Cosa sta davvero alimentando la crisi del mercato: le paure della bolla dell'IA o un mercato del lavoro fragile?

Una volta i mercati erano semplici. L'IA avrebbe portato le azioni statunitensi in alto per un paio d'anni, indipendentemente da come fosse l'economia.

Ma questa storia si è interrotta negli ultimi giorni, anche con il re delle azioni AI, Nvidia, che ha fornito un altro solido insieme di numeri. Il mercato ha applaudito per un'ora, poi tutto è cambiato.

Allo stesso tempo, finalmente arrivò il rapporto sull'occupazione statunitense in ritardo. Ha mostrato un mercato del lavoro che continua a creare posti di lavoro ma allo stesso tempo perde slancio. Le speranze di taglio sui tassi si sono un po' affievolite.

Mettere insieme queste mosse ha scosso gli investitori. E ora tutti sono confusi. La vendita del mercato riguarda valutazioni dell'IA a dura prova, un mercato del lavoro statunitense più debole o una Federal Reserve che non ha fretta di tagliare? Inoltre, un vuoto nei dati lascia tutti sulle ipotesi.

Cosa ha davvero mostrato l'ultimo rapporto sull'occupazione

L'ultimo rapporto sulla situazione occupazionale riguarda settembre ed è uscito solo a fine novembre a causa della chiusura del governo.

Ha mostrato un aumento di 119.000 busti paga non agricoli nel mese, rispetto a una previsione consensuale di circa 51.000 e dopo un calo ad agosto.

Il tasso di disoccupazione è salito nuovamente al 4,4%, il livello più alto dalla fine del 2021.

Le cose non sembrano male in superficie. I posti di lavoro continuano a crescere e il tasso di disoccupazione è lontano dall'essere un territorio di crisi.

I dettagli sono meno comodi. I guadagni di posti di lavoro sono stati limitati. La sanità, il tempo libero e l'ospitalità facevano la maggior parte delle assunzioni.

Manifattura, trasporti, magazzinaggio e parti dei servizi aziendali hanno ridotto i lavoratori.

Anche la crescita dei salari è stata più rallentata. Il salario orario medio è aumentato dello 0,2% nel mese e del 3,8% nell'anno, ancora leggermente superiore all'attuale tasso di inflazione.

Questo sostiene il consumo per ora, ma non indica un boom della domanda.

Allo stesso tempo, le revisioni raccontavano una storia più debole. I mesi precedenti erano svalutati, e agosto ora mostra una piccola perdita netta nei salari.

In parole semplici, la tendenza nel mercato del lavoro statunitense non è più quella di un costante restringimento. Si tratta di una lenta assunzione, più licenziamenti in alcuni settori ciclici e un graduale aumento della disoccupazione.

Per la Federal Reserve, questa situazione è più imbarazzante che decisiva. Il rapporto è vecchio. Descrive lo stato del mercato del lavoro statunitense prima della più lunga chiusura della storia degli Stati Uniti e prima dell'ultimo giro di annunci di licenziamenti aziendali.

Non fornisce una ragione chiara per tagliare nuovamente i tassi a dicembre, e non grida nemmeno recessione.

Perché una beniamina dell'IA non potrebbe salvare il mercato

All'inizio di questa settimana, gli investitori hanno guardato a Nvidia e al complesso più ampio dell'IA per una nuova spinta.

Nvidia ha ancora una volta superato le aspettative su ricavi e profitti. Per una breve finestra sembrava sufficiente a far salire il SandP 500 e far salire il Nasdaq 100 di oltre il 2%.

Poi l'atmosfera cambiò. Alla chiusura, il SandP 500 era sceso di circa l'1,6% e il Nasdaq 100 era passato da un forte guadagno a una perdita di circa il 2,4%.

Nvidia stessa ha chiuso in calo di circa il 3% e il principale indice azionario statunitense è ora circa il 5% sotto il suo recente picco.

I numeri di Nvidia non erano il problema. La preoccupazione è cosa rappresentino questi numeri.

I leader dell'IA e i fornitori di data center continuano a registrare una forte crescita. Eppure la spesa necessaria per sostenere questa crescita è enorme. Gli investitori si chiedono sempre più spesso se i profitti che arriveranno nei prossimi cinque anni giustificheranno i valori di mercato odierni.

Un dettaglio che ha infastidito i trader è stato l'aumento del saldo dei crediti di Nvidia.

Se la domanda è forte come suggerisce il risultato economico, allora il ritardo nella riscossione del denaro solleva delle domande. I clienti stanno allungando i pagamenti mentre gestiscono i propri budget per i capitali?

Questo contribuisce alla sensazione che la domanda di IA possa essere più sensibile all'economia più ampia di quanto molti pensassero.

I multipli azionari statunitensi rimangono vicini ai livelli visti nei precedenti periodi di entusiasmo degli investitori, anche dopo l'ultimo pullback. Quando le valutazioni sono alte, i buoni risultati non sono più sufficienti.

Gli investitori vogliono la prova che l'IA sia un generatore di liquidità duratura in un'economia che non è più in piena espansione.

Il fallimento di un forte trimestre di Nvidia nel spingere i mercati verso l'alto ha inviato un segnale chiaro. Il commercio dell'IA non appare più intoccabile.

