Hvorfor Warner Bros Discovery foretrækker Netflix' tilbud frem for Paramounts fjendtlige bud

Warner Bros. Discovery anbefalede onsdag, at aktionærerne afviser et uopfordret overtagelsesforslag fra Paramount, hvilket eskalerer den højrisiko-kamp om kontrollen over mediekoncernen.

I et skarpt formuleret brev sagde bestyrelsen, at tilbuddet rejste alvorlige bekymringer om finansieringssikkerheden og anklagede Paramounts støtter, Larry og David Ellison, for gentagne gange at vildlede investorer om styrken af finansieringen bag aftalen.

"Som bestyrelse har vi nu gennemført endnu en gennemgang og fastslået, at PSKYs tilbudstilbud fortsat er ringere end Netflix-fusionen. Bestyrelsen fortsætter med enstemmigt at anbefale Netflix-fusionen, og at I afviser PSY-tilbuddet og ikke tilbyder jeres aktier," sagde WBD's brev til aktionærerne.

Bestyrelsen sagde, at det under alle drøftelser havde været klart, at ethvert troværdigt tilbud ville kræve en fuld og ubetinget finansieringsforpligtelse fra Ellison-familien.

Hvad er Warners bekymring omkring finansieringsstrukturen?

Kernen i Warner Bros. Discoverys indsigelse er manglen på en direkte Ellison-familiens forpligtelse til den foreslåede egenkapitalcheck på 40,65 milliarder dollars.

Paramount, som kontrolleres af Ellison-familien, har sagt, at deres forslag inkluderer en fuld backstop, men Warner Bros. Discovery sagde, at det ikke var tilfældet.

"PSKY har konsekvent vildledt WBD-aktionærerne om, at deres foreslåede transaktion har en "fuld backstop" fra Ellison-familien. Det gør den ikke, og har aldrig gjort det," sagde WBD's brev til aktionærerne.

"I stedet foreslår de, at du stoler på en ukendt og uigennemsigtig, tilbagekaldelig trust for sikkerheden i denne afgørende aftalefinansiering. På trods af gentagne gange at være blevet fortalt af WBD, hvor vigtigt en fuld og ubetinget finansieringsforpligtelse fra Ellison-familien var – og på trods af deres egne rigelige ressourcer samt flere forsikringer fra PSKY under vores strategiske gennemgangsproces om, at en sådan forpligtelse var på vej – har Ellison-familien valgt ikke at bakke op om PSKY-tilbuddet," stod der i brevet.

Brevet fremhævede også, at trustens ansvar for skader ville være begrænset til kun 7 % af dens forpligtelse, eller omkring 2,8 milliarder dollars ved en transaktion til en værdi af mere end 108 milliarder dollars.

Warner Bros. Discovery sagde, at den potentielle skade for aktionærerne, hvis aftalen faldt sammen, sandsynligvis ville overstige dette beløb betydeligt.

Bestyrelsen tilføjede, at Paramounts balance og kreditprofil rejste yderligere bekymringer og pegede på høje gearingsniveauer og begrænset fri pengestrømsgenerering, hvis handlen skulle blive gennemført.

"Derudover overvejer PSKY 9 milliarder dollars i synergier fra fusionerne mellem Paramount/Skydance og deres tilbud på WBD. Disse mål er både ambitiøse fra et operationelt perspektiv og vil gøre Hollywood svagere, ikke stærkere," sagde WBD til aktionærerne.

Brevet kaldte også Paramounts tilbud for "illusorisk".

"Tilbuddet kan opsiges eller ændres af PSKY når som helst før dets udløb; det er ikke det samme som en bindende fusionsaftale."

WBD's støtte til Netflix' tilbud

Warner Bros. Discovery sammenlignede Paramounts bud med det, de beskrev som en overlegen og fuldt forhandlet fusionsaftale med Netflix.

Ifølge virksomheden kræver Netflix-aftalen ingen egenkapitalfinansiering og er bakket op af et børsnoteret selskab med en markedsværdi på over 400 milliarder dollars og en investeringsgradsbalance.

Netflix skrev i et brev til WBD-aktionærerne, at deres finansieringsstruktur er ren og sikker, med forpligtet gældsfinansiering fra store institutioner og uden afhængighed af tilbagekaldelige trusts, personlige lån eller udenlandske statslige formuefonde.

Virksomheden har også indsendt regulatoriske indberetninger og oplyser, at den forventer at afslutte aftalen inden for 12 til 18 måneder.

Netflix fremhævede sit gebyr på 5,8 milliarder dollars for omvendt terminering, det største af sin slags i en offentlig MandA-aftale, som bevis på sin tillid til at sikre regulatoriske godkendelser i USA og Europa.

Hvordan ser analytikere på den seneste udvikling?

Analytikere sagde generelt, at Warner Bros. Discoverys afvisning af Paramount Skydances tilbud afspejler reelle bekymringer om aftalesikkerhed, selvom de konkurrerende forslag indebærer forskellige regulatoriske risici.

Jeffrey Wlodarczak, administrerende direktør for Pivotal Research Group, sagde, at Warners bestyrelse havde gyldige grunde til at støtte Netflix' bud, som han beskrev som fast og fuldt støttet af en køber med stor lomme.

"WBD's bekymringer over PSKY-tilbuddet er legitime, da Netflix-tilbuddet er fast og støttes af et kæmpe selskab med betydelig evne til at øge gearing," sagde Wlodarczak.

