Hvordan «AI-boblen» virkelig utspiller seg

Alle sier at vi er i en AI-boble. Administrerende direktører sier det. Økonomer sier det. Detaljinvestorer sier det på sosiale medier hver dag.

Men mens publikum bekymrer seg for overhypede chatbots og skyhøye verdivurderinger, fortsetter de største teknologifirmaene i verden å signere større avtaler og bruke raskere.

Det som skjer akkurat nå er et dyrt våpenkappløp forkledd som uunngåelig fremgang.

Det ser ut som en boble fordi deler av den er en boble. Men det er ikke den samme arten som 1999 eller 2008, og å behandle den slik gjør at du går glipp av den reelle risikoen, eller oppsiden.

Hva gjør denne "AI-boblen" annerledes

Tallene er fortsatt vanskelige å fordøye. Det siste året har OpenAIs verdsettelse hoppet fra 90 milliarder dollar til rundt 500 milliarder dollar. Anthropics siste finansiering satte den nær 180 milliarder dollar.

Nvidia har foreslått å investere opptil 100 milliarder dollar i OpenAI. Amazon gikk med på en skykontrakt på 38 milliarder dollar med OpenAI mens de fortsatt støttet Anthropic. Microsoft, Google, Meta og Amazon bruker til sammen mer enn 400 milliarder dollar i året på datasentre og brikker.

AI-markedet ser oppblåst ut etter alle klassiske mål, men det bygges på noe uvanlig. Kontanter, i stedet for gjeld.

I løpet av de siste to tiårene har teknologigiganter i det stille akkumulert den største sparehaugen for bedrifter i historien. Før 2017 oppfordret amerikanske skatteregler dem til å parkere overskudd på offshore-kontoer, hovedsakelig i Irland. Da reglene endret seg, tok de det med hjem. Da hadde Apple, Microsoft, Alphabet og Meta mer penger enn mange land.

I årevis hadde de ikke noe stort nok å bruke det på. Markedene deres var modne, fortjenesten stabil og regulatorer fulgte med. Så kom AI. Plutselig var det en teknologi som var dyr nok og ambisiøs nok til å absorbere hundrevis av milliarder. Så de åpnet hvelvet.

I motsetning til dot-com-boblen, som gikk på aksjeutstedelse og detaljhandelskapital, eller boligboblen, som gikk på gjeld, er denne finansiert av tilbakeholdt overskudd.

Denne detaljen utgjør hele forskjellen, fordi kontantfinansierte bobler ikke krasjer banksystemet når de sprekker. De bare tømmes, og etterlater et spor av overbygd infrastruktur og dyre leksjoner.

Den sirkulære pengesløyfen

Den merkeligste delen av dette markedet er hvordan penger beveger seg i sirkler. Et laboratorium som OpenAI samler inn milliarder fra Microsoft eller SoftBank. Den bruker deretter mesteparten av det på skykontrakter med Amazon, Microsoft eller Oracle.

Disse selskapene registrerer igjen utgiftene som inntekter, noe som presser opp aksjekursene og verdivurderingene. Investorer øker innsatsen, noe som rettferdiggjør å heve igjen til høyere priser.

Det er en lukket sløyfe av kapital som får alle til å se rikere og travlere ut enn de egentlig er. Oracles aksje hoppet tidligere i år etter å ha kunngjort en stor datasenteravtale med OpenAI, selv om pengene stammet fra et annet teknologiselskaps investering i det samme selskapet.

Nvidia selger sjetonger til Amazon og Oracle, investerer tilbake i OpenAI og Anthropic, og bokfører fortjeneste fra begge ender.

På papiret ser dette ut som et blomstrende, selvforsterkende økosystem. I virkeligheten er det de samme pengene som sendes mellom de samme halvdusinet firmaer. Resultatet er at veksten fremstår organisk når den er delvis produsert.

Hvorfor smarte penger fortsetter å kjøpe

Hvis alle inne i systemet vet at det ser sirkulært ut, hvorfor fortsette å spille?

For for de involverte selskapene er det mer risikabelt å ikke delta enn å bruke for mye. Microsoft kan ikke risikere å la Amazon bli den dominerende skyen for AI.

Google kan ikke risikere å være det eneste firmaet uten en flaggskipmodell for grenser. Nvidia kan ikke risikere å bremse etterspørselen etter sine GPUer.

