Waarom Warner Bros Discovery het aanbod van Netflix verkiest boven het vijandige bod van Paramount

Warner Bros. Discovery adviseerde woensdag aandeelhouders om een ongevraagd overnamevoorstel van Paramount af te wijzen, waarmee de strijd om de controle over de mediagroep met hoge inzet escaleerde.

In een scherp geformuleerde brief zei de raad dat het aanbod ernstige zorgen opriep over de zekerheid van financiering en beschuldigde Paramounts investeerders, Larry en David Ellison, ervan investeerders herhaaldelijk te hebben misleid over de sterkte van de financiering achter de deal.

"Als Raad van Bestuur hebben we nu een nieuwe beoordeling uitgevoerd en vastgesteld dat het overbod van PSKY inferieur blijft aan de Netflix-fusie. De Raad blijft unaniem de Netflix-fusie aanbevelen, en dat u het PSKY-aanbod afwijst en uw aandelen niet aanbiedt," aldus de brief van WBD aan de aandeelhouders.

De raad zei dat het tijdens de besprekingen duidelijk was geweest dat elk geloofwaardig aanbod een volledige en onvoorwaardelijke financieringstoezegging van de familie Ellison vereiste.

Wat is Warners zorg over de financieringsstructuur?

Centraal in het bezwaar van Warner Bros. Discovery staat het ontbreken van een directe betrokkenheid van de familie Ellison bij de voorgestelde aandelencheque van 40,65 miljard dollar.

Paramount, dat onder controle staat van de Ellisons, heeft gezegd dat het voorstel een volledige backstop bevat, maar Warner Bros. Discovery zei dat dat niet het geval was.

"PSKY heeft WBD-aandeelhouders consequent misleid dat de voorgestelde transactie een 'volledige backstop' heeft van de familie Ellison. Dat is niet zo, en is dat ook nooit geweest," aldus de brief van WBD aan de aandeelhouders.

"In plaats daarvan stellen ze voor dat je vertrouwt op een onbekende en ondoorzichtige herroepbare trust voor de zekerheid van deze cruciale dealfinanciering. Ondanks dat WBD herhaaldelijk heeft verteld hoe belangrijk een volledige en onvoorwaardelijke financieringstoezegging van de familie Ellison was – en ondanks hun eigen ruime middelen, evenals meerdere toezeggingen van PSKY tijdens ons strategisch beoordelingsproces dat zo'n toezegging zou komen – heeft de familie Ellison ervoor gekozen het PSKY-aanbod niet te steunen," aldus de brief.

De brief benadrukte ook dat de aansprakelijkheid van de trust voor schade zou worden beperkt tot slechts 7% van de toezegging, of ongeveer 2,8 miljard dollar bij een transactie ter waarde van meer dan 108 miljard dollar.

Warner Bros. Discovery zei dat de potentiële schade voor aandeelhouders als de deal zou mislukken, waarschijnlijk dat bedrag ruimschoots zou overtreffen.

De raad voegde eraan toe dat de balans en het kredietprofiel van Paramount verdere zorgen oproepen, met de verwijzing naar hoge hefboomniveaus en beperkte vrije kasstroom als de deal zou worden afgerond.

"Daarnaast overweegt PSKY 9 miljard dollar aan synergieën uit de fusies van Paramount/Skydance en hun aanbod voor WBD. Deze doelstellingen zijn zowel operationeel ambitieus als zouden Hollywood zwakker maken, niet sterker," vertelde WBD aan de aandeelhouders.

De brief noemde Paramounts aanbod ook "illusoir".

"Het aanbod kan op elk moment vóór voltooiing door PSKY worden beëindigd of gewijzigd; het is niet hetzelfde als een bindende fusieovereenkomst."

WBD's goedkeuring van het aanbod van Netflix

Warner Bros. Discovery vergeleek Paramounts bod met wat het omschreef als een superieure en volledig onderhandelde fusieovereenkomst met Netflix.

Volgens het bedrijf vereist de Netflix-deal geen aandelenfinanciering en wordt deze gedekt door een beursgenoteerd bedrijf met een marktkapitalisatie van meer dan 400 miljard dollar en een investment grade balansstaat.

Netflix zei in een brief aan WBD-aandeelhouders dat de financieringsstructuur schoon en zeker is, met verplichte schuldfinanciering van grote instellingen en geen afhankelijkheid van herroepbare trusts, persoonlijke leningen of buitenlandse staatsinvesteringsfondsen.

Het bedrijf heeft ook regelgevende documenten ingediend en zegt dat het verwacht de deal binnen 12 tot 18 maanden te sluiten.

Netflix benadrukte zijn reverse termination fee van 5,8 miljard dollar, de grootste in zijn soort in een openbare MandA-deal, als bewijs van zijn vertrouwen in het verkrijgen van goedkeuringen van toezichthouders in de Verenigde Staten en Europa.

Hoe beoordelen analisten de nieuwste ontwikkeling?

Analisten zeiden in grote lijnen dat de afwijzing van het aanbod van Paramount Skydance door Warner Bros. Discovery oprechte zorgen over de zekerheid van de deal weerspiegelt, ook al brengen de concurrerende voorstellen verschillende regelgevende risico's met zich mee.

Jeffrey Wlodarczak, CEO van Pivotal Research Group, zei dat de raad van bestuur van Warner geldige redenen had om het bod van Netflix te steunen, dat hij omschreef als stevig en volledig gesteund door een investeerde koper.

"De zorgen van WBD over het PSKY-aanbod zijn legitiem, aangezien het aanbod van Netflix stevig is en wordt ondersteund door een enorm bedrijf met aanzienlijke mogelijkheden om hefboomwerking toe te voegen," zei Wlodarczak.