Han tilføjede, at Paramount Skydance-forslaget virkede mindre sikkert og bemærkede, at det ikke direkte støttes af Ellison-familien og potentielt kan blive trukket tilbage.

Wlodarczak advarede dog om, at reguleringskontrol kunne vippe balancen.

Han sagde, at Paramounts tilbud sandsynligvis vil møde færre konkurrencemæssige udfordringer end en Netflix-fusion, som forventes at gennemgå en grundig gennemgang.

Han tilføjede, at Netflix stadig kunne få godkendt tilsynsmyndighederne ved at ændre aftalen, såsom at frasælge aktiver som HBO, samtidig med at kort- til mellemlange indholdsaftaler opretholdes.

Paolo Pescatore, analytiker hos PP Foresight, beskrev Warners holdning som en klar tillidserklæring til Netflix' evne til at eksekvere.

"Dette er en stærk opbakning til Netflix' tilbud og dets fremtidige evne til at eksekvere som en samlet enhed," sagde Pescatore.

Han tilføjede, at Netflix' forslag syntes at tilbyde en bedre samlet balance mellem værdi og regulatorisk sikkerhed, og kaldte det "den letteste vej".

Jonathan Kees, senior forskningsanalytiker hos Daiwa Capital Markets, sagde, at kampen sandsynligvis vil eskalere til en langvarig offentlig og aktionær konflikt.

"Det vil sandsynligvis blive et medie- og fuldmagtsshow, hvor begge parter præsenterer deres sag for aktionærerne såvel som for pressen," sagde Kees.

Han forventer, at tvisten kulminerer på Warner Bros. Discoverys næste aktionærmøde, sandsynligvis i begyndelsen af sommeren 2026.

Kees bemærkede, at institutionelle investorer kontrollerer omkring 73 % af Warner Bros. Discoverys aktier, hvor Vanguard, BlackRock og State Street er blandt de største indehavere.

Selvom sådanne investorer ofte overvejer rådgivende anbefalinger om fuldmagter, sagde han, at de ikke altid følger dem automatisk.

På trods af kontroversen sagde Kees, at han mener, at Paramount Skydances økonomiske støtte stadig er tilstrækkelig, selvom nogle profilerede støtter trækker sig, hvilket understreger, at resultatet i sidste ende vil afhænge af aktionærernes holdning og gennemførelsen af aftalen.

Hvilke muligheder har Paramount nu?

Paramount, som indsendte seks forslag til Warner Bros. Discovery over en 12-ugers periode, skal nu overveje sit næste skridt, herunder muligheden for at øge sit tilbud.

Ifølge vilkårene i Warner Bros. Discoverys aftale med Netflix er virksomheden forhindret i aktivt at søge konkurrerende bud.

Paramount kunne dog stadig vælge at gøre sit forslag mere attraktivt og sende det direkte til Warner Bros. Discovery til overvejelse.

Hvis Warner Bros. Discovery skulle opgive Netflix-transaktionen til fordel for en anden byder, ville de være forpligtet til at betale Netflix et pausegebyr på 2,8 milliarder dollars.

Netflix kunne på sin side også reagere på enhver fornyet tilgang fra Paramount ved at forbedre sit eget tilbud.

På trods af bestyrelsens anbefaling kan Paramount stadig tage sin sag direkte til Warner Bros. Discovery-aktionærerne.

Pescatore sagde, at de seneste udviklinger svækker Paramount Skydance.

"Bolden ligger nu solidt hos Paramount Skydance til at hæve deres tilbud betydeligt," sagde Pescatore og tilføjede, at selv et højere bud måske ikke kan overvinde bestyrelsens bekymringer.

Tilbuddet kan inkludere at lancere en offentlig kampagne, sende materialer til investorer eller øge sit tilbud for at gøre det mere attraktivt.

Hvis Paramount kunne overbevise et flertal af aktionærerne om at tilbyde deres aktier, kunne de opnå kontrol selv uden bestyrelsens støtte.

Ethvert forbedret tilbud ville tvinge Warner Bros. Discoverys bestyrelse til at revurdere sin position.

Analytikere har sagt, at en afstemning om aktionærerne sandsynligvis ikke finder sted før april, hvilket giver plads til yderligere manøvrer i de kommende måneder.

For at genoplive sine chancer sagde Wlodarczak, at Paramount Skydance sandsynligvis ville være nødt til at fjerne den tilbagekaldelige truststruktur, opgive sin fjendtlige tilgang, øge sit tilbud for at tage højde for Netflix' break-up fee og acceptere en højere opsigelsesstraf selv.

Hvordan kunne politik og regulering forme resultatet?

Regulatorisk kontrol truer begge forslag, men Paramount har argumenteret for, at deres bud vil møde færre konkurrencemæssige udfordringer end et samarbejde med Netflix, som allerede dominerer global streaming.

Det forventes, at Det Hvide Hus spiller en rolle i at forme, hvor aggressivt tilsynsmyndighederne undersøger begge aftaler.

Ellison-familien er allieret med præsident Donald Trump, og Paramounts støtter inkluderer Golfstatens statslige investeringsfonde.

Trump har sagt, at han ikke er tæt på nogen af byderne, men har antydet, at Netflix' forslag kan vække konkurrencebekymringer og tilføje endnu et lag af usikkerhed til en allerede kompleks kamp om overtagelsen.