Alexander Lis van SDV: waarom de debasement-trade complexer is dan het lijkt

Goud en Bitcoin BTC zijn gestegen nu beleggers zich in toenemende mate scharen achter de zogenaamde debasement-trade, terwijl de Amerikaanse dollar verzwakt.

De timing vestigt de aandacht op de beslissing van de Amerikaanse schatkist om haar terugkopen van langlopende schuld te uitbreiden.

Maar volgens Alexander Lis, chief investment officer bij SDV, lopen beleggers het risico twee heel verschillende zaken door elkaar te halen: een schatkistoperatie die de samenstelling van de staatsschuld verandert en echte monetaire versoepeling door de Federal Reserve.

Sprekend in de meest recente aflevering van Zero Sum legde Lis uit waarom de terugkopen van de schatkist geen quantitative easing (QE) zijn, waarom ze toch invloed op de financiële markten kunnen hebben en waar beleggers op moeten letten nu de Federal Reserve en de schatkist manoeuvreren rond rentes, inflatie en de dollar.

De terugkoop van staatspapier is geen QE

De term “debasement” is steeds populairder geworden onder beleggers die geloven dat overheden er baat bij hebben de reële last van hun schuld te verminderen door de valuta te laten verzwakken.

“Het debasement-verhaal is tegenwoordig zo populair omdat men ervan uitgaat dat het voordelig is voor de Amerikaanse overheid om de enorme schuld die ze hebben te ontwaarden.”

Lis stelde dat het onderliggende concept breder is dan elke afzonderlijke aankondiging van de schatkist.

Wanneer de hoeveelheid geld in het financiële systeem sneller groeit dan het nominaal bbp, kunnen sommige activa in waarde stijgen omdat ze die uitbreiding weerspiegelen.

Maar hij verwierp het idee dat de recente terugkoop van de schatkist automatisch als QE moet worden behandeld.

De cruciale kwestie is hoe de operatie wordt gefinancierd. Volgens Lis kan de schatkist de terugkopen financieren door kortlopende bills uit te geven terwijl ze langere duratie effecten opkoopt.

In dat geval verandert de overheid feitelijk het looptijdprofiel van haar schuld in plaats van nieuw geld te creëren.

Dat maakt de operatie wezenlijk anders dan een actiefenaankoopprogramma van de Federal Reserve.

Een verandering in de samenstelling van de schatkitschuld kan beleggers nog steeds naar risico sturen

Het feit dat een terugkoop van de schatkist geen QE is, betekent niet dat het geen markteffecten heeft.

Lis betoogde dat het verschuiven weg van effecten met een langere looptijd de volatiliteit op de vastrentende markt kan verminderen.

Dat is van belang omdat staatsobligaties veelvuldig worden gebruikt als onderpand in de financiële markten.

Een afname van de volatiliteit kan de hoeveelheid bruikbaar onderpand vergroten en het voor kapitaal makkelijker maken zich door het financiële systeem te bewegen.

Lis stelt dat dit een breder risk-on-effect kan creëren zonder dat de centrale bank geld hoeft te drukken.

“Risk assets zouden stijgen, de dollar zou dalen, inflatie [is] al op hogere niveaus.”

Dat helpt verklaren waarom markten positief kunnen reageren op een operatie die op zichzelf geen verse liquiditeit injecteert.

Bitcoin en goud reageren mogelijk evenzeer op positionering als op fundamentals

De recente rally in Bitcoin en goud is dus niet per se bewijs dat markten correct een nieuw tijdperk van monetaire ontwaarding hebben geïdentificeerd.

Lis wees erop dat beide activa vanaf relatief lage niveaus handelden, met al zwakke beleggerspositionering.

“Dus waarschijnlijk waren er veel shorts.”

Een onverwachte beweging kan die posities dwingen te sluiten, waardoor een rally wordt versterkt die aanvankelijk weinig met langetermijnfundamentals van doen kan hebben.

Dat is vooral belangrijk voor crypto, dat Lis ziet als een hoger-beta-uitdrukking van de debasement-trade.

Met andere woorden: als de debasement-these sterker wordt, kan Bitcoin beter presteren dan goud.

“Crypto heeft gewoon een hogere beta richting debasement dan goud.”

Maar het omgekeerde is ook waar: als het verhaal verwatert, kan crypto veel sterker lijden.

De volgende grote test is mogelijk de Federal Reserve, niet de schatkist

Lis verwacht niet dat de start van de terugkopen door de schatkist het volgende grote, marktbewegende evenement zal zijn.

De aankondiging zelf heeft beleggers al de tijd gegeven om de zet in te prijzen.

In plaats daarvan kijkt hij naar de volgende Treasury Quarterly Refunding Announcement en, meer direct, naar de vergadering van de Federal Reserve in september.

Het inflatierapport over augustus kan bijzonder belangrijk blijken.

“Als we een superhoge uitkomst krijgen, gaan we volgens mij zeker een renteverhoging zien.”

Zijn basisscenario is echter gematigder. Met relatief zachte inflatiecijfers voor juli verwacht Lis dat de augustuscijfers globaal neutraal zullen zijn.

Onder dat scenario verwacht hij niet dat de Fed de rente zal verhogen. Dat brengt het monetaire beleid weer naar het centrum van het debasement-debat.

Beleggers moeten de dollar even scherp volgen als goud en Bitcoin

Een van Lis' centrale argumenten is dat beleidsmakers niet gelijktijdig de korte rentes, lange rendementen en de dollar kunnen beheersen zonder afwegingen.

Pogingen om lange rendementen te onderdrukken kunnen daarom elders in het systeem gevolgen hebben.

Lis gelooft niet dat de Verenigde Staten gedoemd zijn om het pad van Japan te volgen en lange rendementen langdurig succesvol te onderdrukken.

“Ik geloof niet in het idee van de VS als het volgende Japan.”

Voor beleggers schetst dat een ingewikkelder beeld dan het eenvoudige ‘gelddrukken’-verhaal suggereert.

Goud en Bitcoin kunnen profiteren van verwachtingen van valuta-zwakte, maar een aanhoudende debasement-trade zou ook gevolgen hebben voor aandelen, obligaties, inflatie en de dollar.

Lis' eigen marktpositionering weerspiegelt die nuance.

Hij is positief over relatief defensieve, “saaie” aandelen zoals Netflix, negatief over goud omdat hij momenteel de debasement-these niet onderschrijft, en ziet de langlopende Treasury-ETF TLT als zijn onzekere factor.

De bredere boodschap is dat beleggers voorbij de kop moeten kijken en zich moeten concentreren op de structuur eronder.

Een terugkoop van staatspapier is misschien geen QE, maar veranderingen in looptijd, volatiliteit, onderpand en verwachtingen over het beleid van de Federal Reserve kunnen nog steeds het risicoprofiel herschikken.

Bekijk de volledige aflevering van Zero Sum voor het volledige gesprek met Alexander Lis over debasement, schatkitschuld, crypto, goud en het vooruitzicht voor het Amerikaanse monetaire beleid.