Brezilya'nın Copasa özelleştirme yolu, Bradesco BBI'nın nötr derecelendirmesini yeniden teyit etmesiyle keskinleşiyor

Bradesco BBI, Minas Gerais merkezli temizlik şirketinin R$56 hisse fiyatı hedefi olan Copasa (CSMG3) hisseleri için tarafsız önerisini yeniden teyit etti.

Yerel medya kuruluşu InfoMoney'ye göre, bu değerleme Kasım ayındaki kapanış fiyatından %35'lik bir artış anlamına geliyor. Yılbaşından beri yaklaşık %100 artış gösteren Copasa'nın hisseleri, artan özelleştirme umutlarıyla desteklendi.

Minas Gerais hükümeti, 2026'nın 1. çeyreğinde gerçekleşmesi planlanan bir satış için önemli adımlar attı.

ARSAE'nin hem uygulanan hem de beklenen düzenleyici değişiklikleri, özelleştirmenin tam zamanlaması ne olursa olsun yatırım davasını güçlendiriyor.

Bu bağlamda, banka Copasa'nın özelleştirilmesi için %99 olasılıkla tahminlerini revize etti.

BBI, özel mülkiyette güçlü operasyonel artış bekliyor; bunlar, basitleştirilmiş maliyet tabanları ve yıllık sermaye sermayesi ile destekleniyor; bu da São Paulo'nun Sabesp'ine benzer şekilde RAB'a düzenli olarak geri dönecek.

Özelleştirme varsayımları altında FAHH ve kazanç büyümesi

Copsa'nın özel hale geçmesi durumunda, BBI 2025 ile 2030 arasında EBITDA için %17 ve EPS için %16 bileşik yıllık büyüme oranı (CAGR) öngörüyor.

Bu tahminler, yatırımların düzenlenmiş gelir kaynaklarına dönüşmesiyle birlikte daha düşük operasyonel giderler ve artan kârlılığa dayanmaktadır.

Verimlilik artışları değer argümanı için kritik hale gelirken, banka Copsa'nın on yılın ikinci yarısında kazanç kapasitesini önemli ölçüde artırmaya hazır olduğuna inanıyor.

Bu tahmin altında temettü olasılıkları da artıyor. Coppasa'nın dağıtımlarda tüzük sınırlamaları olması beklenmiyor; bu da BBI'nın yıllık %75'lik tutarlı bir dağıtımı sürdürmesini sağlıyor.

Temettü getirileri 2026 mali yılında yaklaşık %7 civarında olabilir; 2027'de %8'in üzerinde, 2028'de %11'e çıkabilir ve 2029'dan itibaren %12'nin üzerinde çıkabilir.

Nötr derecelendirmeye rağmen, BBI artan getirilerin gelir odaklı yatırımcılar için cazip bir tampon sağladığına inanıyor.

Değerleme senaryoları: 80 R$'dan 32 R$'a kadar

BBI'nın temel senaryosu, hisse başına R$56 hedef fiyatı varsayıyor. Ancak banka, siyasi ve düzenleyici sonuçlara dayanarak iki olası yol öneriyor.

İyimser bir senaryoda, özelleştirilmiş bir Copasa 2026 sonuna kadar hisse başına 80 R$ tutarına ulaşabilir ve bu da %92 artış anlamına gelir.

Bu değer, şirketin yaklaşık %50 civarında daha derin bir işletme gider azaltması ve IRR veya indirim oranının %8,5'e sıkıştırılmasından faydalandığını gösterir; bu, NTN-B tahvillerinin gerçek getirisinden sadece 100 baz puan daha fazladır.

Bu avantajlar, daha yüksek temettü getirileriyle desteklenecek.

Özelleştirmenin iptal edildiği veya ertelendiği ve Copsa'nın devlet kontrolünde kaldığı karamsar bir senaryoda, gözel değer yaklaşık R$32'ye düşer ve bu da %24'lük bir devalüasyonu temsil eder.

