Czy rynek amerykański jest silny tylko dzięki skup akcji własnych?

Machina skupu akcji własnych w Stanach Zjednoczonych nigdy nie była silniejsza.

Do końca sierpnia firmy ogłosiły już ponad bilion dolarów odkupu, co jest najszybszym tempem w historii. Egzekucje spełniły pokładane w nim nadzieje.

Liczby robią wrażenie, ale inwestorzy powinni zapytać, co one tak naprawdę oznaczają.

Skup akcji własnych to coś więcej niż szczegół techniczny. Stały się one jedną z dominujących sił napędzających rynek akcji, wpływając na płynność, wyceny, a nawet postrzeganie siły przedsiębiorstw.

Przepływ jest dziś potężny, ale niesie ze sobą ryzyko, które nie zawsze jest oczywiste.

Jak duża stała się fala

Indeks S&P 500 ustanowił nowy rekord w 2024 roku, osiągając 942,5 mld USD wykupów.

A ten rekord jest już zagrożony. Tylko w pierwszym kwartale 2025 roku firmy wydały 293,5 mld USD, co stanowi wzrost o ponad 20% w porównaniu z poprzednim kwartałem. Według S&P Global 12-miesięczny bilans do marca osiągnął 999 miliardów dolarów.

Działalność jest wysoce skoncentrowana. Tylko 20 spółek odpowiadało za prawie połowę wszystkich odkupów w pierwszym kwartale.

Sam Apple wydał 26,2 miliarda dolarów, Meta 17,6 miliarda dolarów, NVIDIA 15,6 miliarda dolarów, a Alphabet 15,1 miliarda dolarów. JPMorgan odkupił 7,5 miliarda dolarów.

Podział sektorowy pokazuje, że technologia jest liderem skupu akcji własnych z 80 mld USD, następnie finanse z 59 mld USD i usługi komunikacyjne z 45 mld USD.

Ogłoszenia były jeszcze większe. Apple odświeżył swój program kwotą 100 miliardów dolarów w maju. NVIDIA ujawniła autoryzację o wartości 60 miliardów dolarów w swoim najnowszym raporcie finansowym.

JPMorgan i Bank of America dodały latem odpowiednio 50 miliardów dolarów i 40 miliardów dolarów.

Birinyi Associates zauważyło, że plany wykupu przekroczyły 1 bilion dolarów do 20 sierpnia, najwcześniej ten kamień milowy został kiedykolwiek osiągnięty. W samym lipcu odnotowano 166 miliardów dolarów w nowych ogłoszeniach, co jest najwyższą wartością w historii w tym miesiącu.

Dlaczego zarządy wciąż wydają pieniądze

Kierowcy są wyraźni. Po pierwsze, przepływy pieniężne przedsiębiorstw utrzymują się na wysokim poziomie. Największe grupy technologiczne generują ogromne wolne pieniądze z chmury, urządzeń mobilnych i coraz częściej sztucznej inteligencji.

Są w stanie sfinansować wielomiliardowe programy inwestycyjne, jednocześnie odkładając dziesiątki miliardów dla akcjonariuszy.

Sierpniowe wyniki firmy NVIDIA były tego dobrym przykładem.

Po drugie, banki odzyskały elastyczność po tegorocznych testach warunków skrajnych. Plany zwrotu kapitału w JPMorgan i Bank of America pokazują, że sektory finansowe wracają do roli głównych nabywców.

Po trzecie, odkup kompensuje wynagrodzenie w formie akcji. S&P zwraca uwagę , że tylko 14% spółek faktycznie zmniejszyło swoją rozwodnioną liczbę akcji o ponad 4% rok do roku. Znaczna część wydatków po prostu utrzymuje liczbę akcji na niezmienionym poziomie w obliczu rosnących dotacji opcyjnych.

Po czwarte, buybacki odgrywają rolę rynkową. Działają jak automatyczny stabilizator w okresach sprzedaży.

Kiedy rynki spadły w kwietniu, programy firm kontynuowały realizację, amortyzując spadki. Biurka korporacyjne stały się najbardziej niezawodnymi "nabywcami zanurzeniowymi" na rynku amerykańskim.

Nawis podatkowy

To nie wszystkie dobre wieści dla skupu akcji własnych.

