Piyasa çökgünlüğünün asıl nedeni nedir: yapay zeka balonu korkuları mı yoksa kırılgan bir işgücü piyasası mı?

Eskiden piyasalarda işler basitti. Yapay zeka, ekonomi nasıl görünürse görünsün birkaç yıl ABD hisselerini yükseltecekti.

Ancak bu hikaye son günlerde çöktü; yapay zeka hisselerinin kralı Nvidia, yine güçlü bir rakamlar seti sundu. Pazar bir saat boyunca coşkuyla karşılık verdi, sonra her şey tersine döndü.

Aynı zamanda, gecikmeli ABD iş raporu nihayet geldi. Bu, hâlâ iş ekleyen ama ivmesini kaybeden bir işgücü piyasasını gösterdi. Faiz indirimi umutları biraz daha azaldı.

Bu hamleleri bir arada düzenlemek yatırımcıları sarstı. Ve şimdi herkes kafası karışık. Piyasa satış dalgası, yapay zeka değerlemelerinin gerilmesi, ABD işgücü piyasasının yumuşaması mı yoksa kısaltmak için acele etmeyen bir Federal Rezerv mi? Ayrıca, verilerdeki bir boşluk herkesi tahmin etmeye bırakıyor.

En son iş raporunun gerçekten gösterdiği şey

En son İstihdam Durumu raporu Eylül ayını kapsıyor ve ancak hükümet kapanması nedeniyle Kasım sonlarında yayımlandı.

Rapor, aylık olarak tarım dışı bordroların 119.000 arttığını, Ağustos ayında yaşanan düşüşün ardından yaklaşık 51.000 civarındaki konsensus tahminine karşılık gösterdi.

İşsizlik oranı tekrar %4,4'e yükseldi; bu 2021 sonlarından bu yana en yüksek seviyedir.

Yüzeyde işler kötü görünmüyor. İşler hâlâ artıyor ve işsizlik oranı kriz bölgesinden çok uzak.

Detaylar daha az rahat. İş kazanımı çok daraldı. Sağlık, eğlence ve konaklama sektörü işe alımların çoğunu sağladı.

Üretim, taşımacılık, depolama ve iş hizmetlerinin bazı bölümleri işçi karışıklığına neden olur.

Ücret artışı da yavaşladı. Ortalama saatlik kazanç aylık %0,2, yıl boyunca ise %3,8 arttı; bu oran hâlâ mevcut enflasyon oranının biraz üzerinde.

Bu şimdilik tüketimi destekliyor, ancak artan talebe işaret etmiyor.

Aynı zamanda, revizyonlar daha zayıf bir hikaye anlatıyordu. Önceki aylar indirim yapılmıştı ve Ağustos ayında bordrolarda küçük bir net kayıp var.

Basitçe söylemek gerekirse, ABD işgücü piyasasındaki eğilim artık sürekli sıkılaştırma eğilimi değil. Bu süreç yavaş işe alım, bazı döngüsel sektörlerde daha fazla işten çıkarma ve işsizliğin kademeli artışı yaşanıyor.

Federal Rezerv için bu kararlı değil, garip. Rapor eski. ABD işgücü piyasasının ABD tarihindeki en uzun kapanmadan önceki ve son kurumsal işten çıkarma duyurularından önceki durumunu anlatıyor.

Aralık ayında faiz indirimlerini tekrar düşürmek için net bir neden sunmuyor ve durgunluk da hayal etmiyor.

Neden bir yapay zeka sevgilisi piyasayı kurtaramadı?

Bu haftanın başlarında, yatırımcılar yeni bir ivme için Nvidia ve daha geniş yapay zeka kompleksine baktı.

Nvidia, gelir ve kâr açısından beklentileri bir kez daha aştı. Kısa bir süre için bu, SandP 500'ü yükseltmeye ve Nasdaq 100'ü %2'den fazla yükseltmeye yetiyordu.

