Inwestorzy aktywni: potentaci czy katalizatory długoterminowej wartości?

W kwietniu tego roku Disney znalazł się w centrum jednej z najgłośniejszych bitew korporacyjnych 2024 roku, skutecznie odpierając ataki miliardera i inwestora-aktywisty Nelsona Peltza.

Po zaciętej kampanii akcjonariusze Disneya odrzucili ofertę Peltza, mającą na celu zapewnienie sobie dwóch miejsc w zarządzie firmy.

Peltz i jego fundusz hedgingowy Trian Fund Management ponowili atak na giganta branży rozrywkowej w listopadzie 2023 r., co było ich drugą próbą.

Skupili się na kierownictwie Disneya, oskarżając je o brak umiejętności rozwiązania problemu słabego wzrostu zysków i niskiego zwrotu z inwestycji.

Natomiast inna ważna akcja aktywistyczna podjęta przez Elliott Management potoczyła się inaczej.

Elliott, jeden z największych na świecie funduszy aktywistycznych, zdołał przeprowadzić zmiany w kierownictwie Starbucks, co doprowadziło do zastąpienia byłego dyrektora generalnego Brianem Niccolem, który wcześniej stał na czele Chipotle.

Zmiana ta nastąpiła zaledwie kilka miesięcy po tym, jak Elliott nabył udziały w firmie. Po zmianie kierownictwa cena akcji Starbucks wzrosła o 20%, co wskazuje na silne poparcie inwestorów.

Inwestorzy aktywni domagali się nie tylko zmian w kierownictwie, ale także całkowitej sprzedaży przedsiębiorstw.

W piątek Bloomberg poinformował, że Tencent Holdings oraz rodzina Guillemot, założyciele firmy gamingowej Ubisoft Entertainment, rozważają różne opcje, w tym potencjalne wykupienie francuskiego dewelopera gier wideo po tym, jak w tym roku stracił on ponad połowę swojej wartości rynkowej.

Za rozmowami stoją jednak mniejszościowi akcjonariusze, w tym inwestor aktywistyczny AJ Investments, który naciska na prywatyzację lub sprzedaż Ubisoftu strategicznemu inwestorowi w obliczu spadku cen akcji.

Akcje Ubisoftu wzrosły o 30% po opublikowaniu tej wiadomości.

Jana Partners również naciskała na sprzedaż dostawcy oprogramowania Rapid7.

Choć rezultaty tych kampanii aktywistycznych są różne, jeden wspólny mianownik jest oczywisty: niespotykana dotąd częstotliwość, z jaką inwestorzy aktywistyczni biorą na celownik określone przedsiębiorstwa.

Wzrost aktywizmu inwestorów

Według niedawnego raportu Accenture zatytułowanego Steering Through Activist Investor Demands (Sterowanie poprzez żądania inwestorów aktywistycznych )

W raporcie zauważono, że w latach 2010–2024 aktywiści nastawieni na zysk zorganizowali 1232 kampanie.

Cztery na dziesięć spółek notowanych na indeksie S&P 500 były celem kampanii przynajmniej raz od 2010 r., a w latach 2010–2023 skumulowana roczna stopa wzrostu (CAGR) wyniosła 16%.

W ciągu ostatnich pięciu lat co roku uruchamiano średnio 125 kampanii aktywistycznych.

Nawet duże, dobrze prosperujące firmy nie są już odporne na naciski ze strony aktywistów.

Według Harvard Business Review w 2023 r. 550 amerykańskich firm stanęło w obliczu żądań aktywistów publicznych, co stanowi wzrost o 8% w porównaniu z rokiem poprzednim i wzrost o 70% w porównaniu z sytuacją sprzed dekady.

Na arenie międzynarodowej kampanie aktywistyczne również zyskują na popularności.

Liczba firm, które stały się celem ataków aktywistów, wzrosła o 25% w Kanadzie, 13% w Azji i 24% w Europie w ciągu ostatnich dwóch lat.

Accenture podało, że w sierpniu 2024 r. prawie jedna trzecia (31%) spośród próby 650 spółek publicznych miała 60% lub więcej szans na to, że stanie się celem inwestorów aktywistycznych.

Prawie połowa kampanii kończy się porozumieniem akceptowalnym dla obu stron, natomiast jedna trzecia przeradza się w walkę zastępczą.

Źródło: Accenture

Co jest motorem aktywizmu inwestorów?

Inwestorzy aktywistyczni koncentrują się przede wszystkim na zmianach w zarządzaniu korporacyjnym i przywództwie.

Analiza ponad 1200 kampanii aktywistów przeprowadzona przez Accenture wykazała, że 68% z nich domagało się zmian w zarządzaniu i kadrze zarządzającej wyższego szczebla.

Oprócz zmian w zarządzaniu, fuzje i przejęcia (M&A) są kolejnym częstym celem kampanii aktywistów, stanowiącym 24% ich zainteresowań.

Aktywiści często wywierają presję na firmy, aby wydzieliły działy lub kontynuowały sprzedaż.

Nawet jeśli zgoda akcjonariuszy nie jest wymagana, inwestorzy aktywni mogą wywierać wpływ, sprzeciwiając się transakcjom M&A lub zmieniając ich warunki.

W 2023 roku można było zaobserwować wyraźny wzrost sprzeciwu wobec transakcji fuzji i przejęć.