Dette er et marked drevet av frykt, ikke grådighet. Det er frykten for å miste plattformens relevans.

I markeder bygget på nettverkseffekter kan det å gå glipp av en generasjon teknologi stenge et selskap ute i et tiår. Denne frykten gjør bedrifter ufølsomme for pris. De vil betale for mye i dag for å unngå å bli strategisk fanget i morgen.

Fra utsiden ser det ut som galskap. Fra innsiden er det defensiv overlevelse. Hver dollar brukt er mindre en investering i fortjeneste enn en forsikringspremie mot foreldelse.

Den dypere sannheten er at kapitalmarkedene belønner dominanshistorier mer enn disiplinert regnskap. Et firma som overbeviser investorer om at det vil eie det neste teknologiske laget, nyter godt av et høyere multiplum, billigere kapital og friheten til å fortsette å bruke.

Denne dynamikken skaper en refleksiv sløyfe der høy verdsettelse avler investeringskapasitet, noe som forsterker dominans, noe som holder verdsettelsen høy. Og smarte penger forstår dette spillet.

Er denne gangen annerledes?

Det er et annet lag som sjelden nevnes, og det er regjeringens politikk.

AI har blitt omformet til nasjonal infrastruktur. USA, EU, Kina og Japan ønsker alle innenlandsk AI-kapasitet og tilbyr subsidier for å få det til.

US Chips Act og relaterte energiprogrammer har effektivt fortalt teknologifirmaer at bygging av datasentre og fabrikker er patriotisk arbeid.

Det skaper et mykt gulv under hele systemet. Hvis etterspørselen avtar, er det lett å forestille seg at regjeringer omformulerer ubrukte AI-anlegg som "kritiske databehandlingsreserver" eller forskningsinfrastruktur.

Budskapet til selskapsstyrene er klart: ulempen er begrenset. Dette sikkerhetsnettet oppmuntrer til enda dristigere utgifter.

Når risiko er delvis sosialisert, tar rasjonelle ledere større svinger. Dette er til syvende og sist hvordan moderne industripolitikk fungerer. Det forklarer også hvorfor ledere offentlig kan erkjenne at AI-verdivurderinger er "litt foran virkeligheten" mens de fortsatt forplikter seg til å registrere kapitalutgifter.

Hva skjer når musikken stopper

Faren føles mer som et langt platå i stedet for et bratt krasj som 2000-tallet eller til og med 2022.

Etterspørselen etter kunstig intelligens kan ta år å rettferdiggjøre dagens byggeboom. Hvis adopsjonen på tvers av bransjer avtar eller hvis åpen kildekode-modeller blir «gode nok», kan mye av den nye kapasiteten bli underbrukt.

Det vil ikke slå Microsoft eller Amazon konkurs, men det vil komprimere returer og tvinge nedskrivninger.

Fortellingen er den største risikoen. Nåværende aksjekurser antar at AI vil tilføre billioner i ny verdi i løpet av få år. Hvis inntektskurven flater ut, vil markedene revurdere sektoren kraftig, ikke fordi selskapene mislykkes, men fordi historien gjør det.

Andrelagsfirmaene vil føle det først. Mindre laboratorier uten garanterte skykunder kan møte finansieringstørke når investorer trekker seg tilbake til gigantene.

Korreksjonen, når den kommer, vil se ut som tretthet, tydelig i kansellerte prosjekter, forsinkede datasentre, massive permitteringer.

AI-boblen, hvis det er det vi vil kalle den, er ikke en kollektiv hallusinasjon. Det er en rasjonell respons på et system der det er rikelig med kontanter, rentene fortsatt er håndterbare, og å gå glipp av neste teknologiske bølge kan bety permanent nedgang.

Denne sirkulære pengestrømmen mellom gigantene forvrenger signaler, men den gjenspeiler også en sjelden interessesammenfall: alle ønsker å eie den fremtidige infrastrukturen for etterretning.

Hvorvidt den fremtiden kommer raskt nok til å rettferdiggjøre verdivurderinger på 500 milliarder dollar er et eget spørsmål. Foreløpig bruker Big Tech gammel fortjeneste til å kjøpe valgfrihet.

De handler kontanter for relevans. I prosessen bygger de det dyreste sikkerhetsteppet i bedriftens historie.