A espiral da dívida dos EUA está em andamento. Os mercados ainda não precificaram

Com a aprovação do "One Big Beautiful Bill Act" (OBBBA) de Donald Trump, os EUA optaram por acumular mais dívidas em um balanço já sobrecarregado.

A dívida federal agora é de US $ 37 trilhões. Os pagamentos de juros em breve excederão US$ 1 trilhão por ano. Isso é mais do que todo o orçamento de defesa dos EUA.

No entanto, os mercados de títulos permanecem estranhamente calmos. Os rendimentos estão subindo, mas não entrando em pânico. Talvez os investidores não tenham entendido totalmente o que está por vir.

Não se trata mais de tetos teóricos da dívida ou debates fiscais abstratos. Os números são visíveis, os riscos estão se multiplicando e a reação do mercado está atrasada em relação à realidade.

Qual é o tamanho do dano?

De acordo com o Escritório de Orçamento do Congresso, o novo projeto de lei adicionará pelo menos US $ 3,4 trilhões ao déficit na próxima década. Outras estimativas vão além.

O Comitê para um Orçamento Federal Responsável (CRFB) coloca o número mais próximo de US $ 4 trilhões, com uma faixa de longo prazo de US $ 15 a US $ 31 trilhões se os cortes de impostos no projeto de lei forem permanentes.

Isso se soma a uma carga de dívida existente que já equivale a 124% do PIB, acima dos 104% em 2017.

Os EUA não viram níveis de dívida como esse desde a Segunda Guerra Mundial. Mas naquela época, o país tinha um alto crescimento no pós-guerra, uma força de trabalho crescente e menos passivos estruturais.

Hoje, o quadro é diferente. A população dos EUA está envelhecendo. Os gastos com direitos estão aumentando. O custo do serviço da dívida está ficando mais caro, não menos.

Por que os mercados de títulos não estão gritando?

Os investidores estão começando a responder, mas apenas lentamente. No segundo trimestre de 2025, os fundos de títulos de longo prazo registraram saídas de US$ 11 bilhões, o ritmo mais rápido desde o choque da COVID em 2020.

Enquanto isso, US$ 39 bilhões fluíram para títulos de curta duração, uma clara mudança em direção à segurança.

Mas o mercado de títulos mais amplo não precificou totalmente os riscos. O rendimento do Tesouro de 10 anos aumentou, mas apenas moderadamente.

A suposição é que o Fed intervirá se as coisas piorarem. Mas essa suposição agora é questionável.

Ao contrário do passado, o Fed não tem mais o mesmo espaço de manobra. Na crise financeira de 2008, a flexibilização quantitativa suprimiu os rendimentos.

Durante a Segunda Guerra Mundial, o controle da curva de rendimento ajudou a financiar os gastos sem provocar inflação. Nenhuma das estratégias é fácil de repetir hoje.

A inflação ainda está acima da meta. As taxas de juros já estão em 4% a 5%. A reintrodução da supressão de rendimentos agora pode desencadear outro ciclo de inflação. O Fed está preso entre o aumento dos custos da dívida e a necessidade de manter a estabilidade de preços.

O risco não é mais apenas fiscal. É político

O que torna este momento diferente é a falta de vontade política para reverter o curso. Em teoria, a consolidação fiscal é possível. Na prática, não há apetite por isso.

A característica central do OBBBA é um corte de impostos abrangente. A maioria dos benefícios vai para os americanos mais ricos.

Mesmo com cortes no Medicaid, programas de energia e assistência alimentar, a perda de receita não é compensada. O projeto de lei pressupõe que futuros cortes de gastos entrarão em vigor, mas a história sugere o contrário. Cortes temporários de impostos geralmente se tornam permanentes. A austeridade futura é sempre adiada.

O governo defende o projeto de lei argumentando que estimulará o crescimento e reduzirá os déficits. Mas as evidências são fracas.

Os cortes de impostos de Trump em 2017 impulsionaram ligeiramente o investimento, mas compensaram apenas cerca de 2% da perda de receita, de acordo com pesquisa de Chodorow-Reich e Zidar (2024). Não há razão para esperar melhores resultados desta vez.

Nos bastidores, alguns economistas suspeitam que o verdadeiro objetivo do projeto de lei é político: gerar ganhos de curto prazo antes das eleições de meio de mandato de 2026, reconquistar doadores de alta renda e distrair os eleitores com mensagens de guerra cultural.

A solvência de longo prazo não faz parte da estratégia.

O que isso significa para os investidores?

Os EUA entraram em uma fase de dívida estrutural. Isso significa que os empréstimos não estão mais vinculados a eventos pontuais, como guerras ou recessões. Está embutido no sistema.

Se os custos dos juros continuarem a subir e o crescimento do PIB desacelerar, o governo precisará tomar emprestado apenas para pagar os juros.

Este é o início de uma espiral de dívida. E é importante para todos que possuem ativos nos EUA. Não apenas títulos, mas ações e dólares americanos também.

A demanda estrangeira por títulos do Tesouro está diminuindo. O Fed está desacelerando o escoamento de seu balanço, mas continua hesitante em expandir novamente.

Se a confiança do mercado na posição fiscal dos EUA cair, seja devido às expectativas de inflação, risco de inadimplência ou exaustão absoluta, os rendimentos dos títulos podem subir rapidamente.

Rendimentos mais altos significam avaliações de ações mais baixas, empréstimos mais apertados e queda no investimento. O cenário se assemelha ao início dos anos 1980, mas sem a credibilidade de Paul Volcker ou a mesma margem de erro.

E agora, o mercado depende fortemente da ideia de que as taxas de juros estão prestes a cair em breve. Isso está longe de ser garantido.

Ninguém sabe quando chega o ponto de inflexão. Mas a lógica é clara. Se a dívida crescer mais rápido que o PIB e os custos de juros crescerem mais rápido que as receitas, os mercados acabarão respondendo.

Os mercados ainda estão calmos. Mas a história mostra que a confiança se desfaz lentamente, depois de repente. Por enquanto, o mundo ainda está comprando títulos do Tesouro.

Mas, eventualmente, alguém pergunta se os EUA podem pagar a conta. Quando essa pergunta for feita em voz alta o suficiente, a resposta não virá de coletivas de imprensa. Virá de rendimentos.