Sonra ortam döndü. Kapanışa gelindiğinde, SandP 500 yaklaşık %1,6 düşmüştü ve Nasdaq 100 güçlü bir artıştan yaklaşık %2,4'lük bir kayıpa dönüşmüştü.

Nvidia'nın kendisi yaklaşık %3 düştü ve ana ABD hisse senedi göstergesi şu anda son zirvesinin yaklaşık %5 altında.

Nvidia'dan gelen rakamlar sorun değildi. Endişe bu sayıların neyi temsil ettiğidir.

Yapay zeka liderleri ve veri merkezi tedarikçileri hâlâ güçlü bir büyüme kaydediyor. Yine de bu büyümeyi desteklemek için gereken harcamalar çok büyük. Yatırımcılar, önümüzdeki beş yıl içinde elde edilen kârların bugünkü piyasa değerlerini haklı çıkarıp çıkarmayacağını giderek daha fazla soruyor.

Tüccarları rahatsız eden bir detay da Nvidia'nın artan alacaklı bakiyesidi.

Talep üst düzey tahmin ettiği kadar güçlüyse, nakit toplamadaki gecikme sorular doğurur. Müşteriler kendi sermaye bütçelerini dengelerken ödemelerini zorlayor mu?

Bu da yapay zeka talebinin ekonomiye karşı düşündüğünden daha hassas olabileceği hissini artırıyor.

ABD hisse senedi çarpımları, son geri çekilmeden sonra bile, yatırımcıların önceki heyecan dönemlerinde görülen seviyelere yakın kalıyor. Değerlemeler yüksek olduğunda, iyi sonuçlar artık yeterli değildir.

Yatırımcılar, artık patlamayan bir ekonomide yapay zekanın kalıcı bir nakit üreticisi olduğuna dair kanıt istiyor.

Güçlü bir Nvidia çeyreğinin piyasaları yükseltmemesi net bir sinyal gönderdi. Yapay zeka ticareti artık dokunulmaz görünmüyor.

Hencelendirme, kalabalık ve satış dalgasının mekanikleri

Özgüvendeki sarsıntıyı keskin bir düşüşe dönüştüren şey sadece temel bilgiler değildi. Portföyler böyle konumlandırılıyordu.

Tersine dönme gününde, SandP 500 neredeyse %2 yükseliş yaptı ancak negatif bölgeye düştü.

VIX 26'nın üzerine çıktı. Bu, Nisan ayındaki piyasa çalkantısından bu yana en büyük gün içi dalgalanmaydı.

Goldman Sachs işlem masaları, riskleri koruma ve kâr ile zararı korumak için acele ettiğini bildirdi.

Müşteriler, hisse senedi vadeli işlemlerinde, borsa işlem fonlarında ve özel sepetlerde kısa pozisyonlarını artırdı.

Aynı zamanda, likidite de azaldı. SandP vadeli işlemlerinde sipariş defterinin en üst kısmı alışılmış derinliğinin yarısından azını gösterdi. Bu da her büyük emrin fiyatlarını normalden daha fazla yapar.

Bu desen tanıdık. Yapay zeka ve mega kapitalizasyonlu teknoloji hisseleri kalabalık işlemler haline gelmişti.

Bu yıl birçok kurumsal portföy getiri için onlara güvendi. Anlatı biraz bile değiştiğinde, yatırımcılar sadece pozisyonlarını azaltmakla kalmadı. Maruz kalmayı agresif şekilde azaltmak için harekete geçtiler ve olumsuz koruma satın aldılar.

Bu takasların diğer tarafındaki satıcılar ise kendi korumalarını ayarlamak zorunda kaldı, bu da hareketi daha da artırdı.

Endeks ayrıca 100 günlük hareketli ortalamasının altına düştü. Bu teknik seviye sistematik stratejiler için önemlidir.

