Mengapa Warner Bros Discovery lebih suka tawaran Netflix berbanding tawaran bermusuhan Paramount

Warner Bros. Discovery pada hari Rabu mengesyorkan agar pemegang saham menolak cadangan pengambilalihan yang tidak diminta daripada Paramount, meningkatkan pertempuran berisiko tinggi untuk mengawal kumpulan media itu.

Dalam surat yang tajam, lembaga itu berkata tawaran itu menimbulkan kebimbangan serius tentang kepastian pembiayaan dan menuduh penyokong Paramount, Larry dan David Ellison, berulang kali mengelirukan pelabur tentang kekuatan pembiayaan di sebalik perjanjian itu.

"Sebagai Lembaga Pengarah, kami kini telah menjalankan semakan lain dan menentukan bahawa tawaran tender PSKY kekal lebih rendah daripada penggabungan Netflix. Lembaga terus sebulat suara mengesyorkan penggabungan Netflix, dan anda menolak tawaran PSKY dan tidak menawarkan saham anda," kata surat WBD kepada pemegang saham.

Lembaga itu berkata telah jelas sepanjang perbincangan bahawa sebarang tawaran yang boleh dipercayai memerlukan komitmen pembiayaan penuh dan tanpa syarat daripada keluarga Ellison.

Apakah kebimbangan Warner tentang struktur pembiayaan?

Di tengah-tengah bantahan Warner Bros. Discovery ialah kekurangan komitmen langsung keluarga Ellison terhadap cek ekuiti $40.65 bilion yang dicadangkan.

Paramount, yang dikawal oleh Ellisons, telah berkata cadangannya termasuk backstop penuh, tetapi Warner Bros. Discovery berkata itu tidak berlaku.

"PSKY secara konsisten mengelirukan pemegang saham WBD bahawa urus niaga yang dicadangkannya mempunyai "sokongan penuh" daripada keluarga Ellison. Ia tidak, dan tidak pernah," kata surat oleh WBD kepada pemegang saham.

"Sebaliknya, mereka mencadangkan agar anda bergantung pada amanah yang tidak diketahui dan tidak jelas untuk kepastian pembiayaan perjanjian penting ini. Walaupun telah diberitahu berulang kali oleh WBD betapa pentingnya komitmen pembiayaan penuh dan tanpa syarat daripada keluarga Ellison - dan walaupun sumber mereka sendiri mencukupi, serta pelbagai jaminan oleh PSKY semasa proses semakan strategik kami bahawa komitmen sedemikian akan datang - keluarga Ellison telah memilih untuk tidak menyokong tawaran PSKY," kata surat itu.

Surat itu juga menekankan bahawa liabiliti amanah untuk ganti rugi akan dihadkan pada hanya 7% daripada komitmennya, atau kira-kira $2.8 bilion pada transaksi bernilai lebih daripada $108 bilion.

Warner Bros. Discovery berkata potensi bahaya kepada pemegang saham jika perjanjian itu runtuh mungkin akan jauh melebihi jumlah itu.

Lembaga itu menambah bahawa kunci kira-kira dan profil kredit Paramount menimbulkan kebimbangan selanjutnya, menunjukkan tahap leverage yang tinggi dan penjanaan aliran tunai bebas yang terhad jika perjanjian itu ditutup.

"Selain itu, PSKY mempertimbangkan sinergi $9 bilion daripada penggabungan Paramount/Skydance dan tawaran mereka untuk WBD. Sasaran ini bercita-cita tinggi dari perspektif operasi dan akan menjadikan Hollywood lebih lemah, bukan lebih kuat," kata WBD kepada pemegang saham.

Surat itu juga menyebut tawaran Paramount "ilusi".

"Tawaran itu boleh ditamatkan atau dipinda oleh PSKY pada bila-bila masa sebelum selesai; ia bukan perkara yang sama dengan perjanjian penggabungan yang mengikat."

Sokongan WBD terhadap tawaran Netflix

Warner Bros. Discovery membezakan tawaran Paramount dengan apa yang disifatkannya sebagai perjanjian penggabungan yang unggul dan dirundingkan sepenuhnya dengan Netflix.

