Powell, Lagarde i Broadbent omawiają wyzwanie inflacyjne w Jackson Hole

W zeszłym tygodniu Bank Rezerwy Federalnej Kansas zorganizował w Jackson Hole w stanie Wyoming doroczne spotkanie światowych bankierów centralnych.

Bankierzy centralni, czołowi decydenci i myśliciele ekonomii spotkali się, aby omówić najnowsze trendy w gospodarce światowej i ustalić program przyszłych badań.

Inflacja, a nie temat

Chociaż inflacja była głównym przedmiotem zainteresowania decydentów w ciągu ostatnich dwóch lat, urzędnicy zdecydowali się zatytułować konferencję „Przemiany strukturalne w gospodarce światowej”.

To ponowne ukierunkowanie może częściowo wynikać z sukcesu, jaki odniosła Rezerwa Federalna w sprowadzeniu inflacji do łatwiejszego do opanowania poziomu.

Kluczowe pytania poruszane podczas 3-dniowej konferencji dotyczyły tego, jak trwałe zmiany strukturalne mogą wpłynąć na długoterminowe trajektorie gospodarki światowej, zapoczątkować zmiany na rynkach finansowych i w polityce pieniężnej, ograniczyć długoterminowy wzrost, przekształcić globalne sieci produkcyjne i ponownie alokacji w globalnych łańcuchach dostaw i wpływać na globalne przepływy finansowe.

Poważnym zagrożeniem pozostaje jednak inflacja.

Przemówienie otwierające Jerome’a Powella

Chociaż tematem dyskusji były zmiany strukturalne, gubernator Powell podwoił ubiegłoroczne przesłanie, zauważając, że Rezerwa Federalna zobowiązała się do sprowadzenia inflacji do poziomu 2%.

Co najważniejsze, Powell zauważył,

Chociaż inflacja spadła ze szczytu – co jest zjawiskiem pożądanym – pozostaje zbyt wysoka. Jesteśmy gotowi na dalsze podwyżki stóp procentowych, jeśli zajdzie taka potrzeba, i zamierzamy utrzymać politykę na restrykcyjnym poziomie… proces ten ma jeszcze długą drogę do przebycia…

Chociaż gubernator przyznał, że żywność i energia mogą być podatne na zmienność, skupił się na inflacji bazowej (inwestycje nieżywnościowe i nieenergetyczne), która pozostaje niezwykle niestabilna, spadając z najwyższego poziomu powyżej 5% do 4,1% w większości ostatnia publikacja danych.

Inflacja towarów gwałtownie spadła ze względu na wyższe stopy procentowe, natomiast ceny w sektorze mieszkaniowym zaczęły ostatnio spadać, pomimo niedoboru zapasów.

Jednak wśród usług (w tym opieki zdrowotnej, żywności i transportu), które stanowią połowę podstawowego indeksu PCE, przyznał Powell:

Od momentu startu dwunastomiesięczna inflacja w tym sektorze przesunęła się w bok.

Chociaż w ostatnich miesiącach doszło do pewnych zachęcających zmian w tej kategorii, inflacja w sektorze usług pozostaje podwyższona dzięki stosunkowo dużej odporności na zmiany stóp procentowych i zakłócenia w łańcuchu dostaw, a także korzystaniu z wciąż napiętego rynku pracy.

Powell upierał się, że najnowsze dane należy traktować z przymrużeniem oka, a stabilność cen jest jeszcze odległa.

Oczekuje, że zaostrzona polityka pieniężna ostatecznie przywróci równowagę zagregowanej podaży i popytu, umożliwiając powrót do poziomu 2%.

Lagarde o szokach podażowych

Christine Lagarde, prezes EBC, podkreśliła, że rosnący protekcjonizm, ponowne ujednolicenie powiązań handlowych i skutki zmiany klimatu (i powiązane wysiłki na rzecz dekarbonizacji) mogą w przyszłości prowadzić do nasilenia szoków podażowych.

Zmiany makroekonomiczne, na których skupiła się Lagarde, obejmowały głębokie zmiany na rynku pracy, biorąc pod uwagę następstwa pandemii, szybką cyfryzację w miejscu pracy, erę pracy zdalnej i wzrost oparty na sztucznej inteligencji, który będzie wspierać niektóre miejsca pracy, a zagrażać innym; transformacja energetyczna w połączeniu z sytuacją, w której OPEC+ nie osiąga swoich celów oraz niepewność co do przyszłego koszyka dostaw; oraz „pogłębiający się podział geopolityczny” wynikający z reshoringu, wspierania przyjaciół i fragmentacji na konkurencyjne bloki, a następnie przeprojektowania łańcuchów dostaw.

Z badań EBC wynika, że fragmentacja geopolityczna może doprowadzić do światowego spadku realnego importu nawet o 30%.

Nierównowaga inwestycji

Ponadto przewiduje ona znacznie wyższe inwestycje w ciągu najbliższej dekady, w tym średnio 600 miliardów euro rocznie na transformację energetyczną UE; wydatki związane z NATO; oraz przyspieszona cyfryzacja w wielu sektorach, przy czym kraje chcą zwiększyć swoje odpowiednie współczynniki produktywności (jak pokazano na poniższym wykresie).

