Perché Warner Bros Discovery preferisce l'offerta di Netflix a quella ostile di Paramount

Mercoledì Warner Bros. Discovery ha raccomandato agli azionisti di respingere una proposta di acquisizione non richiesta da parte di Paramount, intensificando la battaglia ad alto rischio per il controllo del gruppo mediatico.

In una lettera dal linguaggio deciso, il consiglio ha affermato che l'offerta sollevava serie preoccupazioni sulla certezza del finanziamento e ha accusato i sostenitori di Paramount, Larry e David Ellison, di aver ripetutamente ingannato gli investitori sulla solidità del finanziamento dietro l'accordo.

"Come Consiglio, abbiamo ora condotto un'altra revisione e stabilito che l'offerta di acquisto di PSKY rimane inferiore alla fusione con Netflix. Il Consiglio continua a raccomandare all'unanimità la fusione con Netflix e che tu rifiuti l'offerta di PSKY e non offra le tue azioni," si legge nella lettera di WBD agli azionisti.

Il consiglio ha dichiarato di essere stato chiaro, durante le discussioni, che qualsiasi offerta credibile avrebbe richiesto un impegno finanziario completo e incondizionato da parte della famiglia Ellison.

Qual è la preoccupazione di Warner riguardo alla struttura dei finanziamenti?

Al centro dell'obiezione di Warner Bros. Discovery c'è la mancanza di un impegno diretto della famiglia Ellison verso l'assegno di capitale proposto da 40,65 miliardi di dollari.

Paramount, controllata dagli Ellison, ha dichiarato che la sua proposta include un backstop completo, ma Warner Bros. Discovery ha affermato che non era così.

"PSKY ha costantemente ingannato gli azionisti di WBD dicendo che la sua proposta di transazione ha un "backstop completo" da parte della famiglia Ellison. Non è così, e non è mai successo," si legge nella lettera di WBD agli azionisti.

"Invece, propongono che tu faccia affidamento su un trust revocabile sconosciuto e opaco per la certezza del finanziamento di questo accordo cruciale. Nonostante la WBD gli abbia ripetutamente detto quanto fosse importante un impegno di finanziamento completo e incondizionato da parte della famiglia Ellison – e nonostante le loro ampie risorse, così come le molteplici assicurazioni di PSKY durante il nostro processo di revisione strategica che tale impegno sarebbe stato in arrivo – la famiglia Ellison ha scelto di non sostenere l'offerta di PSKY," si legge nella lettera.

La lettera evidenziava inoltre che la responsabilità del trust per i danni sarebbe limitata al solo 7% del suo impegno, ovvero circa 2,8 miliardi di dollari su una transazione del valore superiore a 108 miliardi di dollari.

Warner Bros. Discovery ha affermato che il potenziale danno per gli azionisti se l'accordo fosse fallito probabilmente supererebbe di gran lunga tale importo.

Il consiglio ha aggiunto che il bilancio e il profilo creditizio di Paramount sollevano ulteriori preoccupazioni, evidenziando alti livelli di leva finanziaria e una generazione di flusso di cassa libera limitata nel caso in cui l'accordo dovesse concludersi.

"Inoltre, PSKY prevede 9 miliardi di dollari in sinergie derivanti dalle fusioni Paramount/Skydance e dalla loro offerta per WBD. Questi obiettivi sono ambiziosi dal punto di vista operativo e renderebbero Hollywood più debole, non più forte," ha detto WBD agli azionisti.

La lettera definì anche l'offerta della Paramount "illusoria".

"L'offerta può essere terminata o modificata da PSKY in qualsiasi momento prima del suo completamento; non è la stessa cosa di un accordo di fusione vincolante."

L'approvazione da parte di WBD all'offerta di Netflix

Warner Bros. Discovery ha messo a confronto l'offerta di Paramount con quella che ha descritto come un accordo di fusione superiore e pienamente negoziato con Netflix.

Secondo la società, l'accordo con Netflix non richiede finanziamenti azionari ed è garantito da una società quotata con una capitalizzazione di mercato superiore a 400 miliardi di dollari e un bilancio di grado investimento.

Netflix, in una lettera agli azionisti di WBD, ha dichiarato che la sua struttura di finanziamento è pulita e certa, con finanziamenti impegnati da parte di grandi istituzioni e nessuna dipendenza da trust revocabili, prestiti personali o fondi sovrani esteri.

La società ha inoltre presentato documenti regolatori e ha dichiarato di aspettarsi di concludere l'accordo entro 12-18 mesi.

Netflix ha evidenziato la sua commissione di risoluzione inversa di 5,8 miliardi di dollari, la più grande del suo genere in un accordo pubblico MandA, come prova della sua fiducia nell'ottenere approvazioni regolatorie negli Stati Uniti e in Europa.

Come vedono gli analisti l'ultimo sviluppo

Gli analisti hanno affermato in generale che il rifiuto da parte di Warner Bros. Discovery dell'offerta di Paramount Skydance riflette reali preoccupazioni sulla certezza dell'accordo, anche se le proposte concorrenti comportano rischi normativi diversi.

Jeffrey Wlodarczak, amministratore delegato di Pivotal Research Group, ha detto che il consiglio di amministrazione di Warner aveva motivi validi per favorire l'offerta di Netflix, che ha descritto come solida e pienamente sostenuta da un acquirente con tasche profonde.

"Le preoccupazioni di WBD riguardo all'offerta PSKY sono legittime, dato che l'offerta Netflix è ferma e supportata da una grande azienda con una notevole capacità di aumentare la leva", ha detto Wlodarczak.