Menurut syarikat itu, perjanjian Netflix tidak memerlukan pembiayaan ekuiti dan disokong oleh syarikat awam dengan permodalan pasaran lebih daripada $400 bilion dan kunci kira-kira gred pelaburan.

Netflix, dalam surat kepada pemegang saham WBD, berkata struktur pembiayaannya bersih dan pasti, dengan pembiayaan hutang komited daripada institusi utama dan tidak bergantung kepada amanah yang boleh dibatalkan, pinjaman peribadi atau dana kekayaan berdaulat asing.

Syarikat itu juga telah menyerahkan pemfailan kawal selia dan berkata ia menjangkakan untuk menutup perjanjian itu dalam tempoh 12 hingga 18 bulan.

Netflix menyerlahkan yuran penamatan terbalik $5.8 bilion, yang terbesar seumpamanya dalam perjanjian MandA awam, sebagai bukti keyakinannya dalam mendapatkan kelulusan kawal selia di Amerika Syarikat dan Eropah.

Bagaimanakah penganalisis melihat perkembangan terkini

Penganalisis secara meluas berkata penolakan Warner Bros. Discovery terhadap tawaran Paramount Skydance mencerminkan kebimbangan tulen terhadap kepastian perjanjian, walaupun cadangan yang bersaing membawa risiko kawal selia yang berbeza.

Jeffrey Wlodarczak, ketua eksekutif Kumpulan Penyelidikan Pivotal, berkata lembaga pengarah Warner mempunyai alasan yang sah untuk memihak kepada tawaran Netflix, yang disifatkannya sebagai tegas dan disokong sepenuhnya oleh pembeli yang berpoket dalam.

"Kebimbangan WBD mengenai tawaran PSKY adalah sah memandangkan tawaran Netflix adalah tegas dan disokong oleh syarikat besar dengan keupayaan yang ketara untuk menambah leverage," kata Wlodarczak.

Dia menambah bahawa cadangan Paramount Skydance kelihatan kurang selamat, dengan menyatakan bahawa ia tidak disokong secara langsung oleh keluarga Ellison dan berpotensi ditarik balik.

Walau bagaimanapun, Wlodarczak memberi amaran bahawa penelitian kawal selia boleh memiringkan keseimbangan.

Dia berkata tawaran Paramount mungkin akan menghadapi halangan antitrust yang lebih sedikit daripada penggabungan Netflix, yang dijangka menjalani semakan yang sengit.

Beliau menambah bahawa Netflix masih boleh membersihkan pengawal selia dengan mengubah suai perjanjian itu, seperti melupuskan aset seperti HBO sambil mengekalkan pengaturan kandungan jangka pendek hingga sederhana.

Paolo Pescatore, penganalisis di PP Foresight, menyifatkan pendirian Warner sebagai undi keyakinan yang jelas terhadap keupayaan Netflix untuk melaksanakan.

"Ini adalah sokongan kuat terhadap tawaran Netflix dan keupayaan masa depannya untuk melaksanakan sebagai entiti gabungan," kata Pescatore.

Beliau menambah bahawa cadangan Netflix nampaknya menawarkan keseimbangan keseluruhan nilai dan kepastian kawal selia yang lebih baik, memanggilnya "laluan rintangan paling sedikit".

Jonathan Kees, penganalisis penyelidikan kanan di Daiwa Capital Markets, berkata pertempuran itu berkemungkinan meningkat menjadi pergaduhan awam dan pemegang saham yang berpanjangan.

"Ia mungkin akan menjadi tontonan media dan proksi dengan setiap pihak membentangkan kes mereka kepada pemegang saham, serta kepada akhbar," kata Kees.

Dia menjangkakan pertikaian itu akan memuncak pada mesyuarat pemegang saham Warner Bros. Discovery seterusnya, mungkin pada awal musim panas 2026.

