Rosnące stopy procentowe japońskich obligacji podsycają obawy na światowych rynkach: czy Bank Japonii zdoła uspokoić inwestorów?

Nowa fala zmienności na japońskim rynku obligacji skarbowych niepokoi inwestorów na całym świecie, w związku z oznakami słabnącego popytu na długoterminowe obligacje i rosnącymi obawami dotyczącymi szerszych implikacji dla światowych rynków finansowych.

Przez dziesięciolecia japoński rynek obligacji o wartości 7,8 biliona dolarów był uważany za jeden z najbardziej stabilnych na świecie.

Ale ten status jest obecnie kwestionowany. W ostatnich tygodniach aukcje 20- i 40-letnich obligacji skarbowych Japonii odnotowały jeden z najmniejszych popytów od lat.

Spadek cen obligacji nasilił się od czasu, gdy prezydent USA Donald Trump w kwietniu przywrócił cła w ramach swojego planu „Dzień Wyzwolenia”, co dodatkowo zwiększyło presję na i tak już kruche światowe rynki obligacji.

Wydajność 40-letnich obligacji skarbowych osiągnęła w zeszłym tygodniu rekordowo wysoki poziom 3,689%, a ostatnio wynosiła 3,318%, co oznacza wzrost o prawie 70 punktów bazowych od początku roku.

Podobnie, stopa zwrotu obligacji 30-letnich wzrosła o ponad 60 punktów bazowych do 2,914%, a obligacje 20-letnie poszły w górę o ponad 50 punktów bazowych.

Dlaczego spada popyt na japońskie obligacje skarbowe?

Duża część niepokoju wynika z trwających wysiłków Banku Japonii, mających na celu zmniejszenie jego dominującej pozycji na krajowym rynku obligacji.

Japoński bank centralny od dawna odgrywa dominującą rolę na krajowym rynku obligacji, gromadząc ogromne ilości długu rządowego w ramach walki z utrwalającą się deflacją – walki, która rozpoczęła się w latach 90. XX wieku, w okresie znanym jako „Zgubione Dekady”.

Jednakże, w związku z tym, że Japonia stopniowo wychodzi z deflacji, Bank Japonii zmienia kurs.

Centralny bank, który nie koncentruje się już wyłącznie na stymulacji gospodarczej, podejmuje kroki w celu zmniejszenia swojego ogromnego bilansu.

Po tym, jak w listopadzie 2023 r. wartość posiadanych przez BOJ obligacji skarbowych osiągnęła rekordowy poziom, bank centralny zmniejszył ją o 21 bilionów jenów (146 miliardów dolarów) i redukuje kwartalne zakupy obligacji o 400 miliardów jenów.

Źródło: Bloomberg

Zmniejszenie przez bank centralny zakupu obligacji rodzi kluczowe pytanie: kto przejmie inicjatywę, jeśli nie BOJ (Bank Japonii)?

Rozczarowująca aukcja obligacji 20-letnich, która odbyła się 20 maja, a następnie słaby popyt na obligacje 40-letnie 28 maja, podkreśliły istniejące ryzyka.

Jak donoszą media, japoński minister finansów zbiera obecnie opinie uczestników rynku na temat ewentualnej modyfikacji emisji obligacji o dłuższym terminie zapadalności, co świadczy o rosnących obawach w kręgach rządowych.

Inwestorzy coraz bardziej obawiają się, że problemy na japońskim rynku obligacji mogą wywołać globalny efekt domina, szczególnie poprzez kanał przepływów kapitału.

Rosnące stopy procentowe wywołują obawy, że Japonia zacznie wyprzedawać obligacje skarbowe USA.

Szybki wzrost rentowności obligacji japońskich zagraża popularnej strategii "yen carry trade", w której inwestorzy zaciągają pożyczki w jenach o niskiej rentowności, aby inwestować w zagraniczne aktywa o wyższej stopie zwrotu, często w Stanach Zjednoczonych.

Deutsche Bank AG ostrzegł, że wzrost rentowności obligacji japońskich sprawi, że obligacje te staną się bardziej atrakcyjne dla lokalnych nabywców, co w rezultacie może spowodować wypływ kapitału z obligacji skarbowych USA.

Według analityków Macquarie, może pojawić się „punkt krytyczny”, w którym różnica w stopach procentowych zmniejszy się na tyle, aby obligacje krajowe stały się bardziej atrakcyjne niż aktywa amerykańskie.

Strateg Societe Generale, Albert Edwards, ostrzegł w raporcie CNBC, że taki scenariusz mógłby wywołać „globalny Armagedon na rynkach finansowych”, zwłaszcza jeśli dotknie akcji amerykańskich firm technologicznych, które skorzystały na silnych napływach kapitału z Japonii.

Wzrost wartości jena – o ponad 8% w tym roku – tylko przyspieszyłby tę zmianę.

