Nvidia, Meta, Tesla valgono trilioni, ma chi finanzia questo boom dell'IA?

Nel 2025 l'intelligenza artificiale è passata dai circoli tecnologici alla vita quotidiana. È comparsa ovunque: dalle conversazioni a tavola alle domande sul fatto che il prossimo telefono o la prossima lavatrice funzioneranno con l'IA, fino alle e‑mail dei manager che sollecitavano i dipendenti a imparare a usarla.

All'improvviso la tecnologia non era più astratta. Faceva parte della conversazione quotidiana.

Le società che guidano quell'onda hanno visto le loro valutazioni salire a un ritmo raramente osservato nei mercati moderni.

Giganti come AMD, Meta e Tesla sono diventati pilastri centrali dell'economia dell'IA, mentre Nvidia da sola ora pesa tanto sui mercati che anche piccoli movimenti del suo titolo possono propagarsi attraverso i mercati finanziari globali.

Eppure, tra l'entusiasmo per valutazioni da trilioni e tecnologie di rottura, spesso non viene posta una domanda fondamentale: chi sta effettivamente finanziando l'infrastruttura dietro il boom dell'IA?

Curiosamente, anche i regolatori hanno iniziato a notarlo, sebbene la frase di avvertimento sia facile da scorrere oltre.

"Alcuni partecipanti hanno osservato che il finanziamento della costruzione dell'infrastruttura correlata all'IA in mercati privati opachi richiedeva un monitoraggio."

La frase sopra è riportata testualmente dai verbali della riunione della Federal Reserve di gennaio 2026.

Mentre i mercati finanziari festeggiano valutazioni massive e i trader realizzano profitti, la banca centrale pone una domanda semplice e stimolante: chi sta effettivamente finanziando l'ossatura fisica del boom dell'IA, e cosa succede se quel debito diventa deteriorato?

E non è solo la Federal Reserve. Nelle ultime sei settimane tre potenti istituzioni — la Fed, il Financial Stability Board (FSB) e il Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti — hanno iniziato in modo indipendente a sondare quel lato più silenzioso del boom.

Messe insieme, le loro azioni indicano la stessa preoccupazione emergente: una quota crescente del debito per infrastrutture IA si sta formando in angoli del sistema del credito difficili da vedere, difficili da valutare e difficili da smobilizzare in condizioni di stress.

Questa indagine esamina ciò che i regolatori hanno già messo a verbale e perché il presunto "mercato secondario per i prestiti legati all'IA" sembra, per ora, esistere più in teoria che in scambi effettivi.

Gli 'angoli opachi' del boom dell'IA

I verbali di gennaio della Fed sono il documento pubblico più chiaro che collega direttamente l'infrastruttura dell'IA al rischio di finanziamento nei mercati privati.

In una sezione sulla stabilità finanziaria, i funzionari hanno segnalato valutazioni degli asset elevate e "vulnerabilità associate al settore del credito privato", incluso il suo ruolo crescente nel prestare a mutuatari più rischiosi e i suoi legami con assicuratori e banche.

In questo contesto, la frase sul "finanziamento della costruzione dell'infrastruttura correlata all'IA in mercati privati opachi" segnala un cambiamento: la banca centrale stava collegando esplicitamente l'ondata di spesa in conto capitale dell'IA a parti del sistema del credito che non vengono negoziate su schermo.

A livello globale, l'FSB si sta muovendo su due binari convergenti.

Nel suo programma di lavoro 2026, l'organismo ha dichiarato che completerà un rapporto dedicato sulle vulnerabilità del credito privato come parte del suo lavoro sulla finanza non bancaria e svilupperà separatamente "buone pratiche per l'adozione, l'uso e l'innovazione dell'IA da parte delle istituzioni finanziarie".

Quando Invezz ha contattato l'FSB per ulteriori dettagli, l'organizzazione ha indicato rischi su entrambi i fronti.

Sull'IA, ha evidenziato un insieme di questioni che "si distinguono per il loro potenziale di aumentare il rischio sistemico":

"Le vulnerabilità correlate all'IA che emergono per il loro potenziale di aumentare il rischio sistemico includono: dipendenze da terze parti e concentrazione dei fornitori di servizi; correlazioni di mercato; rischi informatici; e rischio di modello, qualità dei dati e governance."

"L'IA generativa aumenta anche il potenziale di frodi finanziarie e disinformazione nei mercati finanziari. Sistemi di IA non allineati e non calibrati per operare entro confini legali, normativi ed etici possono inoltre adottare comportamenti che danneggiano la stabilità finanziaria", ha aggiunto il vigilante sulla stabilità globale. ​

Sul credito privato, la stessa dichiarazione è stata chiara sulle lacune informative:

"La finanza privata svolge un ruolo sempre più significativo nel sistema finanziario fornendo finanziamenti alle imprese… Importanti lacune nei dati e l'opacità all'interno del settore hanno ostacolato una valutazione approfondita dei potenziali rischi per la stabilità finanziaria posti dalla finanza privata, e in particolare dal credito privato."

