Plano de financiamento da Nvidia para IA aumenta dúvidas sobre alavancagem

A inteligência artificial tornou-se um dos maiores temas de investimento nos mercados globais, impulsionando uma onda sem precedentes de gastos em chips, centros de dados e infraestrutura de computação. 

Mas, à medida que bilhões de dólares fluem para o setor por meio de estruturas de financiamento cada vez mais sofisticadas, os investidores começam a se fazer uma nova pergunta: a alavancagem está se tornando o maior risco por trás do boom da IA?

O debate se intensificou após o colapso do hedge fund focado em IA Situational Awareness, cujas apostas altamente alavancadas se desfizeram após uma forte venda de ações de tecnologia. 

Embora muitos participantes do mercado argumentem que o episódio foi um caso isolado de má gestão de risco, outros dizem que ele evidenciou como empréstimos, derivativos e financiamentos fora do balanço estão se tornando discretamente centrais à história de investimento em IA.

A iniciativa de infraestrutura da Nvidia destaca a dimensão dos gastos com IA

A discussão ocorre enquanto a Nvidia trabalha com algumas das maiores instituições financeiras de Wall Street para liberar mais de US$ 500 bilhões de capital de terceiros para infraestrutura de IA.

A fabricante de chips firmou parcerias com empresas como Apollo, Blackstone, BlackRock, Brookfield, KKR e Goldman Sachs para financiar a próxima geração de data centers e plataformas de computação para IA. 

O CEO da Nvidia, Jensen Huang, descreveu recentemente os chips da empresa como um "ativo de infraestrutura investível", ressaltando como o hardware de IA está sendo tratado cada vez mais como infraestrutura de longo prazo em vez de equipamento tecnológico tradicional.

O financiamento desses projetos está se tornando cada vez mais complexo.

Em vez de depender exclusivamente de empréstimos convencionais, os hiperescaladores estão usando joint ventures, estruturas de leasing e financiamento com lastro em ativos para custear enormes programas de despesas de capital. 

Algumas dessas obrigações não aparecem imediatamente nos balanços das empresas.

O Goldman Sachs estima que os hiperescaladores agora têm aproximadamente US$ 1,5 trilhão em compromissos combinados de arrendamento cobrindo data centers, instalações de pesquisa, escritórios e equipamentos, ante cerca de US$ 200 bilhões há cinco anos.

Cerca de US$ 1 trilhão desses compromissos estão classificados como arrendamentos "não iniciados", o que significa que ainda não foram reconhecidos nas demonstrações financeiras, mas acabarão se traduzindo em obrigações contratuais de pagamento.

Analistas do Goldman alertaram que esse tratamento contábil "pode subestimar a alavancagem e as necessidades futuras de liquidez" porque esses compromissos acabam se tornando passivos reconhecidos à medida que os projetos são iniciados.

O ciclo de investimento em IA atinge proporções históricas

A própria dimensão dos investimentos em IA levou a comparações com alguns dos maiores booms de infraestrutura da história.

Lotfi Karoui, estrategista de crédito multi-ativos da PIMCO, disse que o atual ciclo de despesas de capital em IA, ajustado pela inflação, está a caminho de se tornar o maior ciclo de investimento desde o boom das ferrovias do século XIX.

Em comentário publicado em 11 de ago., Karoui observou que as previsões consensuais agora esperam que os gastos de capital apenas dos hiperescaladores excedam US$ 1 trilhão por ano a partir de 2027, acrescentando que não há "sinais claros de moderação."

À medida que os requisitos de endividamento se expandem, as empresas de tecnologia estão cada vez mais emitindo dívida além dos mercados tradicionais em dólar.

Karoui disse que emissores recorreram aos mercados de dívida em euro, libra esterlina, iene, franco suíço e dólar canadense para diversificar as fontes de financiamento.

Ele também observou que títulos denominados em euro emitidos por empresas como Amazon e Alphabet superaram a dívida comparável denominada em dólares, potencialmente indicando uma crescente fadiga da demanda entre investidores nos mercados de crédito dos EUA.

Segundo Karoui, a continuação da emissão de dívida relacionada à IA nos Estados Unidos poderia eventualmente alargar os spreads de crédito para emissores com alta exposição.

Situational Awareness se torna caso de advertência em Wall Street

Embora o financiamento de infraestrutura tenha atraído atenção, a alavancagem dentro dos mercados acionários também passou a ser escrutinada após o colapso da Situational Awareness.