Coperture, affollamento e la meccanica di una vendita di scommesse

Ciò che trasformava un vacillamento della fiducia in un brusco calo non erano solo i fondamentali. Era il modo in cui venivano posizionati i portafogli.

Il giorno della riversione, il SandP 500 ha aperto in rialzo di quasi il 2% prima di scendere in territorio negativo.

Il VIX è salito oltre 26. È stato il più grande swing intraday dai tempi del tumulto di mercato di aprile.

I desk di trading di Goldman Sachs hanno riportato una corsa a coprire il rischio e proteggere profitti e perdite.

I clienti hanno aumentato posizioni short in futures azionari, fondi negoziati in borsa e pani personalizzati.

Allo stesso tempo, la liquidità si assottigliò. Il top del libro degli ordini nei futures SandP mostrava meno della metà della sua profondità abituale. Questo fa sì che ogni grande ordine salterà i prezzi più del solito.

Il modello è familiare. Le azioni tecnologiche di IA e mega-cap erano diventate operazioni affollate.

Molti portafogli istituzionali si sono basati su di essi per i rendimenti quest'anno. Quando la narrazione cambiò anche solo leggermente, gli investitori non si limitarono a ridurre le posizioni. Hanno agito per ridurre l'esposizione in modo aggressivo e acquistato una protezione contro i ricorrenti.

I dealer dall'altra parte di queste operazioni dovevano poi modificare le proprie siepi, il che amplificava la mossa.

L'indice è anche sceso sotto la media mobile a 100 giorni. Quel livello tecnico conta per le strategie sistematiche.

Una volta rotto, seguirono altre vendite. Nessuna di queste meccaniche dice nulla di nuovo sul mercato del lavoro statunitense o sul vero valore dell'IA. Spiegano perché i prezzi sono scesi così tanto e così rapidamente una volta che è apparso il dubbio.

Curiosamente, l'analisi di Goldman su giorni simili di inversione dalla fine degli anni '50 mostra che, in media, i mercati sono aumentati nei giorni e nelle settimane successive.

E sebbene la storia non garantisca ora una ripresa, suggerisce che episodi come questo siano spesso più legati all'aggiustamento della posizione che a un cambiamento duraturo delle prospettive economiche.

Il ruolo dei dati mancanti e della Fed

Dietro i titoli c'è un'altra fonte di inquietudine. La chiusura non ha solo ritardato le segnalazioni. Ha creato una falla nei dati proprio mentre la Fed sta valutando la prossima mossa.

L'Ufficio di Statistica del Lavoro non è riuscito a realizzare l'indagine sulle famiglie di ottobre. Ciò significa che non ci saranno dati ufficiali sul tasso di disoccupazione o sulla partecipazione a ottobre. Quei numeri non possono essere riprodotti a posteriori.

Le buste paga di ottobre del sondaggio sui datori di lavoro saranno infine pubblicate, ma solo come parte del rapporto di novembre.

Quella distribuzione combinata è prevista per il 16 dicembre. La Fed si riunisce il 9 e 10 dicembre.

I responsabili politici devono quindi prendere una decisione sui tassi d'interesse senza una valutazione chiara del mercato del lavoro per due mesi.

Prima della chiusura, i mercati avevano già valutato un'alta probabilità di un nuovo taglio dei tassi a dicembre.

Con il rallentamento della crescita e il calo dell'inflazione, gli investitori si aspettavano che la Fed continuasse a rallentare.

Dopo il rapporto sull'occupazione di settembre e il divario di dati creato dalla chiusura, queste aspettative sono cambiate.

I futures ora indicano una probabilità molto più bassa di un taglio il mese prossimo e una maggiore enfasi sull'inizio del 2026.

Questo significa che un mercato del lavoro che si sta ammorbidendo senza essere chiaramente debole lascia alla Fed margine di attesa. Allo stesso tempo, il punto di partenza più alto della disoccupazione significa che c'è meno margine di margine se dovesse colpire uno shock negativo.

I mercati stanno reagendo a questo mix scomodo. La crescita è più lenta. La rete di sicurezza delle politiche è più lontana di quanto gli investitori sperassero in estate.

Un nuovo tipo di rischio nei dati

C'è un altro aspetto che merita attenzione. La qualità stessa dei dati sui lavori sta cambiando. Il Bureau of Labor Statistics prevede di aggiornare il modo in cui stima l'occupazione nelle nuove e in chiusura delle piccole imprese a partire dai primi anni 2026.

Quel cosiddetto "modello di morte per nascita" ha un grande impatto sui dati mensili delle buste paga, specialmente verso la fine del ciclo, quando le dinamiche delle piccole imprese possono cambiare rapidamente.

Il nuovo metodo si baserà maggiormente sulle informazioni campionarie aggiornate ogni mese.

Se la recente creazione di posti di lavoro è stata sopravvalutata con il rallentamento dell'economia, questi cambiamenti e le consuete revisioni annuali dei parametri di riferimento potrebbero far apparire gli ultimi anni più deboli col senno di poi.

Questo influenzerebbe il modo in cui gli investitori valutano la forza del mercato del lavoro statunitense durante il boom dell'IA.

Un mercato che già mette in discussione le valutazioni dell'IA e il tempismo dei tagli dei tassi potrebbe dover assimilare un quadro diverso della recente crescita occupazionale.