Hvordan ser makroudsigterne for Bitcoin ud?

Det er nemt at blive fanget af de daglige bevægelser af Bitcoins pris. Men hvis du zoomer ud, vil du se en ligefrem stigning på 100 % på kun 12 måneder.

Men dette seneste rally over $120.000 er ikke kun en kryptohistorie. Det er også en makrohistorie.

Det, vi er vidne til fra et makroperspektiv lige nu, er en perfekt cocktail af institutionel adoption, gunstige politikker og valutadynamik.

Feds omdrejningspunkt, en svagere dollar og lettelse i realrenterne har igen givet brændstof til risikoaktiver.

Og der er stadig mange katalysatorer, der kan svinge Bitcoins pris aggressivt på begge sider. Dette er vigtige stresspunkter, der er værd at spore, hvis du vil forstå, hvor Bitcoin kan gå hen næste gang.

Hvorfor ETF'er og Fed betyder noget lige nu

Den reneste læsning af Bitcoin-efterspørgslen i dag kommer fra spot-ETF'er. Efter en langsom sommer blev strømmene igen positive i slutningen af september. Flerdages indstrømninger på tværs af flere udstedere faldt sammen med det seneste kursben højere.

I modsætning til futuresvolumener eller offshore-børsdata er ETF-strømme gennemsigtige, regulerede og i stigende grad institutionelle. Når Bitcoin oplever konstante stigninger i sin pris, er det fordi disse tilstrømninger validerer bevægelserne.

Pengepolitikken sætter scenen. Federal Reserve sænkede sin styringsrente med 25 basispoint i september til 4,00-4,25 % og blødede op på sit sprog. Skiftet fra restriktiv til lempende bias markerede afslutningen på et langt pres på likviditeten.

Og efter at være steget til smertefulde højder i 2023, er realrenterne også endelig ved at aftage. Den amerikanske 10-årige TIPS-rente er nu omkring 1,77%, hvilket er et fald fra sommerens toppe. Dollaren svækkedes også og faldt tæt på 10% i år, hvor DXY-indekset svævede omkring 98.

Tilsammen skabte disse faktorer den cocktail, som Bitcoin trives med. Det er billigere likviditet, en blødere dollar og fornyede institutionelle tilstrømninger. De samme kræfter sendte guldet til rekordhøjder over $3.900 pr. ounce.

Bitcoin handles igen som et høj-beta-udtryk for global likviditet.

Kan Amerika vende tilbage til rentekurvekontrol?

Hvad sker der, hvis Fed går ud over nedskæringer og balancestyring? En mulighed, der har svævet rundt, er en tilbagevenden til rentekurvekontrol.

Under Anden Verdenskrig begrænsede det amerikanske finansministerium kortfristede gældsbeviser til 0,375 % og lange obligationer til 2,5 % for at holde finansieringsomkostningerne lave. Fed håndhævede disse lofter ved at købe obligationer i ubegrænset størrelse.

En moderne version ville se anderledes ud, men mekanikken er mulig. Fed kunne bruge sin balance til at undertrykke renterne ved bestemte løbetider og holde realrenterne faste, selvom inflationen viser sig at være klæbrig.

For markederne ville det være et signal om permanente nemme penge. For dollaren ville det sandsynligvis betyde mere svaghed.

For Bitcoin ville rentekurvekontrol være mere end bullish. Det ville sætte turbo på rallyet. Guld ville også drage fordel af det, men Bitcoin ville med sit tyndere udbud og stærkere konveksitet bevæge sig længere og hurtigere.

Sidste gang realrenterne blev presset kunstigt lavt, i 2020-21, blev Bitcoin mangedoblet flere gange. Hvis kurvehætter vender tilbage, kan drejebogen rime.

Men fortællingen vil ikke komme fra en pressemeddelelse, men fra sproget i FOMC-erklæringer. Enhver potentiel omtale af "opretholdelse af udbyttet i et ønsket interval" eller usædvanlige købsmønstre i Feds System Open Market Account er de mest sandsynlige indikatorer.

Er Frankrig euroens svage led?