Fundado pelo ex-pesquisador da OpenAI Leopold Aschenbrenner, o hedge fund rapidamente se tornou um dos investidores em IA mais observados de Wall Street após gerar retornos extraordinários durante seus primeiros meses.

Aschenbrenner, que trabalhou anteriormente na equipe Superalignment da OpenAI após se formar na Columbia University aos 19 anos, estruturou a estratégia de investimento da firma com base em sua convicção de que a inteligência artificial remodelaria fundamentalmente a economia global.

Seu ensaio de 2024, Situational Awareness, chamou atenção em todo o Vale do Silício e ajudou a garantir o apoio de investidores proeminentes de tecnologia, incluindo o ex-CEO do GitHub Nat Friedman e os fundadores da Stripe Patrick e John Collison.

O fundo teria entregue retornos superiores a 400% no primeiro semestre do ano, com ativos que chegaram a aproximadamente US$ 24 bilhões.

Sua carteira incluía posições concentradas em empresas vistas como grandes beneficiárias da IA, incluindo CoreWeave, Broadcom, Intel, Bloom Energy e SanDisk.

No entanto, essa mesma concentração que ampliou os ganhos também ampliou as perdas.

Bloom Energy e SanDisk caíram cerca de 40% entre o final de junho e o início de agosto, enquanto o Wall Street Journal relatou que o fundo perdeu aproximadamente 67% durante julho.

Segundo a Reuters, as perdas acumuladas eventualmente forçaram a Situational Awareness a vender a maior parte de sua carteira de ações públicas.

A Citadel, de Ken Griffin, comprou a parcela alavancada dessas participações, com Goldman Sachs, JPMorgan Chase, Bank of America e Citigroup ajudando a viabilizar a transação.

Espera-se que o fundo retenha aproximadamente US$ 10 bilhões em ativos, incluindo investimentos privados como sua participação na Anthropic.

Analistas divergem sobre se a alavancagem é a verdadeira ameaça

O colapso dividiu observadores do mercado sobre se a alavancagem representa um risco sistêmico mais amplo.

O CEO do JPMorgan, Jamie Dimon, disse recentemente à CNBC que a dívida de margem está "bastante alta", alertando que o endividamento elevado pode amplificar a volatilidade do mercado durante períodos de estresse.

Sahil Mahtani, diretor do instituto de investimentos na Ninety One, argumentou que a alavancagem não é atualmente a maior preocupação do mercado.

Em vez disso, disse ele, o risco maior reside nas expectativas dos investidores por "lucros altos e crescentes" das empresas de IA.

Mahtani também apontou a concentração historicamente elevada em índices acionários principais, particularmente nas ações de tecnologia dos EUA. 

Embora não seja alavancagem financeira tradicional, ele argumentou que a concentração pode se comportar de forma semelhante ao amplificar quedas quando ações com grande peso sofrem pressão.

Ele descreveu o episódio da Situational Awareness em grande parte como um caso de má gestão de risco, em vez de evidência de instabilidade financeira mais ampla, acrescentando que seus efeitos permaneceram relativamente contidos.

A Alternative Investment Management Association também defendeu o uso de empréstimos pela indústria.

Um porta-voz afirmou que a alavancagem é "uma ferramenta central" para hedge funds que ajuda a melhorar retornos e fornecer liquidez, argumentando que as evidências disponíveis não sustentam tratar a alavancagem de hedge funds como uma ameaça sistêmica intrínseca.

A associação salientou ainda que perturbações de mercado anteriores ligadas à alavancagem — incluindo o colapso da Archegos Capital Management e a crise de investimentos dirigidos por passivos no Reino Unido — envolveram estruturas e investidores fundamentalmente diferentes.

O endividamento permanece elevado apesar da recente queda

Embora a correção nas ações de IA tenha forçado alguns investidores a reduzir a alavancagem, o dinheiro tomado emprestado continua profundamente enraizado nos mercados.

Segundo o Goldman Sachs, a dívida de margem na Coreia do Sul havia caído apenas cerca de 10% até o final de julho, apesar de uma forte venda que acionou chamadas de margem para um estimado de 3,5% dos adultos coreanos com contas de investimento.

Enquanto isso, dados de prime brokerage do Goldman citados pela Bloomberg mostraram que o endividamento por hedge funds focados em ações retrocedeu apenas até a metade de sua faixa histórica recente.

Isso sugere que muitos investidores institucionais continuam a manter exposição significativa à aposta em IA mesmo após a recente volatilidade.