Jednak tak znaczące inwestycje w sytuacji spowalniającej gospodarki mogą zagrozić przejrzystości gospodarczej.

Odnosząc się do zwiększonej zmienności wskaźników ekonomicznych, a co za tym idzie, braku możliwości wyciągnięcia wystarczających wniosków z danych historycznych i niepewności prognoz, Lagarde zacytowała filozofa Sørena Kierkegaarda:

…życie można zrozumieć tylko od tyłu; ale trzeba żyć dalej.

Wyraziła ponadto obawę, że inflacja może ponownie pojawić się, zwłaszcza w sektorze towarowym, w obliczu wyższego popytu inwestycyjnego (zwłaszcza w przypadku zielonej energii) i głębszych ograniczeń podaży, co znacznie utrudni bankom centralnym zarządzanie oczekiwaniami inflacyjnymi w dłuższej perspektywie.

Broadbent o geopolityce i roli popytu

Ben Broadbent, zastępca gubernatora Banku Anglii, zgodził się, że szoki podażowe stanowią kluczowy problem, zauważając, że kwestie geopolityczne, takie jak wojna rosyjsko-ukraińska, doprowadziły do wyższych cen żywności i energii.

Nie jest jasne, jak trwałe mogą być skutki geopolityczne, ale polityka pieniężna prawdopodobnie pozostanie podwyższona w dającej się przewidzieć przyszłości.

Nasilenie tarć geopolitycznych w 2023 r. może przyczynić się do trwałej inflacji w gospodarkach otwartych, które zwykle opierają się na handlu międzynarodowym, co dodatkowo wymaga wyższych stóp w przypadku dłuższych stóp procentowych, aby osiągnąć stabilność cen.

Uzupełniając poglądy Lagarde na temat szoków podażowych, Broadbent zauważyła, że utrzymująca się nierównowaga podaży i popytu na towary, która uwidoczniła się podczas pandemii, nie jest spowodowana tylko przerwaniem łańcuchów dostaw, ale także wzrostem popytu, gdy konsumenci otrzymali bezprecedensową pomoc w zakresie ochrony płac.

Badania SF Fed

W nawiązaniu do komentarzy Broadbentu dotyczących znaczenia popytu Fed z San Francisco stwierdził, że w obliczu pandemii amerykańskie społeczeństwo było w stanie zgromadzić nadwyżkę oszczędności w wysokości 2,1 biliona dolarów.

Jednak znaczna dodatkowa konsumpcja sprowadziła obecnie skumulowane oszczędności do 500 miliardów dolarów.

Pomimo silnego spadku SF Fed spodziewa się, że kwota ta będzie wspierać część konsumpcyjną gospodarki co najmniej do czwartego kwartału 2023 r.

Te dodatkowe oszczędności mogą być kluczowym czynnikiem wyjaśniającym, dlaczego gospodarka amerykańska zachowała taką odporność w obliczu bezprecedensowego zaostrzenia polityki pieniężnej.

Perspektywy USA

Powell zauważył, że należy kontynuować restrykcyjną politykę pieniężną, podczas gdy wzrost gospodarczy pozostaje zbyt odporny, aby w sposób trwały powrócić do poziomu 2%.

Pomimo podwyżki stóp procentowych o 300 pb od ostatniej edycji konferencji w Jackson Hole, w dwóch poprzednich raportach kwartalna dynamika PKB w USA wzrosła.

Argumentował, że

…(my) potrzebujemy okresu wzrostu gospodarczego poniżej trendu…

Z drugiej strony rynek pracy zaczął się ochładzać, a nominalny popyt na płace spadł, mimo że rynek pracy pozostaje stosunkowo solidny w porównaniu z poziomem przed pandemią.

Biorąc pod uwagę podwyższone stopy procentowe, Powell spodziewa się „stopniowej normalizacji” na rynku pracy.

Zaostrzenie warunków finansowych, spadający wzrost kredytów i bardziej rygorystyczne przepisy dotyczące kredytów bankowych będą wspierać zamierzoną reakcję monetarną wraz ze zmniejszeniem wielkości papierów wartościowych Fed.

Komplikacja ma jednak dwa źródła – zmienne i nieprzewidywalne opóźnienia monetarne oraz trudność w określeniu neutralnej stopy procentowej.

W rezultacie Powell dodał, że zarówno niedoszacowanie, jak i przekroczenie progu pozostaje zagrożeniem dla stabilności gospodarczej, stwierdzając:

Podjęcie zbyt małych działań może spowodować utrwalenie się inflacji powyżej celu docelowego i ostatecznie wymagać od polityki pieniężnej wyciśnięcia z gospodarki bardziej trwałej inflacji, co wiąże się z wysokimi kosztami dla zatrudnienia. Zbyt wiele może również wyrządzić niepotrzebne szkody gospodarce.