"Permangono preoccupazioni circa la possibilità di uno stop improvviso nella fornitura di credito alle imprese e la propagazione dello stress al sistema bancario o agli investitori istituzionali, date le loro interconnessioni con i fondi di finanza privata", ha affermato l'FSB. ​

L'FSB ha aggiunto che sta "completando il lavoro sulla valutazione delle vulnerabilità nel credito privato" come parte della sua agenda 2026.​

Mese insieme ai verbali della Fed, il quadro è chiaro: l'IA sta guidando un boom storico degli investimenti in infrastrutture e una fetta sempre più importante di quel finanziamento transita attraverso una parte del sistema che i regolatori ammettono di non riuscire ancora a mappare completamente.

In termini semplici, i regolatori stanno cominciando a prestare attenzione a come viene finanziato il massiccio boom dell'IA.

La Federal Reserve ha avvertito che parte dell'infrastruttura dell'IA viene finanziata tramite mercati privati difficili da monitorare.

Allo stesso tempo, i regolatori globali affermano che i mercati del credito privato mancano di trasparenza e di dati affidabili.

Questi segnali congiunti suggeriscono che le autorità stanno iniziando a esaminare i finanziamenti nascosti dietro la rapida espansione delle infrastrutture IA.

Un boom finanziato fuori bilancio

La portata della costruzione delle infrastrutture IA non è in discussione.

Le prospettive di liquidità 2026 di S&P Global Ratings osservano che gli emittenti del settore tecnologico e delle comunicazioni, inclusi i principali "hyperscaler", hanno guidato un'impennata nell'emissione di obbligazioni e prestiti, gran parte dei quali legata a spese in conto capitale per data centre e infrastrutture correlate all'IA.

S&P stima che le scadenze del debito societario statunitense con rating "B‑" e inferiori saliranno da circa $56.6 billion nel 2026 a circa $215 billion nel 2028, creando quella che definisce "un consistente muro di rifinanziamento" proprio mentre la spesa legata all'IA raggiunge il picco.

Allo stesso tempo, il credito privato è diventato uno dei canali principali attraverso cui mutuatari più piccoli e non investment‑grade attingono a quel boom.

L'analisi di S&P mostra che i finanziamenti tramite credito privato a mutuatari con rating 'B‑' e inferiori hanno raggiunto quasi $146 billion nel 2025, rispetto a circa $85 billion in prestiti sindacati agli stessi livelli di rischio, superando l'emissione sindacata per quattro anni consecutivi.

Questi numeri catturano i mutuatari a rating più basso nel loro complesso; non isolano i prestiti legati specificamente all'infrastruttura IA.

Ma il loro tempismo sovrappone quanto S&P descrive come "emissioni tecnologiche alimentate dall'IA e aumento della leva", e con un'espansione rapida degli asset under management del credito privato in generale.

Jeff Hooke, senior lecturer alla Johns Hopkins Carey Business School, ha recentemente condiviso con Invezz il suo studio sottoposto a peer‑review su 262 fondi di credito privato nordamericani insieme a Xiaohua Hu e Michael Imerman, che traccia in dettaglio quell'espansione.

Gli autori rilevano che l'AUM globale del credito privato è cresciuto da circa $375 billion nel 2015 a circa $1.6 trillion nel 2023, con stime di State Street che suggeriscono abbia raggiunto circa $2 trillion nel 2025 e potrebbe salire a $2.6 trillion entro il 2029, un aumento di quasi sei volte in un decennio. ​

La differenza chiave rispetto ai mercati obbligazionari pubblici è dove si svolge questa attività.

Invece di obbligazioni negoziate quotidianamente su borse pubbliche, gran parte di questo credito è detenuto in fondi chiusi le cui valutazioni vengono aggiornate con scarsa frequenza e basate in larga misura su modelli interni.

In parole semplici, la rapida costruzione delle infrastrutture IA viene sempre più finanziata attraverso il credito privato piuttosto che i mercati del debito pubblico tradizionali.

Gran parte di questi prestiti risiede in fondi privati dove i prestiti sono raramente negoziati e i prezzi non sono visibili sui mercati pubblici.

Poiché questi investimenti sono detenuti privatamente e valutati con scarsa frequenza, può essere più difficile per regolatori e investitori vedere chiaramente come si stanno accumulando i rischi all'interno del sistema.

Performance basate su mark non realizzati

Hooke e i suoi co‑autori si sono posti l'obiettivo di capire cosa stia realmente guidando i rendimenti riportati in questo mondo.