Hij voegde eraan toe dat het Paramount Skydance-voorstel minder veilig leek, en merkte op dat het niet direct wordt gesteund door de familie Ellison en mogelijk kan worden ingetrokken.

Wlodarczak waarschuwde echter dat regelgevende controle het evenwicht kan doen kantelen.

Hij zei dat Paramounts aanbod waarschijnlijk minder mededingingsbelemmeringen zou ondervinden dan een Netflix-fusie, die naar verwachting grondig zal worden beoordeeld.

Hij voegde eraan toe dat Netflix toezichthouders nog steeds kan passeren door de deal aan te passen, zoals het afstoten van activa zoals HBO, terwijl korte- tot middellange termijn contentafspraken behouden blijven.

Paolo Pescatore, analist bij PP Foresight, beschreef Warners standpunt als een duidelijk blijk van vertrouwen in Netflix' vermogen om uit te voeren.

"Dit is een sterke goedkeuring van het aanbod van Netflix en het toekomstige vermogen om als gecombineerde entiteit te functioneren," zei Pescatore.

Hij voegde eraan toe dat het voorstel van Netflix een betere algehele balans tussen waarde en regelgevende zekerheid leek te bieden, en noemde het "het pad van de minste weerstand".

Jonathan Kees, senior onderzoeksanalist bij Daiwa Capital Markets, zei dat de strijd waarschijnlijk zal escaleren tot een langdurige strijd tussen publiek en aandeelhouders.

"Het zal waarschijnlijk een media- en proxyspektakel worden, waarbij beide partijen hun zaak presenteren aan aandeelhouders en aan de pers," zei Kees.

Hij verwacht dat het geschil zal uitmonden tijdens de volgende aandeelhoudersvergadering van Warner Bros. Discovery, waarschijnlijk begin zomer 2026.

Kees merkte op dat institutionele beleggers ongeveer 73% van de aandelen van Warner Bros. Discovery controleren, waarbij Vanguard, BlackRock en State Street tot de grootste aandeelhouders behoren.

Hoewel dergelijke beleggers vaak aanbevelingen van proxy-advies overwegen, zei hij dat ze deze niet altijd automatisch volgen.

Ondanks de controverse zei Kees dat hij gelooft dat de financiële steun van Paramount Skydance voldoende blijft, zelfs als sommige prominente supporters zich terugtrekken, wat benadrukt dat de uitkomst uiteindelijk zal afhangen van het sentiment van de aandeelhouders en de uitvoering van de deal.

Welke opties heeft Paramount nu?

Paramount, dat zes voorstellen voor Warner Bros. Discovery heeft ingediend over een periode van 12 weken, zal nu zijn volgende stap moeten overwegen, inclusief de mogelijkheid om het aanbod te verhogen.

Volgens de voorwaarden van de overeenkomst van Warner Bros. Discovery met Netflix mag het bedrijf niet actief concurrerende biedingen zoeken.

Paramount zou echter nog steeds kunnen kiezen om zijn voorstel te verzachten en het direct aan Warner Bros. Discovery voor overweging voor te leggen.

Als Warner Bros. Discovery de Netflix-transactie zou opgeven ten gunste van een andere bieder, zou het Netflix een breakfee van 2,8 miljard dollar moeten betalen.

Netflix zou op zijn beurt ook kunnen reageren op een vernieuwde aanpak van Paramount door zijn eigen aanbod te verbeteren.

Ondanks de aanbeveling van de raad kan Paramount zijn zaak nog steeds rechtstreeks aan de aandeelhouders van Warner Bros. Discovery voorleggen.

Pescatore zei dat de laatste ontwikkelingen Paramount Skydance in een verzwakte positie brengen.

"De bal ligt nu stevig in het veld van Paramount Skydance om het bod aanzienlijk te verhogen," zei Pescatore, en voegde eraan toe dat zelfs een hoger bod de zorgen van de raad mogelijk niet wegneemt.

Het aanbod kan bestaan uit het lanceren van een publieke campagne, het sturen van materialen naar investeerders of het verhogen van het aanbod om het aantrekkelijker te maken.

Als Paramount erin slaagde een meerderheid van de aandeelhouders te overtuigen hun aandelen aan te bieden, zou het de controle kunnen krijgen, zelfs zonder steun van de raad van bestuur.

Elk verbeterd aanbod zou de raad van bestuur van Warner Bros. Discovery dwingen haar positie te heroverwegen.

Analisten hebben gezegd dat een aandeelhoudersstemming waarschijnlijk niet vóór april zal plaatsvinden, waardoor er ruimte is voor verdere manoeuvres in de komende maanden.

Om zijn kansen nieuw leven in te blazen, zei Wlodarczak dat Paramount Skydance waarschijnlijk de herroepbare truststructuur zal moeten verwijderen, zijn vijandige aanpak moet opgeven, het aanbod zal verhogen om rekening te houden met de break-up fee van Netflix, en akkoord moet gaan met een hogere beëindigingsboete.

Hoe zouden politiek en regelgeving de uitkomst kunnen bepalen?

Er hangt een regelgevende controle op beide voorstellen, maar Paramount heeft betoogd dat hun bod minder antitrustobstakels zou ondervinden dan een samenwerking met Netflix, dat wereldwijd streaming al domineert.

Van het Witte Huis wordt verwacht dat het een rol zal spelen in het bepalen hoe agressief toezichthouders beide deals onderzoeken.

De familie Ellison is een bondgenoot van president Donald Trump, en de financiers van Paramount omvatten staatsinvesteringsfondsen uit de Golf.

Trump heeft gezegd dat hij niet dicht bij een van beide bieders staat, maar heeft gesuggereerd dat het voorstel van Netflix zorgen over de concurrentie kan oproepen, wat een extra laag onzekerheid toevoegt aan een toch al complexe overnamestrijd.