„Ograniczenie globalnej płynności spowoduje spadek światowego wzrostu do 1%, a podwyżka stóp procentowych na długoterminowych obligacjach zaostrzy warunki finansowe i przedłuży bessę na większości aktywów” – powiedział.

Ten powrót kapitału do Japonii jest synonimem „konca wyjątkowości Stanów Zjednoczonych” i ma swoje odpowiedniki w Europie i Chinach” – dodał Roche.

Źródło: Bloomberg

Strategowie obawiają się powtórki z sierpnia, kiedy to nastąpiła likwidacja pozycji w ramach strategii carry trade.

Ostatnia duża likwidacja pozycji w ramach strategii "yen carry trade" miała miejsce w sierpniu 2024 roku, kiedy Bank Japonii (BOJ) zaskoczył rynki podwyżką stóp procentowych.

Jena wzrosła, a rynki światowe spadły, ponieważ inwestorzy pospiesznie zamykali swoje pozycje.

Teraz niektórzy strategowie obawiają się powtórzenia tej sytuacji.

Ekonomistka z Natixis, Alicia García-Herrero, stwierdziła, że nadchodzące cofnięcie się rynku może być jeszcze gorsze.

Jednak inni sugerują, że tym razem transakcje typu carry trade są od początku w mniej stabilnej sytuacji.

Guy Stear z Amundi zwraca uwagę, że różnica w stopach procentowych między 2-letnimi obligacjami skarbowymi Japonii i USA zmniejszyła się z 450 punktów bazowych w ubiegłym roku do około 320 punktów bazowych obecnie, co sprawia, że zachęta do krótkiej sprzedaży jena jest mniej kusząca.

„Duże pozycje typu carry trade zazwyczaj kumulują się, gdy występuje silny trend na rynku walutowym lub bardzo niska zmienność walutowa, oraz [gdy] występuje duża różnica w krótkoterminowych stopach procentowych” – powiedział Guy Stear, szef działu badań rynków rozwiniętych w Amundi.

Riccardo Rebonato, profesor finansów w EDHEC Business School, powiedział w rozmowie z CNBC, że obserwuje raczej "postępujące erozje" w dłuższym okresie czasu, niż implozję.

Wciąż korzystniejsze jest inwestowanie w akcje amerykańskie.

Pomimo rosnących obaw dotyczących odpływu kapitału, niektórzy analitycy uważają, że Japonia, która posiada duże ilości obligacji skarbowych USA – od dawna uważanych za czynnik stabilizujący – prawdopodobnie nie sprzeda ich masowo.

Masahiko Loo z State Street Global Advisors powiedział, że te aktywa mają charakter „strukturalny” i stanowią część szerszego sojuszu amerykańsko-japońskiego.

Dane z State Street wskazują również, że japońska ekspozycja na aktywa amerykańskie jest silnie skoncentrowana na akcjach, z kwotą bliską 18,5 biliona dolarów w akcjach w porównaniu do 7,2 biliona dolarów w obligacjach skarbowych.

Według Torstena Sloka, głównego ekonomisty Apollo, ewentualny odpływ kapitału prawdopodobnie rozpocząłby się od akcji, a następnie przesunąłby się na obligacje korporacyjne – a nie obligacje skarbowe.

Mimo to, obawy dotyczące rosnącego zadłużenia Japonii wciąż istnieją.

Premier Shigeru Ishiba niedawno porównał sytuację fiskalną kraju do sytuacji w Grecji, co wywołało ponowne zainteresowanie tym, czy rząd jest w stanie utrzymać rosnące koszty pożyczek.

Wszyscy wpatrują się w Bank Japonii, licząc, że odwróci sytuację.

W związku ze wzrastającą presją, główni ubezpieczyciele i fundusze emerytalne zwrócili się do Banku Japonii o podjęcie zdecydowanych działań w celu stabilizacji rynku obligacji.

Bank Japonii (BOJ) ma w czerwcu przeanalizować swoje plany zakupu obligacji, a prezes Kazuo Ueda zobowiązał się do ścisłego monitorowania rozwoju sytuacji na rynku.

Jednocześnie ruch Ministerstwa Finansów, polegający na konsultacjach z uczestnikami rynku w sprawie emisji obligacji o bardzo długim terminie zapadalności, sygnalizuje, że władze borykają się z problemem przywrócenia równowagi na rynku, który niegdyś charakteryzował się stabilnością.

W obliczu perspektywy odpływu kapitału, napiętych rynków walutowych i rosnących globalnych stóp procentowych, japoński rynek obligacji przekształcił się z oazy spokoju w potencjalne źródło globalnych zakłóceń.

Inwestorzy będą uważnie obserwować, czy najbardziej zadłużona rozwinięta gospodarka świata poradzi sobie z kryzysem — czy też zapalił się już zapalnik.