Kees menyatakan bahawa pelabur institusi mengawal kira-kira 73% saham Warner Bros. Discovery, dengan Vanguard, BlackRock dan State Street antara pemegang terbesar.

Walaupun pelabur sedemikian sering mempertimbangkan cadangan nasihat proksi, beliau berkata mereka tidak selalu mengikutinya secara automatik.

Walaupun terdapat kontroversi, Kees berkata dia percaya sokongan kewangan Paramount Skydance kekal mencukupi, walaupun beberapa penyokong berprofil tinggi berundur, menekankan bahawa hasilnya akhirnya akan bergantung pada sentimen pemegang saham dan pelaksanaan perjanjian.

Apakah pilihan yang ada pada Paramount sekarang?

Paramount, yang mengemukakan enam cadangan untuk Warner Bros. Discovery dalam tempoh 12 minggu, kini perlu mempertimbangkan langkah seterusnya, termasuk kemungkinan meningkatkan tawarannya.

Di bawah terma perjanjian Warner Bros. Discovery dengan Netflix, syarikat itu dihalang daripada mencari bidaan saingan secara aktif.

Paramount, bagaimanapun, masih boleh memilih untuk mempermanis cadangannya dan meletakkannya terus kepada Warner Bros. Discovery untuk dipertimbangkan.

Jika Warner Bros. Discovery meninggalkan transaksi Netflix yang memihak kepada pembida lain, ia akan dikehendaki membayar Netflix yuran rehat $2.8 bilion.

Netflix, bagi pihaknya, juga boleh bertindak balas terhadap sebarang pendekatan baharu daripada Paramount dengan menambah baik tawarannya sendiri.

Walaupun cadangan lembaga, Paramount masih boleh membawa kesnya terus kepada pemegang saham Warner Bros. Discovery.

Pescatore berkata perkembangan terkini menyebabkan Paramount Skydance berada dalam kedudukan yang lemah.

"Bola kini berada di gelanggang Paramount Skydance untuk menaikkan tawarannya dengan ketara," kata Pescatore, bagaimanapun, sambil menambah bahawa tawaran yang lebih tinggi mungkin tidak mengatasi kebimbangan lembaga.

Tawaran itu boleh termasuk melancarkan kempen awam, menghantar bahan kepada pelabur atau meningkatkan tawarannya untuk menjadikannya lebih menarik.

Jika Paramount dapat memujuk majoriti pemegang saham untuk menawarkan saham mereka, ia boleh mendapat kawalan walaupun tanpa sokongan lembaga.

Sebarang tawaran yang dipertingkatkan akan memaksa lembaga Warner Bros. Discovery untuk menilai semula kedudukannya.

Penganalisis berkata undian pemegang saham tidak mungkin berlaku sebelum April, meninggalkan ruang untuk manuver selanjutnya dalam beberapa bulan akan datang.

Untuk menghidupkan semula peluangnya, Wlodarczak berkata Paramount Skydance mungkin perlu mengalih keluar struktur amanah yang boleh dibatalkan, meninggalkan pendekatan bermusuhannya, meningkatkan tawarannya untuk mengambil kira yuran pemecahan Netflix, dan bersetuju dengan penalti penamatan yang lebih tinggi sendiri.

Bagaimanakah politik dan peraturan boleh membentuk hasilnya?

Penelitian kawal selia membayangi kedua-dua cadangan, tetapi Paramount berpendapat bidaannya akan menghadapi lebih sedikit halangan antitrust daripada hubungan dengan Netflix, yang sudah mendominasi penstriman global.

Rumah Putih dijangka memainkan peranan dalam membentuk seberapa agresif pengawal selia meneliti mana-mana perjanjian.

Keluarga Ellison ialah sekutu Presiden Donald Trump, dan penyokong Paramount termasuk dana kekayaan berdaulat Teluk.

Trump telah berkata dia tidak rapat dengan mana-mana pembida tetapi telah mencadangkan cadangan Netflix boleh menimbulkan kebimbangan persaingan, menambah satu lagi lapisan ketidakpastian kepada pertarungan pengambilalihan yang sudah rumit.