Kırıldıktan sonra daha fazla satış başladı. Bu mekaniklerin hiçbiri ABD işgücü piyasası veya yapay zekanın gerçek değeri hakkında yeni bir şey söylemiyor. Şüphe ortaya çıktığında fiyatların neden bu kadar hızlı düştüğünü açıklıyorlar.

İlginç bir şekilde, Goldman'ın 1950'lerin sonlarından bu yana benzer tersine dönme günlerini analiz etmesi, piyasaların ortalama olarak sonraki günler ve haftalarda yükseldiğini gösteriyor.

Tarih şu anda bir toparlanma garantisi olmasa da, bu tür olayların genellikle ekonomik bakış açında kalıcı bir değişimden ziyade pozisyon ayarlaması ile ilgili olduğunu gösteriyor.

Eksik verilerin ve Fed'in rolü

Manşetlerin ardında başka bir huzursuzluk kaynağı var. Kapatma sadece raporları geciktirmedi. Fed'in bir sonraki adımını tarttığı sırada verilerde bir boşluk yarattı.

Çalışma İstatistikleri Bürosu, Ekim ayında yapılan hane anketini yürütemedi. Bu da resmi Ekim işsizlik oranı veya katılım rakamlarının olmayacağı anlamına geliyor. Bu sayılar sonradan yeniden oluşturulamaz.

İşveren anketinden Ekim ayındaki bordrolar sonunda açıklanacak, ancak sadece Kasım raporunun bir parçası olarak.

Bu birleşik yayın 16 Aralık'ta planlanıyor. Fed 9 ve 10 Aralık'ta toplanacak.

Bu nedenle politika yapıcılar, işgücü piyasasını iki ay boyunca net bir şekilde anlamadan faiz oranları konusunda karar vermek zorunda.

Kapanmadan önce, piyasalar Aralık ayında bir faiz indirimi olasılığının yüksek olduğunu tahmin etmişti.

Büyüme yavaşladı ve enflasyon azaldıkça, yatırımcılar Fed'in gevşemeye devam etmesini bekliyordu.

Eylül istihdam raporu ve kapanmanın yarattığı veri boşluğundan sonra bu beklentiler değişti.

Vadeli işlemler şimdi gelecek ay bir kesinti olasılığının çok daha düşük olduğunu ve 2026 başlarına daha fazla vurgu yapılacağını gösteriyor.

Bu, açıkça zayıf olmadan yumuşalayan işgücü piyasasının Fed'e bekleme alanı verdiği anlamına geliyor. Aynı zamanda, işsizlik için daha yüksek başlangıç noktası, olumsuz bir şok vurulduğunda tampon daha az olur.

Piyasalar bu rahatsız edici karışıma tepki veriyor. Büyüme daha yavaş. Politika güvenlik ağı, yatırımcıların yaz aylarında umduğundan daha uzakta.

Verilerde yeni bir risk türü

Dikkat çekilmesi gereken bir açı daha var. İş verilerinin kalitesi kendisi değişiyor. Çalışma İstatistikleri Bürosu, yeni ve kapanan küçük firmalarda istihdam tahmin etme şeklini 2026 başından itibaren güncellemeyi planlıyor.

Sözde "doğum ölümü modeli", özellikle küçük işletme dinamiklerinin hızla değişebileceği dönemde, aylık bordro rakamları üzerinde büyük etkiye sahiptir.

Yeni yöntem, her ay daha çok güncel örnek bilgilerine dayanacak.

Eğer son istihdam yaratımı ekonomi yavaşlarken abartıldıysa, bu değişiklikler ve olağan yıllık kıyaslama revizyonları geriye dönüp bakıldığında son birkaç yılın daha zayıf görünmesine neden olabilir.

Bu, yatırımcıların yapay zeka patlaması sırasında ABD işgücü piyasasının gücünü nasıl değerlendirdiklerini etkiler.

Zaten yapay zeka değerlemelerini ve faiz indirimlerinin zamanlamasını sorgulayan bir piyasa, son dönemdeki iş artışının farklı bir tablosunu da sindirmek zorunda kalabilir.