Tesla'nın halka arzı 'Teslanaires' yarattı. SpaceX aynı şeyi yapabilir mi?

SpaceX'in uzun zamandır beklenen borsa çıkışına geri sayım son günlerine giriyor.

On altı yıl önce Tesla borsaya açıldı ve bugün Elon Musk başka bir şirketi halka çıkarmaya hazırlanıyor; bu şirket zaten daha büyük, daha iddialı ve değerleme açısından muhtemelen çok daha tartışmalı.

Tesla'nın halka arzı yaklaşık 226 milyon dolar topladı ve elektrikli araç üreticisini yaklaşık 1,7 milyar dolar değerledi.

Bugün Tesla'nın değeri 1,5 trilyon doları aşıyor; bu, muazzam bir şekilde yaklaşık 1.000 katlık bir artışı temsil ediyor.

İlginçtir ki, Tesla'nın mevcut piyasa değeri hâlâ SpaceX'in hedeflediği değerlemenin gerisinde — tam 1,77 trilyon dolar.

Karşılaştırma kaçınılmaz.

Tarih yazabilecek büyüklükte bir halka arz olup olmayacağına karar vermeye çalışan yatırımcılar için Tesla'nın yolculuğu hem ilham hem de dikkat işaretleri sunuyor.

Yine de iki şirket aynı lideri paylaşsa da, halka açılışları neredeyse tamamen farklı görünüyor.

Tesla'nın bir girişimden küresel dev hâline geliş hikâyesi

Tesla 2010'da halka arz başvurusunu yaptığında hâlâ nispeten bilinmeyen bir girişimdi.

Şirket sadece yaklaşık altı yaşındaydı ve sınırlı sayıda satılan 109.000 dolarlık Roadster elektrikli spor otomobiliyle tanınıyordu.

Bugün net serveti 800 milyar doları aşan Elon Musk, Tesla'nın halka arz dosyasına göre yılda sadece 33.280 dolar temel maaş alıyordu.

Tesla'nın misyonu nettı. Amaç, elektrikli araçların benzinli otomobillerle rekabet edebileceğini kanıtlamak ve nihayetinde yaygın hale gelmelerini sağlamaktı.

O dönem birçok yatırımcı hâlâ ikna olmamıştı.

Şirket yalnızca birkaç araç satmıştı ve hedef pazarı önemli ölçüde genişleteceğini umduğu Model S sedanını piyasaya sürmeye hazırlanıyordu.

Tesla, başlangıç fiyatı 49.900 dolar olan premium dört kapılı sedan Model S için yaklaşık 2.000 rezervasyon sağlamıştı.

Yatırımcıların karşı karşıya olduğu temel soru basitti: "Tesla yeterince araba üretebilir ve satabilir mi?"

Bugün bu teklif bariz görünüyor.

2010'da ise durum hiç de öyle değildi.

Tesla, Ford Motor Co.'nun 1956'daki halka arzından bu yana borsaya çıkan ilk ABD otomobil üreticisiydi ve o dönem daha geniş piyasa elektrikli araçlara şüpheyle bakıyordu.

Tesla, 2010'da küresel piyasa standardlarına göre çok küçük bir şirketti.

Değerlemesi küresel GSYH'nin yalnızca %0,003'ünü temsil ediyordu.

1,5 trilyon doların üzerinde bir piyasa değeriyle bugün yaklaşık olarak küresel GSYH'nin %1,5'ini temsil ediyor.

Bu arada Ford, Tesla'nın piyasa değerinin yalnızca yaklaşık %3–4'ü değerinde.

SpaceX, Tesla'nın ulaştığı yerden başlıyor

SpaceX halka açık piyasalara çok farklı bir konumdan giriyor.

Muazzam hedeflere sahip küçük bir şirket olmak yerine, zaten dünyanın en değerli özel uzay şirketi konumunda.

2002'de kurulan SpaceX, halka sermaye aramadan önce iki yıldan fazla süredir birden fazla iş kolu inşa etti.

Şirket artık Starlink uydu interneti, roket fırlatma hizmetleri, hükümet ve savunma sözleşmeleri, uzay altyapı projeleri, xAI ve yapay zeka operasyonları ile gelecekteki AI ve yörüngesel veri merkezi girişimlerini işletiyor.

Gelirler 2025'te yaklaşık 18,7 milyar dolara ulaştı; Starlink bunun yaklaşık 11,4 milyar dolarını oluşturdu.

Tesla'nın halka arzı bir iş modelini kanıtlamaya yönelikken, SpaceX'in arzı değerlemesini kanıtlamaya odaklı.

Yatırımcıların bugün karşılaştığı soru şöyle: "SpaceX, 1,75 trilyon dolarlık bir değerlemeyi haklı çıkaracak kadar büyüyebilir mi?"