Euroen har set stærk ud i år og er steget 12 % i forhold til dollaren. Men stress er ved at stige i en af Europas største økonomier, Frankrig.

Landets TARGET2 balance, som er et mål for kapitalstrømme inden for eurozonen, er svinget dybt ned i underskud. Franske opsparere flytter indskud til sikrere systemer i Tyskland og Luxembourg.

Samtidig er det udenlandske ejerskab af fransk gæld faretruende højt, idet mere end 50 % af de lange statsobligationer holdes i udlandet.

Dette er en sårbarhed. Hvis Tyskland og Japan, de to største nettokreditorer i verden, begynder at hjemtage kapital for at finansiere deres egen genindustrialisering, kan Frankrig stå over for finansieringsstress.

OAT-Bund-spændet er den reneste markedsmåler at spore. Hvis den udvides kraftigt, vil ECB blive tvunget til handling.

For Bitcoin ville et fransk brud betyde noget på to måder. For det første vil ECB's likviditetsudvidelse for at stabilisere franske banker smitte af på de globale markeder og øge likviditetsstrømmen.

For det andet vil investorer i Europa, der leder efter hårde aktiver uden for rækkevidde af Bruxelles og Frankfurt, vende sig mod guld og i stigende grad til Bitcoin.

Den sikre havn-logik, der engang gavnede schweizerfranc og Bunds, kan udvides til digitale ihændehaveraktiver.

Dette er imidlertid ikke eurokrisen i 2011. Frankrig er for stort til at blive behandlet som Grækenland. Men det er netop det, der er problemet. Frankrig er for stort til at gå ned, men også for stort til at kautionere.

Hvis den næststørste økonomi i euroområdet lider under vedvarende udstrømninger, vil ECB blive tvunget til kvantitative lempelser.

Hvorfor kapitalkontrol ville ændre alt

Kapitalkontrol i udviklede økonomier er sjælden, men ikke uden fortilfælde. Cypern indførte dem i 2013 under sin bankkrise.

I en verden, hvor underskuddene stiger, populistiske krav er stærke, og eksterne kreditorer trækker sig tilbage, vil fristelsen til at fælde indenlandske opsparinger vokse.

Frankrig er igen prøvesagen. Hvis indskudsflugten accelererer, vil politikerne først gå efter udlændinge. Men historien viser, at det næste skridt er lokalbefolkningen.

Restriktioner på udbetalinger, overførsler eller aktivoverførsler ville gøre Bitcoin fra en investering til et overlevelsesværktøj. Det er det eneste storstilede, bærbare, censurresistente finansielle aktiv, som husholdninger stadig kan få adgang til.

Selv rygtet om kontroller kan drive forebyggende strømme. Franske indskud udgør i alt omkring 2,6 billioner euro. Hvis kun en fjerdedel af det forsøger at bevæge sig på få dage, overvælder det systemet.

Bitcoins markedsværdi er lille i forhold til dette tal. Der skal ikke meget omfordeling til for at flytte prisen markant højere.

Bitcoin er ikke kun et spil på likviditet og renter. Det er også en sikring mod politisk risiko i avancerede økonomier.

Hvad skal man se herfra

Basissagen er klar. ETF-indstrømninger, Fed-lempelser, en svagere dollar og blødere realrenter forklarer rallyet. Det er de daglige håndtag at spore.

Men det næste ben højere, det, der tager Bitcoin fra $120.000 mod meget mere ambitiøse niveauer, vil have brug for mere.

Rentekurvekontrol i USA, brud inden for eurozonen og genindførelse af kapitalkontrol er ikke i konsensus.

Det er stressscenarier. Alligevel er det præcis de scenarier, der kan forvandle Bitcoin fra et likviditetsspil til en systemisk sikring.

Bortset fra det er dollaren en af de mest vitale indikatorer. Realrenter, ETF-strømme, Feds Open Market Account og Frankrigs TARGET2 vil sige mere om kapitalretningen end noget andet.

Og når disse indikatorer lyser sammen, bliver bevægelsen i Bitcoin eksponentiel.