Förklaring till Argentinas marknadskrasch och den svåra vägen framåt för landets ekonomi

Argentina har precis gått igenom en av de största marknadskrascherna och återhämtningarna i modern historia.

Aktieindex, obligationer och valutor rörde sig snabbare än en volatil kryptovaluta.

En kombination av politisk risk och vårdslösa penningpolitiska åtgärder, tillsammans med en redan bräcklig ekonomisk miljö, skapar ett recept för volatilitet.

Argentinas marknader och ekonomi är nu i behov av hjälp utifrån.

Kombinera det med en kommande valsäsong och saker och ting blir ännu mer intensiva.

Många undrar fortfarande vad som egentligen hände nyligen och vart landets framtid är på väg.

Vad hände egentligen med den argentinska ekonomin och marknaderna?

Börja med datan innan dramatiken.

Inflationen sjönk snabbt i år och sjönk till ungefär en tredjedel av förra årets topp i augusti.

Regeringen uppvisade primära överskott och säkrade ett fyraårigt program med IMF värt ungefär 20 miljarder dollar.

I april gick centralbanken över till ett styrt band för peson och lättade på valutakontrollerna.

Och även om optiken såg snygg ut, var de underliggande flödena inte det.

Policymixen höll peson fast för att låsa in disinflationen. Denna politik bromsade exporten och drog tillbaka importen.

Dollar som skulle ha byggt upp nettoreserver kom inte i storlek.

Och när ett högljutt lokalval i Buenos Aires-provinsen gick dåligt för regeringen och korruptionsrubrikerna blossade upp, sprack förtroendet.

Peson gled mot toppen av bandet. Centralbanken sålde ungefär 1,1 miljarder dollar under tre sessioner för att försvara den.

Försäljningen lugnade spotkursen för en dag i taget, vilket gjorde obligationsinnehavare nervösa när de såg knappa dollar lämna systemet.

Statsobligationer nådde nya bottennivåer. Landets börsindex, Merval, föll kraftigt mätt i dollar. De parallella växelkurserna ökade.

Vändningen kom till slut när USA ingrep. Finansdepartementet sa att alla stabiliseringsalternativ fanns på bordet, inklusive Exchange Stabilization Fund.

Världsbanken sa att den siktar på att använda upp till 4 miljarder dollar under de kommande månaderna.

Buenos Aires pausade då exportskatterna på jordbruksprodukter för att ta ut skördedollar ur lagret.

Obligationerna steg två till tre cent. Peson stärktes med fyra till fem procent under två sessioner. Lokala aktier och USA-noterade ADR studsade.

Vad innebär detta för den reala ekonomin?

Två fakta styr nu utsikterna. För det första beror disinflationen på en växelkurs som är starkare än vad de externa kontona kan finansiera.

För det andra behöver ekonomin nya dollar snabbare än vad det privata utbudet normalt skulle anlända.

Den mixen är anledningen till att tillväxtindikatorerna har mjuknat upp. Krediten är knapp. Investeringar väntar på klarhet om valutabanan och kostnaden för pengar.

Exportskattehelgen kommer att ge en kort explosion av valuta. Det drar försäljningen framåt. Det förändrar inte det långsiktiga incitamentet att producera och investera om det inte blir en hållbar politik.

Om bandet håller med officiell hjälp förbättras den närmsta bilden. Inflationen fortsätter att sjunka. Reallönerna får ett litet lyft. Aktiviteten stabiliseras från en låg bas.

Risken är att man tappar fart när semestern är slut om reserverna inte stiger av sig själva.

Om bandet vidgas eller flyter mer fritt, försvagas peson och inflationen avtar mer gradvis.

Justeringen sker sedan genom priser snarare än genom importkontroller eller administrativa justeringar.

På så sätt kan konkurrenskraften återuppbyggas och behovet av att ransonera dollar. Det testar också tålamodet eftersom realinkomsterna känner av rörelsen först.

Hur som helst är nästa år inte längre en ren monetär historia. Det är ett samordningsproblem mellan priser, löner och skattesystemet.

Staten kan skynda på skiftet med tydligare signaler om växelkursbanan och en stabil regel för exportintäkterna.

Det kan täppa till den med frekventa ändringar som gör att producenterna gissar.

Vad valet nu avgör

Mileis förlust i Buenos Aires förändrade marknadens syn på presidentens mandat. Det förändrade också den inhemska kartan för vetospelare.

Kongressen har redan upphävt presidentens veto mot utbildnings- och hälsoutgifter, och fler lagförslag är på gång.

Motståndet visar hur åtstramningspolitiken har hårdnat oppositionsallianserna, där peronister och centrister har gjort gemensam sak mot regeringens nedskärningar.