Değerleme farkı muazzam

Fark, değerleme çarpanları üzerinden bakıldığında özellikle çarpıcı hale geliyor.

Tesla'nın halka arz değerlemesi, yıllık satışların yaklaşık 15 katına tekabül ediyordu.

SpaceX ise satışların 90 katını aşan bir değerleme hedefliyor. Bu prim olağanüstü.

Yatırımcılar mevcut kârlılık için ödeme yapmıyor.

Aslında SpaceX kârlılığın zor elde edilebileceğini açıkça kabul ediyor.

Şirket, izahnâmesinde "net zarar geçmişi bulunduğunu ve gelecekte kârlılık elde edemeyebileceğini" belirtti.

SpaceX 2025'te 18,67 milyar dolar gelir bildirdi ancak net 4,94 milyar dolar zarar açıkladı; bir önceki yıl ise 791 milyon dolar kâr sağlamıştı.

2026'nın ilk çeyreğinde harcamalar yapay zeka altyapısı ve Starship geliştirmelerine yönelik arttıkça zararlar daha da genişledi.

Değerlemenin büyük kısmı gelecek olasılıklara dayanıyor: AI altyapısında liderlik, devasa Starlink genişlemesi, gelecekte uzay tabanlı veri merkezleri, uzay altyapı hizmetleri ve Mars ile ilişkili potansiyel fırsatlar.

Izahnâme, alçak Dünya yörüngesinde bir milyona kadar AI Sat Mini uyduyu içerebilecek planlardan söz ediyor ve projeyi insanlığı "Kardashev Tip II uygarlığı"na taşıma hırsıyla ilişkilendiriyor.

Eleştirmenler bu varsayımların çoğunu son derece spekülatif olarak görüyor.

Değerleme uzmanlarının görüşleri

Sayıları yakından inceleyenler arasında New York Üniversitesi profesörü ve sıkça "değerlemenin dekanı" olarak anılan Aswath Damodaran da var.

Izahnâmeyi incelemeden önce Damodaran SpaceX'in yaklaşık 1,2 trilyon dolar değerinde olduğunu tahmin etmişti.

Dosyayı analiz ettikten sonra bu tahmini mütevazı şekilde artırdı.

"Eğer izahnâmenin SpaceX hikâyeme etkisini özetleyecek olsaydım, hikâyeyi daha büyük ama aynı zamanda daha değişken hale getirdiğini söylerdim," dedi.

Revize edilmiş değerlemesi yaklaşık 1,3 trilyon dolar, yani hisse başına yaklaşık 100 dolar düzeyinde.

Damodaran ayrıca SpaceX'in yüksek değerlemesine yönelik eleştirileri de ele aldı.

"SpaceX, küçük gelirleri ve büyük zararları olan bir şirket ve ona yüz kat gelir (1,8 trilyon dolarlık bir fiyatlandırmanın getireceği seviye) ödemek akılsızca görünüyor," dedi.

Yine de yalnızca geleneksel değerleme metriklerine ısrarla bağlanan yatırımcıların genellikle olgun veya gerileyen işletmelere yoğunlaştıklarını savundu.

Yine de o seviyelerden satın almıyor.

"Unutulmamalı ki Facebook halka arzından birkaç ay sonra teklif fiyatının yarısına satılıyordu ve Uber halka arzdan sonraki yılda piyasa değerinin %50'den fazlasını kaybetti; her iki şirket de aşırıdan eksik değerlene geçiş yaşadı," dedi.

Morningstar'ın iskonto edilmiş nakit akışı analizi ise SpaceX'i yaklaşık 780 milyar dolar değerliyor; bu, şirketin önerilen 1,75 trilyon dolarlık halka arz değerlemesinin yarısından az ve son özel piyasa ikincil değerlemelerinin çok üstünde.

Tesla da zarar ediyordu

SpaceX destekçileri, Tesla'nın halka arz olduğunda kârlılık açısından örnek bir şirket olmadığını hatırlatıyor.

2009'un ilk dokuz ayında Tesla 31,5 milyon dolar zarar etti; bu, bir önceki yıl kaydedilen 57,3 milyon dolarlık zarardan bir iyileşme gösteriyordu.

Gelirler hızla 580.000 dolardan 93,4 milyon dolara yükseldi.

Tesla, Model S teslimatlarının 2012'de önemli ölçüde başlamasına kadar yatırımcıların zarar etmeye devam etmeyi beklemeleri gerektiği konusunda uyarıda bulundu.

Tesla'nın dönüm noktalarından biri Mayıs 2013'te hisse fiyatının ilk çeyreksel kârını bildirdikten sonra %81 yükselmesiydi.

Başarı mütevazıydı, ancak şirketin sonunda sürdürülebilir bir iş kurabileceğinin işaretiydi.

Ancak şirket 2018'e kadar istikrarlı bir şekilde kârlı hale gelmedi.

