مسار خصخصة كوباسا في البرازيل يتضح مع تأكيد براديسكو BBI لتصنيفها المحايد

أكدت شركة براديسكو BBI توصيتها المحايدة لأسهم كوباسا (CSMG3)، حيث أن شركة الصرف الصحي التي تتخذ من ميناس جيرايس مقرا لها هدفا لسعر السهم يبلغ 56 ريال برازيلي.

وفقا لوسائل الإعلام المحلية InfoMoney، فإن التقييم يترجم إلى ارتفاع بنسبة 35٪ عن سعر إغلاق السهم في نوفمبر. ارتفعت أسهم كوباسا بالفعل بحوالي 100٪ منذ بداية العام حتى الآن، وقد عززت بآمال متزايدة في الخصخصة.

اتخذت حكومة ميناس جيرايس خطوات رئيسية نحو عملية بيع، من المتوقع أن تتم في الربع الأول من عام 2026.

التغييرات التنظيمية في ARSAE، سواء التي نفذت أو متوقعة، تعزز حالة الاستثمار بغض النظر عن توقيت الخصخصة بالضبط.

وفي هذا السياق، عدل البنك تقديراته بناء على احتمال 99٪ لخصخصة كوباسا.

تتوقع BBI تحسينا تشغيليا قويا في الملكية الخاصة، مدعومة بقواعد تكلفة مبسطة ورأس المال السنوي، والتي ستعود بانتظام إلى البنك المركزي، على غرار نظام سابيسب في ساو باولو.

EBITDA ونمو الأرباح بموجب افتراضات الخصخصة

بافتراض أن كوباسا أصبحت خاصة، تتوقع BBI معدل نمو سنوي مركب (CAGR) بنسبة 17٪ للأرباح قبل الفوائد والضرائب وربحية السهم 16٪ بين 2025 و2030.

تستند هذه التوقعات إلى انخفاض النفقات التشغيلية وزيادة الربحية مع تحول الاستثمارات إلى مصادر إيرادات منظمة.

مع تحول مكاسب الكفاءة إلى حاسم في حجة القيمة، يعتقد البنك أن كوباسا على وشك زيادة قدرتها على الأرباح بشكل كبير في النصف الثاني من العقد.

كما أن فرص توزيع الأرباح تتحسن أيضا تحت هذا التوقع. لا يتوقع أن تعاني كوباسا من قيود في اللوائح الداخلية على التوزيعات، مما يسمح لبنك BBI بالحفاظ على توزيع سنوي ثابت بنسبة 75٪.

قد تكون عوائد الأرباح حوالي 7٪ في السنة المالية 2026، وترتفع إلى أكثر من 8٪ في 2027، و11٪ في 2028، وأكثر من 12٪ من 2029 فصاعدا.

على الرغم من التصنيف المحايد، تعتقد BBI أن العوائد المتزايدة توفر حاجزا جذابا للمستثمرين المهتمين بالدخل.

سيناريوهات التقييم: من 80 ريال غيلي إلى 32 ريال برازيلي

يفترض السيناريو الأساسي لبنك بريطانيا البريطاني سعر مستهدف قدره 56 ريال برازيلي للسهم. ومع ذلك، يقترح البنك مسارين محتملين بناء على النتائج السياسية والتنظيمية.

في سيناريو متفائل، قد تحقق كوباسا الخصخصة 80 ريال برازيلي للسهم بحلول نهاية 2026، مما يمثل زيادة بنسبة 92٪.

تعني هذه القيمة أن الشركة تحقق تخفيضا أعمق في نفقات التشغيل بحوالي 50٪ وتستفيد من ضغط معدل العائد الفردي أو معدل الخصم إلى 8.5٪، وهو ما يزيد فقط بمقدار 100 نقطة أساس عن العائد الحقيقي لسندات NTN-B.

وسيتم تعزيز هذه المزايا بعوائد أرباح أعلى.

في سيناريو متشائم، حيث يتم إلغاء أو تأجيل الخصخصة، وتبقى كوباسا تحت سيطرة الدولة، تنخفض القيمة العادلة إلى حوالي 32 ريال برازيلي للسهم، مما يمثل تخفيض قيمة بنسبة 24٪.