BBI, NPV'deki düşüşün, yakında onaylanması ve sahiplikten bağımsız olarak uygulanması muhtemel düzenleyici önlemlerle, özellikle yıllık sermaye ve RAB güncellemesiyle öngörüldüğünü gözlemliyor.

Riskin vurgulanmasına rağmen, banka bu senaryonun son siyasi ivme göz önüne alındığında pek olası olmadığını düşünüyor.

Minas Gerais satışı neden hızlandırıyor

BBI'daki gaz analistlerine göre, Minas Gerais'in karşılaştığı mali baskılar, eyaletin aciliyet duygusunun başlıca nedenidir.

Minas Gerais on yıllardır federal hükümete 150 milyar R$ borcu da dahil olmak üzere ciddi mali krizlerle boğulmuştur.

Devam eden müzakereler, bu yükü daha düşük faiz oranları ve ulusal mülkle yapılan ödemeler gibi tavizlerle hafifletmeyi amaçlıyor.

Coppasa'nın kendisi federal transfer için işaretlenen varlıklardan biri olmasa da, eyaletin borç paktıyla ilgili yatırım taahhütlerini yerine getirmek için önemli miktarda para kazanması gerekiyor.

Minas Gerais, bu taahhütleri yerine getirmek için Copasa'daki %50,1 hissesinin çoğunu satmayı teklif ediyor; muhtemelen %10-15 oy hakkını ve %10 oy hakkını elinde tutacak.

BBI, bu önlemlerin eyalet hesaplarını yeniden tesis etmek ve eyalet hesaplarını istikrara kavuşturmak için kilit olduğunu belirtiyor.

Aslında, son yasama adımları hükümetin kararlılığını daha da gösteriyor.

Copasa'nın özelleştirme yasası başlangıçta milletvekillerinin oy kullanabilmesinden önce halk referandumu gerektiriyordu; bu anayasal gereklilik Minas Gerais tarafından başarıyla müzakere edildi.

Bu adımı atlarsak, 2026'daki önerilen satışa büyük bir engel olan siyasi tepkiler azalır.

Önde önemli adımlar: imtiyazlar, ücretler ve düzenleyici uyumlar

Özelleştirmenin tamamlanmasından önce birkaç dönüm noktası kaldı.

Coopasa, Vergi Kredilerinin Şeffaflığı Devlet Denetim Mahkemesi'nden (TCE) onay almak ve şirketin gelirinin üçte birini oluşturan Belo Horizonte ile yeni bir imtiyaz sözleşmesi müzakere etmek zorundadır.

Sözleşmenin şehrin imtiyazını 2034'ten 2073'e uzatması bekleniyor ve Copsa'nın tahmini 1 milyar R$ ile R$1,5 milyar arasında bir ücret ödemesini gerektirebilir; bu ücret muhtemelen RAB'a eklenecek.

Copasa tarafından hizmet verilen diğer 636 belediye genellikle Belo Horizonte'nin izinden giderek sınırlı pazarlık güçleri nedeniyle önemli ek imtiyaz ücretleri talep etmeleri pek olası değildir.

Güncellenmiş BH sözleşmesinin geliştirilmiş düzenleyici hükümler içermesi bekleniyor, ancak BBI, çerçevenin Sabesp'teki kapsama ulaşmayabileceğini belirtiyor.

Özelleştirmenin kesinleşmesi için birkaç dönüm noktasına ulaşılması gerekiyor.

Coppasa, Vergi Kredilerinin Şeffaflığı Devlet Denetleme Mahkemesi'nden (TCE) onay almalı ve şirketin gelirinin üçte birini oluşturan Belo Horizonte ile yeni bir imtiyaz sözleşmesi müzakere etmelidir.

Sözleşme, şehrin imtiyazını 2034'ten 2073'e uzatmak üzere planlanıyor ve Copsa'nın muhtemelen RAB'a eklenecek 1 milyar R$ ile 1,5 milyar R$ arasında değişen bir fiyat ödemesi gerekebilir.