Citrine Venture Partners'ın yöneticisi Ruth Foxe-Blader BBC'ye şöyle dedi: "Böyle bir proje için halka arz noktasında zarar etmesi şaşırtıcı değil."

Neden Tesla daha güvenli bir yatırım olmuş olabilir

İronik olarak, operasyonel açıdan daha riskli bir iş olmasına rağmen, Tesla değerleme açısından daha güvenli bir yatırım olmuş olabilir.

Tesla yaklaşık 1,7 milyar dolarlık bir değerlemede halka açıldığında, yukarı yön potansiyeli muazzamdı.

Yükseliş şu sonuçları doğururdu:

• 17 milyar dolar 10 kat getiri sağlardı
• 170 milyar dolar 100 kat getiri yaratırdı
• 850 milyar dolar 500 kat getiri oluştururdu

Tarih bu sonuçların imkânsız olmadığını gösterdi.

Halka arz sırasında Tesla'ya 10.000 dolar yatıran bir yatırımcı, 2025 Haziran itibarıyla hisseleriyle neredeyse 3 milyon dolar değerinde bir portföye sahip olurdu.

Aynı yatırım S&P 500'de yaklaşık 57.000 dolara yükselirdi.

Tesla'nın yükselişi "Teslanaires" olarak bilinen bir milyoner sınıfı yarattı.

SpaceX çok farklı bir yerden başlıyor. 10 kat getiri için 17,5 trilyon dolarlık bir piyasa değeri gerekirdi.

Beş kat getiri ise 8,75 trilyon dolar değerinde bir şirket anlamına gelir.

Bu rakamlar çoğu ulusal borsa piyasasının mevcut piyasa değerlerini aşardı.

Büyüklük gerçeği gelecekteki getiriler üzerinde doğal bir tavan oluşturuyor.

Tarihten çıkarılacak dersler

Tesla'nın halka arz hikâyesi sonuçta basitti: "Elektrikli arabalar benzinli arabalara üstün gelecek."

SpaceX'in anlatısı ise çok daha geniş kapsamlı.

Yatırımcılardan iletişim, yapay zeka, uydu altyapısı, yörüngesel bilişim ve muhtemelen dünyanın ötesine insanlığın genişlemesi gibi alanların hepsinin tek bir şirket etrafında birleşeceğine inanmaları isteniyor.

Goldman Sachs'ın iddiasına göre sadece SpaceX'in AI işi 2030'a kadar yılda 300 milyar dolardan fazla gelir üretebilir.

Bu projeksiyonların gerçekleşip gerçekleşmeyeceği, halka arzı çevreleyen belirleyici sorulardan biri olmaya devam ediyor.

Tarih temkinli olunması için bazı nedenler sunuyor.

Finans profesörü Jay Ritter'ın araştırması, aşırı yüksek gelir çarpanlarıyla başlayan halka arzların izleyen yıllarda genellikle daha geniş piyasadan düşük performans gösterme eğiliminde olduğunu ortaya koydu.

Satışların 40 katından fazla ile listelenen şirketler genellikle zaman içinde belirgin biçimde geride kaldı.

SpaceX 2025 gelirinin 90 katından fazlası üzerinden halka açılmayı hedefliyor.

Buna rağmen, Morningstar analistleri güçlü talebin şirket halka açıldıktan sonraki ilk günlerde hisseyi destekleyebileceğine inanıyor.

Analistlerin dediği gibi: "Küçük bir ilk arz, neredeyse dünyadaki tüm yatırım bankalarının desteği, AI altyapısı alımları için coşkulu yatırımcı iştahı ve halka arzdan sadece 15 işlem günü sonra Nasdaq 100 Endeksi'ne alınma için benzeri görülmemiş bir yol ile SpaceX'in hisse fiyatının ayrılmayı izleyip yörüngeye tırmanmaya kadar sağ kalacağını, en azından bir süre için, öngörüyoruz."

Ancak daha büyük sınav, ilk heyecanın sönmesinin ardından gelebilir.

"Fırlatma aracı üzerindeki en yüksek atmosferik basınç anı olan Max Q, halka arzı izleyen aylarda gelecek; özel yatırımcılar ve çalışanlar tarafından tutulan ardışık hisse dilimlerinin kamuya satış için kullanıma açılmasıyla SpaceX hissesi için bu dönem zorlu olacak," dedi Morningstar.

Kilitlenme süresi bitimlerinin ardından ilave hisseler piyasaya girdikçe yatırımcılar hisse için sürdürülebilir talebin nerede olduğunu daha net görebilecek.

Analistler eklediler: "SpaceX'in gelecekteki çalışmalarına ve potansiyel başarısına katılmak isteyen uzun vadeli yatırımcıların, ilk arzın sağlayacağından daha yüksek bir güven marjıyla bunu yapma fırsatlarına sahip olacaklarını düşünüyoruz."