Interview: Alexis Sirkia fra Yellow advarer om, at kryptos største risiko ligger ud over regulering

Efterhånden som tilsynsmyndigheder bevæger sig mod at bringe krypto-derivater i land og institutionel deltagelse accelererer, forbliver et af branchens største uafklarede risici i høj grad skjult for øjnene: markedsstrukturen.

Mens megen samtale har fokuseret på produktinnovation og regulering, er den infrastruktur, der understøtter handel med digitale aktiver — særligt clearing og afvikling — endnu ikke modnet i samme tempo.

I dette eksklusive interview med Invezz, Alexis Sirkia, bestyrelsesformand og medstifter af Yellow, argumenterer han for, at kryptos næste store udfordring ikke er efterspørgsel, likviditet eller engang regulering; det er at bygge den markeds‑infrastruktur, der kræves for sikkert at understøtte institutionel vækst i stor skala.

Med afsæt i sin erfaring med at lede institutionelle flow hos en af kryptos største market makers forklarer Sirkia, hvorfor branchens afhængighed af vertikalt integrerede børser skaber systemiske risici, og hvorfor uafhængig clearing kan blive kryptos næste store infrastrukturelle slagmark.

Han skitserer også, hvordan decentral afvikling skal se ud, før store institutioner som Goldman Sachs eller Citadel Securities vil være villige til at deltage.

Fra offshore perpetuals til cross‑chain‑afvikling lægger han frem, hvad krypto skal løse, før det for alvor kan skalere.

Uddrag:

Invezz: Du stod for institutionelle flow hos en af kryptos største market makers. Hvad så du fra den position, der overbeviste dig om, at clearinglaget var det farligste hul i dette marked?

Alexis Sirkia: Hos GSR kunne jeg se, hvor hurtigt krypto voksede uden de understøttende lag, som mere modne markeder er afhængige af.

Der manglede hverken aktivitet, likviditet eller efterspørgsel.

Men jo længere de institutionelle flows bevægede sig gennem markedet, jo tydeligere blev det, at for mange kernefunktioner stadig lå alt for tæt sammen.

Når eksekvering, depot, collateral‑styring og clearing er koncentreret i de samme venue'er, kan markedet se effektivt ud på vej opad, men det efterlader meget uafklaret, når volatiliteten stiger, og modparter har brug for tillid til den underliggende struktur.

Invezz: $14 trillion i offshore perps er ved at blive presset i land af regulering. Er branchen reelt klar, eller lancerer vi regulerede produkter på fuldstændig ureguleret infrastruktur?

Alexis Sirkia: At bringe offshore perpetuals i land kan løse en del af det regulatoriske problem, men det løser ikke automatisk clearingproblemet.

Regulerede produkter kommer hurtigere, end der bygges bank‑niveau clearing, netting og afviklingssikringer omkring dem.

Ideelt set ville offshore‑investeringer ankomme med en stabil verificeringsproces på plads.

Løsningen er uafhængig clearing, segregated collateral og en afviklingsdisciplin, der ikke er afhængig af et enkelt venues solvens.

Indtil det arbejde er gjort, vil regulerede perpetuals se meget sikre ud lige indtil det første stress‑event, og meget anderledes dagen efter.

Invezz: $285 million forsvandt på 12 minutter efter en seksmåneders insiderinfiltration. Hvad afslører Drift‑angrebet specifikt om platforme, der fungerer som deres eget clearinghus?

Alexis Sirkia: Drift‑angrebet fremhæver præcis svaghederne i meget af den eksisterende regulering.

Når samme system forventes at håndtere eksekvering, collateral, risikokontroller og nødindgreb, og ingen tredjepart er til stede, vil penge begynde at forsvinde.

I alle tilfælde viser det, at der mangler regulering, og det underminerer krypto‑branchens troværdighed.

Det samme angreb på et marked med korrekt adskillelse mellem trading og clearing ville have set meget anderledes ud.

Eksekveringsstedet kunne være kompromitteret, men clearinglaget ville have fanget den abnorme flow.