Usando i dati di cash‑flow del database Preqin, scompongono la performance del credito privato in Distribution to Paid‑In (DPI), i flussi di cassa restituiti agli investitori, e Residual Value to Paid‑In (RVPI), che cattura il valore non realizzato delle posizioni ancora detenute. ​

I loro risultati sottolineano perché i regolatori si preoccupano dell'opacità.

Per i fondi senior di direct‑lending lanciati nel 2015, circa il 30% del valore totale riportato era ancora non realizzato alla fine del 2024.

Per la vintage 2016, la quota di valore non realizzato sale a circa il 50%, e per le vintage più recenti l'RVPI rappresenta oltre l'80–90% della performance.

"Rileviamo che… una porzione significativa del valore dei fondi di credito privato è legata al valore residuo anche per vintage più datate", scrivono gli autori, aggiungendo che questa struttura "rappresenta un potenziale rischio maggiore" se quei mark si dimostrassero troppo ottimistici quando i prestiti saranno infine liquidati. ​

Lo studio confronta inoltre i fondi di credito privato con benchmark di mercato liquidi.

Al netto delle commissioni, i fondi senior e mezzanine di credito privato "a malapena sovraperformano, o in alcuni casi sottoperformano" ETF a tasso variabile negoziati pubblicamente come l'Invesco Senior Loan ETF (BKLN) e il VanEck Investment Grade Floating Rate ETF (FLTR), suggerendo che la maggiore opacità del credito privato non si è tradotta evidentemente in rendimenti superiori per gli investitori. ​

Più preoccupante, per un settore emergente e ad alta intensità di capitale come l'infrastruttura IA, gli autori sottolineano che quasi la metà dei mutuatari del direct‑lending presenta cash flow operativo libero negativo, citando ricerche del Fondo Monetario Internazionale, e che i redditi in payment‑in‑kind costituivano circa l'8% del reddito da interessi per le business‑development companies nel 2024, basandosi su dati di Fitch Ratings.

Entrambe le caratteristiche rendono più facile ammortizzare la performance riportata durante periodi di stress. ​

In termini pratici, gran parte della performance riportata nei fondi di credito privato non si basa sul cash effettivamente restituito agli investitori, ma sul valore stimato di prestiti ancora detenuti.

In molti fondi, una larga quota dei rendimenti rimane non realizzata anche anni dopo il lancio.

I ricercatori avvertono che questo potrebbe mascherare i rischi se quelle valutazioni risultassero troppo ottimistiche quando i prestiti saranno infine rimborsati o venduti.

"Finora poco mercato secondario per i prestiti IA"

Quello sfondo è importante per l'IA perché determina quanto rapidamente i problemi in un segmento specifico emergano nei numeri riportati.

L'IA è già entrata nella conversazione sul credito privato una volta quest'anno.

In febbraio, gli analisti della strategia creditizia di UBS hanno avvertito che la disruption economica guidata dall'IA potrebbe contribuire a tra $75 e $120 billion di nuovi default su leveraged loans e mercati del credito privato entro la fine del 2026, con tassi di default del credito privato potenzialmente in aumento verso il 4% in uno scenario base e raddoppiare in un esito più severo.

Il loro focus era in gran parte su ciò che gli strumenti di IA generativa potrebbero fare ai ricavi dei mutuatari software esistenti, il lato della domanda della storia dell'IA. ​

I verbali della Fed, per contro, riguardano il lato dell'offerta: il finanziamento dei data centre, dei cluster di calcolo e dei sistemi digitali‑energetici che rendono quegli strumenti possibili in primo luogo.

Quando Invezz ha chiesto a Jeff Hooke se i rischi di liquidità e valutazione che ha documentato nel credito privato si estendano ai prestiti che finanziano l'infrastruttura IA, non ha usato mezzi termini.

"Sì… finora esiste poco mercato secondario per i prestiti legati all'IA. Il tempo dirà se i prestiti per infrastrutture IA passeranno in modalità PIK o in modalità di estensione del prestito", ha detto Hooke a Invezz.

È solo una frase, ma cristallizza diverse delle questioni a cui i regolatori hanno accennato.

Se c'è "poco mercato secondario" per i prestiti all'infrastruttura IA, come afferma Hooke, allora le valvole di sfogo standard nel credito — vendere posizioni ad altri investitori e coprirsi tramite indici liquidi — sono in gran parte assenti.

Se i mutuatari iniziano a incontrare difficoltà, gli strumenti principali rimasti sono bilaterali: estendere le scadenze, allentare i covenant o passare a interessi in PIK per evitare la cristallizzazione di default in contanti.

La ricerca di Hooke mostra come quegli strumenti siano stati utilizzati altrove nel credito privato per rinviare il riconoscimento delle perdite e sostenere gli IRR di stampa. ​

Lo stress latente può risiedere all'interno di fondi la cui performance riportata è ancora dominata da mark non realizzati.