Jedynym czynnikiem hamującym jest polityka. Od stycznia 2023 r. odkup podlega opodatkowaniu podatkiem akcyzowym w wysokości 1% na podstawie ustawy o redukcji inflacji. S&P szacuje, że podatek obniżył zysk operacyjny na akcję indeksu o około pół punktu procentowego w pierwszym kwartale.

Jest to możliwe do opanowania na obecnym poziomie, ale administracja proponowała podniesienie tej stawki przy niektórych okazjach.

Stopa procentowa od 2 do 4 procent zmieniłaby zachowanie na marginesie. Zarządy mogą przesunąć część wypłat w kierunku dywidend.

Zmniejszyłaby się również optyka EPS wykupu akcji własnych. Obecny efekt jest niewielki, ale trajektoria polityki jest zmienną, której inwestorzy nie mogą ignorować.

Czy ta oferta naprawdę sprawia, że akcje są bezpieczniejsze?

Istnieje powszechne założenie, że wykupy stanowią dolną granicę dla rynku. Jest w tym ziarno prawdy, ale wsparcie jest warunkowe.

Odkup ma charakter uznaniowy i procykliczny.

Są najsilniejsze, gdy zyski są wysokie, a wyceny podwyższone, i znikają, gdy zyski się kurczą. Innymi słowy, firmy kupują najwięcej akcji na szczycie cyklu, a najmniej na dole.

Oznacza to, że inwestorzy nie mogą traktować wykupu jak kuponu obligacji lub strumienia dywidendy.

Nie są one stałą siatką bezpieczeństwa. W czasie recesji programy są szybko ograniczane, aby zachować gotówkę. "Dolna granica płynności" stworzona przez buybacki jest dziś realna, ale jest mirażem w okresach dekoniunktury.

Kolejną kwestią jest skuteczność. Przy rekordowych cenach akcji każdy wydany dolar powoduje wycofanie mniejszej liczby akcji.

Zysk na akcję wynikający z wykupu akcji własnych maleje w porównaniu z latami 2022 i 2023. Ogranicza to ich zdolność do utrzymania wzrostu zysków, gdy mnożniki wyceny są już rozciągnięte.

Na czym tak naprawdę powinni skupić się inwestorzy

Są trzy markery, które warto monitorować.

Pierwszym z nich jest faktyczne wykonanie w porównaniu z autoryzacjami. Ogłoszenia trafiają na pierwsze strony gazet, ale to tylko pojemność. Prawdziwy wpływ na rynek wynika z dolarów wydawanych co kwartał, ujawnianych w 10-kwartałach i śledzonych przez S&P.

Drugi to cykl zaciemnienia. Odkupy spadają w okolicach publikacji wyników, zmniejszając przepływ o około 30% w porównaniu z otwartymi oknami. Inwestorzy często mylą to ze słabością strukturalną. W rzeczywistości wiele firm kontynuuje zakupy za pośrednictwem wstępnie zaprogramowanych planów 10b5-1, tylko po niższej cenie.

Trzecim jest kompromis dotyczący nakładów inwestycyjnych. Rozbudowy sztucznej inteligencji pochłaniają dziesiątki miliardów w gotówce. Jeśli marże ulegną zmniejszeniu lub wzrosną koszty finansowania zewnętrznego, zarządy mogą nadać priorytet inwestycjom i sile bilansu nad uznaniowymi wykupami akcji własnych. W momencie, gdy następuje ta zmiana, oferta wykupu słabnie.

i niedźwiedzi scenariusz

Z perspektywy wykupy akcji własnych funkcjonują jak luzowanie ilościowe w sektorze prywatnym.

Przepływ jest stały, zautomatyzowany i wystarczająco duży, aby stłumić zmienność. Tak długo, jak przepływy pieniężne pozostaną zdrowe, spółki będą nadal absorbować własne akcje, skracając wyprzedaże i przedłużając hossę.

Niedźwiedzi scenariusz jest taki, że zbliżamy się do szczytu skuteczności wykupu.

Wyceny są wysokie, wolne przepływy pieniężne będą musiały stawić czoła presji rosnących nakładów inwestycyjnych, a ryzyko podatkowe nie jest błahe. Oferta wykupu znika dokładnie wtedy, gdy inwestorzy najbardziej jej potrzebują.

W tym sensie rok 2025 może stanowić przełomowy okres w inżynierii finansowej, w epoce, w której EPS był schlebiany rekordowymi wydatkami, które mogą nie być zrównoważone.