Det skyldes, at det ligger på et andet operationelt lag, drevet af en anden enhed, med en anden risikoprofil og en anden autorisationsflade.

Det er hele pointen ved at adskille de to funktioner i regulerede markeder, og det er det lag, som krypto historisk har nægtet at bygge.

Invezz: TradFi adskiller bevidst trading fra clearing for at begrænse smitte — krypto samlede de to funktioner. Hvor mange platforme sidder i dag på risici, som deres egne brugere ikke forstår?

Alexis Sirkia: Mange virksomheder opererer med risiko, fordi det er sådan, de oprindeligt blev introduceret i branchen.

De tilslutter sig frivilligt en „high‑risk / high‑reward“ filosofi, fordi det er sådan, mange i branchen agerer, og det fremstår som „normalt“.

I traditionel finans findes adskillelsen, fordi den bremser smitte, tvinger risiko frem i lyset og forhindrer, at ét venue bliver dommer, forvalter og modpart på én gang.

For eksempel kan én spotlight, der fører tilsyn med forvaring af en hel fængselsgård, ikke regulere over 400 individer.

Det samme gælder for krypto: lovgivere kan ikke alene læne sig op ad smart contracts, når myndighedspersoner i USA selv har svært ved at følge med i udviklingen af hackteknikker globalt.

Invezz: I bygger cross‑chain‑afvikling uden bridges. Det lyder elegant, men hvilken ny angrebsflade introducerer jeres arkitektur som erstatning for den, I fjerner?

Alexis Sirkia: I Yellows tilfælde er arkitekturen bygget omkring state channels, hvor midler låses i smart contracts on‑chain, underskrevne state‑opdateringer udveksles off‑chain, og afvikling eller tvister kun returnerer on‑chain, når det er nødvendigt.

Det betyder, at de primære designhensyn flytter sig mod selve kanaldriften: låst likviditet, challenge‑response‑krav og behovet for, at deltagere forbliver responsive i challenge‑perioden.

Invezz: Banker og tradingdesks rører ikke infrastruktur, de ikke kan revidere eller forsikre. Hvordan skal decentral clearing se ud, før en Goldman eller Citadel reelt tager den i brug?

Alexis Sirkia: For store institutioner som Goldman Sachs og JP Morgan skal decentral clearing ligne mindre et crypto‑eksperiment og mere markedsinfrastruktur.

Det begynder med transparens, de rent faktisk kan revidere, kontrolrammer de kan kortlægge til eksisterende risikoprocesser, og juridisk klarhed om, hvad der sker, når en handel fejler, en modpart misligholder eller en tvist skal afgøres.

Firmaer på det niveau vil ikke være afhængige af arkitektur, de ikke kan undersøge, overvåge eller operationelt udfordre i realtid.

Citadel Securities støtter offentligt central clearing og handelskrav i OTC‑derivater, fordi de reducerer indbyrdes afhængighed og systemisk risiko, mens Depository Trust & Clearing Corporation indrammer sit eget arbejde med digitale aktiver omkring sikkerhed, soliditet og investorbeskyttelse.

Invezz: CME, Binance og OKX tjener alle penge på clearingfunktionen, som I forsøger at kommoditisere. Hvordan bygger man kritisk markedsinfrastruktur, når de mest magtfulde aktører har en direkte interesse i at blokere den?

Alexis Sirkia: CME, Binance og OKX har alle klare kommercielle grunde til at bevare clearingfunktionen inden for deres egne venues, enten gennem formelle clearing‑tjenester eller gennem collateral, likvidations‑ og gebyrstrukturer, der understøtter deres derivathandel.

Hvis uafhængig clearing kan tilbyde en klarere adskillelse mellem eksekvering og eksponering, stærkere afviklingsdisciplin og mindre afhængighed af koncentrerede venue'er, bliver det kommercielt relevant på en måde, deltagerne ikke let kan ignorere.

Efterhånden som mere volumen flytter i land og børser forbereder sig på amerikanske perpetual futures, vil samtalen sandsynligvis flytte sig væk fra produktadgang og mod kvaliteten af den underliggende struktur — præcis dér bliver ny infrastruktur svær at afvise.