Ha aggiunto che la proposta Paramount Skydance sembrava meno sicura, sottolineando che non è sostenuta direttamente dalla famiglia Ellison e potrebbe potenzialmente essere ritirata.

Tuttavia, Wlodarczak ha avvertito che un controllo regolatorio potrebbe sbilanciare la bilancia.

Ha detto che l'offerta di Paramount probabilmente incontrerà meno ostacoli antitrust rispetto a una fusione con Netflix, che dovrebbe essere sottoposta a un'intensa revisione.

Ha aggiunto che Netflix potrebbe ancora superare i regolatori modificando l'accordo, ad esempio disinvestindo asset come HBO mantenendo accordi di contenuto a breve e medio termine.

Paolo Pescatore, analista di PP Foresight, ha descritto la posizione di Warner come un chiaro voto di fiducia nella capacità di Netflix di eseguirlo.

"Questa è una forte approvazione dell'offerta di Netflix e della sua futura capacità di realizzare come entità combinata," ha detto Pescatore.

Ha aggiunto che la proposta di Netflix sembra offrire un migliore equilibrio complessivo tra valore e certezza normativa, definendola "il percorso di minor resistenza".

Jonathan Kees, analista senior di ricerca presso Daiwa Capital Markets, ha detto che la battaglia probabilmente degenererà in una lunga lotta tra pubblico e azionista.

"Probabilmente diventerà uno spettacolo mediatico e di procura, con ciascuna parte che presenterà la propria causa agli azionisti, così come alla stampa," ha detto Kees.

Si aspetta che la disputa culmini alla prossima assemblea degli azionisti di Warner Bros. Discovery, probabilmente all'inizio dell'estate 2026.

Kees ha osservato che gli investitori istituzionali controllano circa il 73% delle azioni di Warner Bros. Discovery, con Vanguard, BlackRock e State Street tra i maggiori detentori.

Sebbene tali investitori spesso considerino le raccomandazioni di consulenza per proxy, ha detto che non sempre le seguono automaticamente.

Nonostante la controversia, Kees ha dichiarato di ritenere che il sostegno finanziario di Paramount Skydance rimanga sufficiente, anche se alcuni sostenitori di alto profilo si ritireranno, sottolineando che l'esito dipenderà infine dal sentimento degli azionisti e dall'esecuzione dell'accordo.

Quali opzioni ha ora Paramount?

Paramount, che ha presentato sei proposte per Warner Bros. Discovery in un periodo di 12 settimane, dovrà ora considerare la prossima mossa, inclusa la possibilità di aumentare la sua offerta.

Secondo i termini dell'accordo tra Warner Bros. Discovery e Netflix, la società è vietata dal cercare attivamente offerte concorrenti.

Paramount, tuttavia, potrebbe comunque scegliere di rendere la proposta più dolce e proporla direttamente a Warner Bros. Discovery per la valutazione.

Se Warner Bros. Discovery dovesse abbandonare la transazione Netflix a favore di un altro offerente, sarebbe costretta a pagare a Netflix una commissione di interruzione di 2,8 miliardi di dollari.

Netflix, dal canto suo, potrebbe anche rispondere a qualsiasi nuovo approccio di Paramount migliorando la propria offerta.

Nonostante la raccomandazione del consiglio, Paramount può ancora presentare il suo caso direttamente agli azionisti di Warner Bros. Discovery.

Pescatore ha detto che gli ultimi sviluppi lasciano Paramount Skydance in una posizione indebolita.

"La palla ora è saldamente nel campo di Paramount Skydance per aumentare significativamente la sua offerta," ha detto però Pescatore, aggiungendo che anche un'offerta più alta potrebbe non risolvere le preoccupazioni del consiglio.

L'offerta potrebbe includere il lancio di una campagna pubblica, l'invio di materiali agli investitori o l'aumento dell'offerta per renderla più attraente.

Se Paramount riuscisse a convincere la maggioranza degli azionisti a offrire le proprie azioni, potrebbe ottenere il controllo anche senza il supporto del consiglio.

Qualsiasi offerta migliorata costringerebbe il consiglio di amministrazione di Warner Bros. Discovery a rivalutare la propria posizione.

Gli analisti hanno affermato che è improbabile che un voto degli azionisti si tenga prima di aprile, lasciando spazio a ulteriori manovre nei prossimi mesi.

Per rilanciare le sue possibilità, Wlodarczak ha detto che Paramount Skydance probabilmente dovrà rimuovere la struttura del trust revocabile, abbandonare il suo approccio ostile, aumentare l'offerta per rendere conto della commissione di scioglimento di Netflix e accettare una penalità di risoluzione più alta.

Come potrebbero la politica e la regolamentazione influenzare l'esito?

Un controllo regolatorio incombe su entrambe le proposte, ma Paramount ha sostenuto che la sua candidatura incontrerebbe meno ostacoli antitrust rispetto a una collaborazione con Netflix, che già domina lo streaming globale.

Si prevede che la Casa Bianca svolgerà un ruolo nel definire con determinazione l'aggressività con cui i regolatori esaminano ciascuno degli accordi.

La famiglia Ellison è alleata del presidente Donald Trump, e i sostenitori di Paramount includono fondi sovrani del Golfo.

Trump ha dichiarato di non essere vicino a nessuno dei due offerenti, ma ha suggerito che la proposta di Netflix potrebbe sollevare preoccupazioni sulla concorrenza, aggiungendo un ulteriore livello di incertezza a una già complessa battaglia per l'acquisizione.