Da fuori, questo può assomigliare molto alla stabilità, finché non smette di esserlo.

In termini pratici, se iniziano a emergere problemi nei prestiti correlati all'IA, potrebbero non apparire immediatamente nei numeri che gli investitori vedono.

Gli esperti avvertono che molti prestiti per infrastrutture IA hanno poco mercato secondario attivo, rendendoli difficili da vendere o rivedere di prezzo rapidamente.

Se i mutuatari hanno problemi, i finanziatori possono estendere i termini dei prestiti o consentire l'accumulo degli interessi invece di dichiarare default, ritardando il momento in cui lo stress finanziario diventa visibile.

Chi fornisce in ultima istanza il denaro?

Un secondo insieme di domande che i regolatori si pongono ha meno a che fare con prestiti specifici e più con chi sta dietro a quei prestiti.

Il 6 febbraio il Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti, che presiede il Committee on Foreign Investment in the United States (CFIUS), ha pubblicato una Request for Information su un proposto "Known Investor Program." 

L'idea è creare un quadro secondo il quale alcuni investitori con track record consolidati possano essere pre‑autorizzati, semplificando potenzialmente le revisioni di future transazioni mantenendo al contempo il controllo sulla sicurezza nazionale. ​

Per il credito privato, l'RFI va dritta a un punto cieco di lunga data: i limited partner stranieri (LP) nei fondi privati.

Secondo le regole attuali, gli investitori stranieri che impegnano capitale come LP senza ottenere diritti di controllo o governance speciali non sono sempre soggetti a revisione obbligatoria da parte di CFIUS, anche se i fondi che supportano finiscono per finanziare aziende o infrastrutture statunitensi sensibili.

La consultazione del Tesoro, aperta ai commenti fino al 18 marzo 2026, chiede esplicitamente come il Known Investor Program dovrebbe applicarsi a tali strutture.

Un'analisi di policy del CELIS Institute osserva che i criteri di idoneità allo studio richiederebbero a un potenziale "known investor" di aver depositato almeno tre transazioni coperte con CFIUS negli ultimi tre anni e di soddisfare criteri stringenti riguardo sanzioni e legami con giurisdizioni considerate "foreign adversary", una soglia che molti LP passivi nei fondi privati potrebbero non raggiungere.

Per ora il programma è ancora in fase di sviluppo.

Non sono state adottate regole definitive e il Tesoro ha rifiutato di commentare oltre il materiale pubblicato.

Ma l'orientamento delle domande che pone, sulla visibilità degli investitori dei fondi e non solo sui gestori dei fondi, mostra che lo screening degli investimenti esteri comincia a guardare a monte, verso il capitale che in ultima istanza sostiene i veicoli di credito privato. ​

In termini semplici, i regolatori non stanno solo esaminando i prestiti che finanziano l'infrastruttura IA, ma anche chi fornisce il denaro dietro quei prestiti.

Le autorità statunitensi stanno esplorando nuove regole che potrebbero offrire maggiore visibilità sugli investitori stranieri che sostengono i fondi privati.

L'obiettivo è capire da dove proviene in ultima istanza il capitale, specialmente quando potrebbe finanziare infrastrutture o progetti tecnologici sensibili negli Stati Uniti.

Le domande che restano sull'indebitamento invisibile dell'IA

Nessuno dei documenti pubblicati finora dalla Fed, dal Financial Stability Board o dal Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti suggerisce che il finanziamento dell'infrastruttura IA nei mercati del credito privato rappresenti una minaccia sistemica immediata.

Invece, i regolatori sollevano una serie di questioni senza risposta.

Se più della costruzione dell'infrastruttura IA viene finanziata in "mercati privati opachi", come osservato dai funzionari della Fed, quanto liquide sono questi prestiti nella pratica?

L'osservazione di Jeff Hooke che "finora esiste poco mercato secondario per i prestiti IA" suggerisce che la liquidità potrebbe essere limitata.

Un'altra preoccupazione è come lo stress emergerebbe nelle valutazioni dei fondi se i mutuatari avessero problemi.

Con alcuni fondi di credito privato che riportano ancora una larga quota del loro valore come non realizzato, strumenti come le estensioni dei prestiti o gli interessi in payment‑in‑kind possono ritardare il momento in cui le perdite diventano visibili.

Ci sono anche questioni più ampie sulla trasparenza. Quale porzione dei trilioni impegnati in strategie di credito privato finanzia realmente infrastrutture IA, e chi fornisce in ultima istanza quel capitale?

Fino a quando iniziative come il proposto Known Investor Program non prenderanno forma, i regolatori potrebbero avere solo una visibilità parziale su quella catena di finanziamento.