Jak wynika z danych Harvard Business Review , aktywiści wysunęli 63 żądania wstrzymania transakcji M&A w amerykańskich firmach, co stanowi wzrost o 19% w porównaniu z rokiem poprzednim.

Jak podaje Accenture, oprócz kwestii zarządzania i fuzji i przejęć aktywiści opowiadają się również za zmianami strategicznymi (16% kampanii), efektywnością operacyjną (7%) i reformami zarządzania kapitałem, takimi jak wykup akcji (7%).

W 2023 r. 81 amerykańskich firm stanęło w obliczu żądań aktywistów dotyczących wynagrodzeń, co stanowi wzrost o 37% w porównaniu z 59 takimi żądaniami rok wcześniej i najwyższy wzrost rok do roku w przypadku dowolnego typu żądań.

Mark DesJardine, adiunkt ds. administracji biznesowej w Tuck School of Business na Dartmouth College, zauważa w raporcie HBR:

DesJardine podzielił się swoją analizą, zgodnie z którą firmy zatrudniające dyrektorów, którzy mają za sobą historię słabych wyników, mieli niskie poparcie akcjonariuszy w głosowaniu na poprzednich stanowiskach i którzy byli przedmiotem pozwów sądowych, są łatwiejszym celem dla aktywistów.

Czy inwestowanie aktywistyczne tworzy trwałą wartość?

Choć kampanie aktywistyczne często prowadzą do natychmiastowego wzrostu cen akcji, pojawiają się pytania o długoterminową trwałość tych zysków.

Według Harvard Business Review interwencje prowadzone przez aktywistów zwykle powodują wzrost cen akcji o 2–10%, a niektórzy znani aktywiści osiągają zyski sięgające 20% już samą informacją o swoim zaangażowaniu.

Accenture ostrzega jednak, że chociaż całkowita stopa zwrotu dla akcjonariuszy (TSR) zazwyczaj wzrasta w pierwszym roku po kampanii aktywistycznej, to wzrost ten często zanika z czasem.

Kampanie aktywistów przyczyniają się średnio do wzrostu całkowitego zwrotu o 8,9% w pierwszym roku, lecz w kolejnych latach zwroty spadają, często w czwartym roku pozostając w tyle za indeksem S&P 500.

W wyniku kampanii aktywistów średni TSR gwałtownie wzrósł w krótkim okresie, ale w dłuższej perspektywie wypada gorzej niż S&P 500.

Źródło: Accenture

Badanie firmy McKenzie obejmujące blisko 170 kampanii aktywistycznych na całym świecie w ciągu ostatniej dekady wykazało, że po odejściu aktywistów ze swoich stanowisk 40% firm, które odnotowały pozytywne wyniki w okresie zaangażowania aktywistów, odnotowało ujemny wskaźnik TSR w ciągu trzech lat następujących po odejściu.

Według McKenziego powodem tego zjawiska jest fakt, że gdy cena akcji spółki przekracza jej wskaźniki fundamentalne, aktywiści mogą sprzedawać akcje, aby zrealizować zyski (w końcu inwestorzy aktywistów również oczekują wysokich zysków).

Co więcej, nawet gdy wewnętrzne wyceny spółki i wyceny rynkowe są zgodne, wyższej wydajności nie da się utrzymać wiecznie. Wraz ze spadkiem tempa wzrostu zysków, TSR również spada.

Werdykt w sprawie aktywizmu inwestorów

Jak widać na przykładzie dramatu, który powstaje, gdy inwestor-aktywista podnosi głos, menedżerowie i zarządy często postrzegają go jako osobę wprowadzającą zamieszanie.

Choć interwencje te mogą przynieść krótkoterminowe korzyści w postaci całkowitego zwrotu dla akcjonariuszy (TSR), często odbywają się kosztem stabilności przedsiębiorstwa.

Aktywiści często wysuwają agresywne żądania, które mogą udaremnić starannie opracowane strategie, wymusić zmiany w kierownictwie i zakłócić dynamikę pracy zarządu.

Groźba sporu o pełnomocnictwa lub publicznych sporów o decyzje strategiczne może również nadwyrężyć kadrę zarządzającą i utrudnić długoterminowe planowanie.

Prezesi firm mogą stracić kontrolę, a nawet swoje stanowiska, ponieważ kampanie prowadzone przez aktywistów czasami prowadzą do włączenia samych aktywistów do zarządu.

Dane historyczne pokazują jednak, że kampanie aktywistyczne często zatrzymują spadkową tendencję firmy, a nadwyżki zysków utrzymują się nawet do 36 miesięcy po zakończeniu kampanii.

Choć przyszła zmienność może podważyć te wyniki, dowody sugerują, że pomimo swoich destrukcyjnych metod inwestorzy aktywni mogą rzeczywiście działać jako katalizatory tworzenia wartości. McKenzie mówi:

W większości przypadków oświadczenia aktywistów korelują z tworzeniem wartości – czytamy w raporcie.

Ostatecznie werdykt w sprawie aktywizmu inwestorów jest mieszany. Podczas gdy aktywiści mogą tymczasowo wstrząsnąć przywództwem i zwiększyć zyski, długoterminowe efekty są często niepewne.

Mimo to ich rola jako siły napędowej zmian i odpowiedzialności w świecie korporacji jest niezaprzeczalna.