauhdin. Keskuspankki haluaisi leikata, mutta inflaation eteneminen ja ruplan kehitys rajoittavat sen nopeutta.

Venäjän läpimurto Pokrovskin ympärillä on pieni todennäköisyys, mutta suuri vaikutus. Tällöin öljy voi hypätä neljästä kahdeksaan dollaria. Kulta lisäisi 2-4 %. Puolustusosakkeet menestyisivät paremmin. Eurooppalaiset pankit ja lentoyhtiöt jäävät jälkeen. Sijoittajien pitäisi myös odottaa uusia toissijaisia pakoteehdotuksia ja lisää varjolaivaston nimeämistä. Tämä pitäisi perusvolatiliteetin korkealla raakaöljyn vertailuarvoissa.

Merkittävä ratkaisu, jossa järjestettäisiin turvatakuut ja asteittainen pakotteiden lievennys, on epätodennäköinen lähitulevaisuudessa. Jos se tapahtuisi, markkinoiden liike olisi suurempi ja pitkäkestoisempi. Öljy voi pudota viidestä kymmeneen dollaria. Kulta voi pudota 3-5 %. Eurooppalaiset osakkeet voivat nousta 3–6 prosenttia, kun sotariski hiipuu ja hankinta- ja jälleenrakennustilaukset täyttyvät. Luottomarginaalit supistuisivat huomattavasti. Silti jopa tällä tiellä pakotteiden poistaminen olisi osittaista. EU:n viimeisin paketti viittaa pitkään täytäntöönpanon häntään. Sijoittajien ei pitäisi hinnoitella nopeaa paluuta sotaa edeltäneisiin virtoihin energia- tai teknologiakaupassa.

Sijoittajan etu on linkittää jokainen otsikko tiettyyn omaisuusmalliin ja positioiden kokoaminen todisteiden laatuun. Molempien osapuolten ilmoittama vahvistettu lakon tauko eroaa epämääräisestä lukemasta. Julkinen vankienvaihto on eri asia kuin lupaus opiskella käytäviä.

Sijoittajien tulisi seurata Valkoisen talon kieltä perjantaina sen varalta, jääkö tämä kuunteluharjoitukseksi vai tuleeko siitä prosessi. Virallinen lukema, jossa mainitaan aikataulut, kontaktiryhmät ja tarkastusjärjestelmät, merkitsisi jotain enemmän kuin valokuvausta. Jos näin tapahtuu, häivytä öljyä ja kultaa samana päivänä ja lisää Euroopan sykliset ja investointiluokan luotto seuraavalle vuosineljännekselle.