Varje omröstning innebär nu en risk för högre påbjudna utgifter, en direkt utmaning mot det finanspolitiska ankare som ligger till grund för IMF-programmet.

Om mellanårsvalet i oktober försvagar regeringen ytterligare kommer provinsguvernörerna att hamna i centrum för makropolitiken.

De kontrollerar lokala budgetar, offentliga arbeten och skatteuttag.

För att vinna över dem skulle ordförandeskapet behöva lova transfereringar eller inkomstdelning. Det skulle göra det ännu svårare att nå de finanspolitiska målen.

Ett smalare mandat stöper om dagordningen. Det blir svårare att förändra arbetsmarknadens och pensionerna.

Skatteförenklingar och upprensning av relativpriser blir ett långsamt arbete. Den politiska kostnaden för en förlorande valutaregim ökar.

Väljarna lägger märke till växelkursen mer än de lägger märke till reservmål. Realinkomsterna är redan lägre än de var i början av 2023.

Många argentinare känner sig fattigare trots att inflationen har en nedåtgående trend. Varje nytt pesofall riskerar att vidga det gapet och urholka stödet ytterligare.

Det driver regeringen att söka utländska ankare för att kompensera för det inhemska motståndet. Det höjer också värdet av processuella vinster.

Att anta en trovärdig budget i tid och med realistiska antaganden skulle göra mer för förtroendet än någon slogan.

Om halvtidsöversynen överraskar på uppsidan förbättras genomströmningen av reformer. Ekonomin står fortfarande inför samma externa matematik, men staten kan agera snabbt på det ramverk som anpassar tillväxt till disinflation.

Det skulle visa sig först i det veckovisa reservnumret och i ett mindre gap mellan de officiella och parallella räntorna.

Politiken förvandlade ett politiskt val till en marknadshändelse

Marknaderna gav president Javier Milei fördelen av tvivlet i månader. Han skar ner på utgifterna och konfronterade långvariga snedvridningar.

Det köpte utrymme, men ändrade inte rösterna. Jordskredsnederlaget i Buenos Aires-provinsen, som ägde rum före mellanårsvalet i oktober, väckte tvivel om den lagstiftande eldkraften.

Korruptionshistorier kring nära allierade skadar berättelsen ytterligare. De monetära rörelserna som stödde en fast peso signalerade ett starkt fokus på inflationen men också en vilja att offra aktivitet för att hålla bandet intakt.

När politiken väl vände blev policymixen en belastning. Aktieinvesterare prissatte en långsammare genomströmning av reformer.

Obligationsinvesterare såg stigande odds för en svagare valuta och stramare kassaflöde för externa skuldbetalningar.

Centralbankens kraftiga ingripande bekräftade att reserver användes för att köpa tid.

Det är en röd flagga i alla ekonomier med hög beta som nyligen har haft betalningsinställelser. Kurvan rörde sig först. Valutan följde efter. Lokala likviditetsregler förstärkte båda.

Det kommande mötet med Donald Trump är därför oerhört viktigt.

Den ersätter det politiska kapitalet i hemlandet med det externa politiska kapitalet i utlandet.

Om det låser upp snabbt, stort och valutafokuserat stöd kan marknadstrycket lätta även om det tar längre tid att bygga inhemska koalitioner.

Om det producerar vänliga ord utan utplacerbara dollar, återgår berättelsen till FX-matematiken.

Vad det här avsnittet säger oss om Argentinas nästa fas?

Den argentinska ekonomin kan inte desinflatera, växa och återuppbygga reserver med en fast valuta och tunn ammunition. Något måste ge vika.

Den kan hålla en fast valuta med mer utländsk hjälp och fortsätta att pressa ner inflationen medan den väntar på att förtroendet ska återvända.

Det håller den politiska temperaturen lägre men är beroende av ett stadigt externt stöd och starka skördar.

Eller så kan den tillåta en svagare valuta och bygga upp reserver genom prissignaler.

Den vägen ber väljarna att acceptera långsammare ökningar av köpkraften i utbyte mot mer export, mer investeringar och färre kontroller.

Vad Argentina behöver är en valuta som matchar den reala ekonomin, en budget som finansierar staten utan jippon och en koalition som kan stifta lagar i stadig takt.

Den senaste marknadshistorien berättade för oss att de argentinska marknaderna och ekonomin handlar på reserver, politik och prissignaler som stämmer överens.

De senaste två veckorna har visat hur snabbt dessa signaler kan vända när policymixen skiftar ens lite.

Nästa signal kommer att avgöra om denna återhämtning blir en bro eller bara en paus.