Ścieżka prywatyzacji Copasa w Brazylii się wyostrza, gdy Bradesco BBI potwierdza neutralną ocenę

Bradesco BBI potwierdziło neutralną rekomendację dotyczącą akcji Copasa (CSMG3), ponieważ firma sanitarna z Minas Gerais ma docelową cenę akcji na poziomie R$56.

Według lokalnych mediów InfoMoney, wycena ta oznacza wzrost o 35% w porównaniu z ceną zamknięcia akcji w listopadzie. Już teraz wzrosły o około 100% od początku roku, a akcje Copasa zostały wzmocnione rosnącymi nadziejami na prywatyzację.

Rząd Minas Gerais podjął kluczowe kroki w kierunku sprzedaży, która ma nastąpić w pierwszym kwartale 2026 roku.

Zmiany regulacyjne ARSAE, zarówno wdrożone, jak i oczekiwane, wzmacniają argumenty inwestycyjne niezależnie od dokładnego terminu prywatyzacji.

W tym kontekście bank zrewidował swoje szacunki na podstawie 99% prawdopodobieństwa prywatyzacji Copasa.

BBI przewiduje silne wzmocnienie operacyjne w prywatnej własności, wspierane przez uproszczone bazy kosztów i roczne wydatki inwestycyjne, które będą regularnie wracać do RAB, podobnie jak Sabesp w São Paulo.

EBITDA i wzrost zysków przy założeniach prywatyzacji

Zakładając, że Copasa przejdzie na giełdę, BBI przewiduje skumulowaną roczną stopę wzrostu (CAGR) na poziomie 17% dla EBITDA i 16% dla EPS w latach 2025–2030.

Prognozy te opierają się na niższych kosztach operacyjnych i zwiększonej rentowności, gdy inwestycje przekładają się na regulowane źródła przychodów.

Ponieważ wzrost efektywności staje się kluczowy dla argumentu wartości, bank uważa, że Copasa jest gotowa znacząco zwiększyć swoje zdolności zarobkowe w drugiej połowie dekady.

Możliwości dywidendy również rosną w tej prognozie. Copasa nie ma mieć ograniczeń wynikających z przepisów dotyczących dystrybucji, co pozwala BBI utrzymać stały roczny wypłatę na poziomie 75%.

Stopy dywidendy mogą wynosić około 7% w roku fiskalnym 2026, wzrosnąć do ponad 8% w 2027, 11% w 2028 roku oraz ponad 12% od 2029 roku.

Pomimo neutralnej oceny, BBI uważa, że rosnące rentowności stanowią atrakcyjny bufor dla inwestorów skupionych na dochodach.

Scenariusze wyceny: od R$80 do R$32

Podstawowy scenariusz BBI zakłada cenę docelową na poziomie R$56 za akcję. Jednak bank proponuje dwie możliwe ścieżki w oparciu o wyniki polityczne i regulacyjne.

W optymistycznym scenariuszu sprywatyzowana Copasa może osiągnąć R$80 za akcję do końca 2026 roku, co stanowi wzrost o 92%.

Ta wartość oznacza, że korporacja osiąga głębszą redukcję kosztów operacyjnych na poziomie około 50% i korzysta ze skrośnięcia IRR lub stopy dyskontowej do 8,5%, co jest tylko o 100 punktów bazowych więcej niż rzeczywista rentowność obligacji NTN-B.

Te korzyści byłyby wzmacniane przez wyższe stopy dywidendy.

W pesymistycznym scenariuszu, w którym prywatyzacja zostaje anulowana lub odroczona, a Copasa pozostaje pod kontrolą państwa, wartość godziwa spada do około 32 R$ za akcję, co oznacza dewaluację o 24%.

BBI zauważa, że spadek NPV jest łagodzony przez działania regulacyjne, które prawdopodobnie wkrótce zostaną potwierdzone i wdrożone niezależnie od właściciela, szczególnie coroczne wydatki inwestycyjne i aktualizacje RAB.

Pomimo podkreślania ryzyka, bank uważa, że taki scenariusz jest mało prawdopodobny w świetle ostatnich politycznych momentów.

Dlaczego Minas Gerais przyspiesza sprzedaż

Presja finansowa, z jaką mierzy się Minas Gerais, jest głównym powodem, według analityków gazowych BBI, poczucia pilności w stanie.

Przez dziesięciolecia Minas Gerais tkwiło w ostrych kryzysach fiskalnych, w tym w zadłużeniu rządu federalnym w wysokości 150 miliardów randów.

Trwające negocjacje mają na celu odciążenie tego ciężaru poprzez ustępstwa, takie jak niższe stopy procentowe oraz część płatności dokonywanej z własności narodowej.

Chociaż sama Copasa nie jest jednym z aktywów przeznaczonych do federalnego transferu, stan nadal potrzebuje znacznej kwoty, aby sprostać zobowiązaniom inwestycyjnym związanym z paktem zadłużającym.

Minas Gerais, aby spełnić te zobowiązania, oferuje sprzedaż większości swoich 50,1% udziałów w Copasa, prawdopodobnie zachowując 10%-15%, z prawem głosu 10%.

BBI podkreśla, że te środki są kluczowe dla przywrócenia rachunków stanowych i pomagają ustabilizować konta państwowe.

W rzeczywistości ostatnie działania legislacyjne dodatkowo wskazują na determinację rządu.

Ustawa o prywatyzacji Copasy początkowo wymagała referendum powszechnego przed głosowaniem ustawodawców; ten wymóg konstytucyjny został pomyślnie wynegocjowany przez Minas Gerais.

Pominięcie tego etapu zmniejsza polityczny sprzeciw, co eliminuje ogromną przeszkodę dla proponowanej sprzedaży w 2026 roku.

Kluczowe kroki przed nami: ustępstwa, opłaty i dostosowanie regulacji

Zanim prywatyzacja zostanie sfinalizowana, pozostaje kilka kamieni milowych.

Copasa musi uzyskać zgodę Państwowego Trybunału Obrachunkowego ds. Przejrzystości Ulg Podatkowych (TCE) oraz wynegocjować nową umowę koncesyjną z Belo Horizonte, która stanowi jedną trzecią przychodów firmy.

Oczekuje się, że kontrakt przedłuży koncesję miasta z 2034 do 2073 roku i może wymagać od Copasy zapłaty opłaty szacowanej na poziomie od 1 miliarda do 1,5 miliarda R$, która prawdopodobnie zostanie dodana do RAB.

Pozostałe 636 gmin obsługiwanych przez Copasę zazwyczaj podążają śladem Belo Horizonte i raczej nie będą domagać się znaczących dodatkowych opłat koncesyjnych ze względu na ich ograniczoną siłę negocjacyjną.

Chociaż zaktualizowany kontrakt BH ma zawierać ulepszone przepisy regulacyjne, BBI zauważa, że ramy te mogą nie osiągać takiego zakresu jak w przypadku Sabesp.

Przed ostatecznym sfinalizowaniem prywatyzacji należy osiągnąć kilka kamieni milowych.

Copasa musi uzyskać zgodę Państwowego Trybunału Obrachunkowego ds. Przejrzystości Ulg Podatkowych (TCE) oraz wynegocjować nową umowę koncesyjną z Belo Horizonte, która generuje jedną trzecią przychodów firmy.

Umowa ma na celu przedłużenie koncesji miasta z 2034 do 2073 roku, a Copasa może być zobowiązany do zapłaty od 1 miliarda do 1,5 miliarda R$, która najprawdopodobniej zostanie dodana do RAB.