تلاحظ BBI أن انخفاض القيمة الاستثمارية غير الربحية يتم التخفيف منه من خلال إجراءات تنظيمية من المرجح أن يتم تأكيدها قريبا وتنفيذها بغض النظر عن الملكية، خاصة تحديث رأس المال السنوي وحساب RAB.

على الرغم من التأكيد على المخاطر، يعتقد البنك أن هذا السيناريو غير محتمل نظرا للزخم السياسي الأخير.

لماذا تسرع ميناس جيرايس عملية البيع

الضغوط المالية التي تواجه ميناس جيرايس هي سبب رئيسي، وفقا لمحللي الغاز في BBI، لشعور الدولة بالإلحاح.

على مدى عقود، كانت ميناس جيرايس غارقة في أزمات مالية حادة، بما في ذلك دين بقيمة 150 مليار ريال برازيلي للحكومة الفيدرالية.

تهدف المفاوضات، التي لا تزال مستمرة، إلى تخفيف هذا العبء من خلال تنازلات مثل تقليل أسعار الفائدة وجزء من المدفوعات بالممتلكات الوطنية.

بينما كوباسا نفسها ليست من الأصول التي تم تصنيفها للتحويل الفيدرالي، لا تزال الولاية بحاجة إلى مبلغ كبير للوفاء بالتزامات الاستثمار المتعلقة باتفاقية الدين.

ميناس جيرايس، للوفاء بهذه الالتزامات، تعرض بيع معظم حصتها البالغة 50.1٪ في كوباسا، مع الاحتفاظ على الأرجح بنسبة 10٪-15٪، مع حقوق تصويت 10٪.

تقول BBI إن هذه الإجراءات أساسية لاستعادة حسابات الدولة وتساعد في استقرار حسابات الولاية.

في الواقع، تشير التحركات التشريعية الأخيرة أكثر إلى عزيمة الحكومة.

كان مشروع قانون الخصخصة في كوباسا يتطلب في البداية إجراء استفتاء شعبي قبل أن يتمكن المشرعون من التصويت؛ تم التفاوض بنجاح على هذا المطلب الدستوري من قبل ميناس جيرايس.

بتجاوز هذه الخطوة، تقل العواقب السياسية، مما يزيل عقبة كبيرة أمام البيع المقترح في 2026.

الخطوات الرئيسية القادمة: التنازلات، الرسوم، وتوافق اللوائح

قبل الانتهاء من الخصخصة، لا تزال هناك عدة مراحل مميزة.

يجب على كوباسا الحصول على موافقة محكمة الحسابات لشفافية الاعتمادات الضريبية في الولاية (TCE) والتفاوض على عقد امتياز جديد مع بيلو هوريزونتي، الذي يمثل ثلث إيرادات الشركة.

من المتوقع أن يمدد العقد امتياز المدينة من 2034 إلى 2073 وقد يتطلب من كوباسا دفع رسوم تقدر بين مليار و1.5 مليار ريال برازيلي، والتي من المرجح أن تضاف إلى البنك المركزي الأسترالي.

البلديات ال 636 الأخرى التي تخدمها كوباسا عادة ما تتبع نهج بيلو هوريزونتي ومن غير المرجح أن تطالب برسوم امتياز إضافية كبيرة بسبب قوتها التفاوضية المحدودة.

بينما من المتوقع أن يتضمن عقد BH المحدث أحكاما تنظيمية محسنة، تشير BBI إلى أن الإطار قد لا يصل إلى نفس النطاق الذي شوهد مع سابيسب.

يجب تحقيق عدة مراحل قبل الانتهاء من الخصخصة.

يجب على كوباسا الحصول على تصريح من محكمة الحسابات الحكومية لشفافية الاعتمادات الضريبية (TCE) والتفاوض على عقد امتياز جديد مع بيلو هوريزونتي، الذي يولد ثلث إيرادات الشركة.

من المخطط أن يمدد العقد امتياز المدينة من عام 2034 إلى 2073، وقد يطلب من كوباسا دفع سعر يتراوح بين مليار ريال برازيلي إلى 1.5 مليار رال، ومن المرجح أن يضاف إلى RAB.