Perché l'operazione "Sell America" è finita e lo shutdown del governo è solo rumore

La frase "Sell America" ha fatto irruzione nei titoli dei giornali all'inizio di quest'anno. Sembrava che gli investitori globali stessero finalmente voltando definitivamente le spalle ai mercati statunitensi.

Il termine è in circolazione dagli anni '80, ma questa volta il fattore scatenante sono state le tariffe del "Giorno della Liberazione" del presidente Trump ad aprile. Quando le azioni, le obbligazioni e il dollaro scendono tutti in una volta, gli investitori iniziano davvero a preoccuparsi.

I commentatori hanno avvertito della fuga di capitali e della fine del dominio finanziario americano. Per un momento, la reazione è stata reale. Ma solo pochi mesi dopo le prove dimostrano che lo scambio non si è mai trasformato in un cambiamento permanente.

Il denaro straniero non ha lasciato gli Stati Uniti. Di fatto, è rifluito. Anche ora, mentre il governo degli Stati Uniti entra in un altro shutdown, i mercati sembrano molto più resilienti di quanto suggerisca la retorica.

Cosa significa veramente "Sell America"

Il termine è l'abbreviazione nei mercati per un'ampia rotazione degli asset statunitensi. Di solito si riferisce agli investitori stranieri che tagliano contemporaneamente l'esposizione ai Treasury, al dollaro e alle azioni statunitensi.

La logica è che se gli Stati Uniti appaiono sopravvalutati o politicamente instabili, il denaro globale si sposta altrove, spesso in Europa, Asia o nei mercati emergenti. È possibile correre un rischio aggiuntivo anche vendendo allo scoperto gli asset statunitensi.

Questa narrazione è già emersa in passato. Negli anni '80 è arrivato con l'Accordo di Plaza. Negli anni 2000 è arrivato il dibattito sul "deficit gemello". Dopo il 2008 è riemersa ogni volta che gli investitori hanno messo in dubbio la credibilità della politica monetaria o fiscale degli Stati Uniti durante la crisi finanziaria globale.

In pratica, il fattore scatenante è spesso un mix di tre cose. In primo luogo, i dubbi sulla credibilità della politica, come i discorsi aperti a Washington sulla tolleranza di un dollaro più debole.

Il secondo fattore scatenante sono i gap di valutazione, quando le azioni statunitensi vengono scambiate a multipli più ricchi rispetto alle controparti globali.

E terzo, la dinamica dei flussi. Poiché gli investitori esteri detengono quasi il 30% dei Treasury statunitensi e quasi il 18% delle azioni statunitensi (dati 2024), quando questi flussi iniziano a muoversi, gli effetti sono visibili in tutte le asset class.

Lo shock di aprile che ha fatto rivivere la frase

La versione di quest'anno di "Sell America" è iniziata ad aprile, dopo che Trump ha annunciato tariffe aggressive ad aprile. Invece di rafforzare il dollaro, che è la reazione da manuale ai dazi, il biglietto verde è sceso.

I Treasury sono stati pesantemente venduti, con il rendimento a 30 anni che è balzato sopra il 5%. Il SandP 500 è crollato, mentre le azioni asiatiche ed europee sono salite. Per alcune settimane è sembrata un'uscita coordinata dagli asset statunitensi.

Gli strateghi hanno notato quanto fosse insolita la correlazione. I beni rifugio come i Treasury e il dollaro, che normalmente attirano afflussi durante l'incertezza, venivano scaricati insieme alle azioni. Gli analisti hanno definito i Treasury un "prodotto contaminato".

E la narrazione ha preso fuoco. Dopo anni di affidamento sui risparmi esteri, gli Stati Uniti si trovavano finalmente ad affrontare la resistenza.

Due ulteriori fattori hanno dato trazione allo spavento. Il team economico dell'amministrazione ha messo in discussione l'impegno tradizionale per un dollaro forte, minando la fiducia degli investitori nella valuta di riserva.

Allo stesso tempo, Moody's ha declassato il credito statunitense, aumentando le preoccupazioni che la traiettoria fiscale di Washington fosse fuori controllo.

Perché l'operazione è fallita quasi immediatamente

A maggio i dati mostravano che le vendite non erano durate. L'economista di Apollo Torsten Sløk ha osservato che i rendimenti sono aumentati durante le ore di New York, quando gli investitori statunitensi erano attivi, ma sono diminuiti al di fuori delle ore statunitensi, quando gli stranieri stavano acquistando.

Ciò suggerisce che i conti interni stanno alleggerendo i titoli del Tesoro, mentre gli acquirenti esteri stanno prendendo l'altra parte.

I dati sui flussi del Dipartimento del Tesoro lo hanno confermato. Dopo le vendite nette di aprile, a maggio e giugno gli stranieri si sono trasformati in acquirenti netti sia di Treasury che di azioni statunitensi.

Anche i Treasury statunitensi sono stati molto richiesti a luglio, con le riserve estere che sono salite ai massimi storici quel mese e sono aumentate del 9% su base annua.

A metà anno, le allocazioni estere alle azioni statunitensi si attestavano a oltre il 30% del loro mix di attività finanziarie. Questo livello è vicino ai massimi storici, molto al di sopra della media a lungo termine di circa il 19%. La presunta uscita dalle azioni statunitensi non si è mai concretizzata.

Parte del motivo è che lo shock tariffario è stato meno dannoso di quanto si temesse. Citi stima che l'aliquota tariffaria effettiva si sia attestata più vicina al 9% rispetto al 18% principale, una volta prese in considerazione le esenzioni, le soluzioni alternative alla catena di approvvigionamento e l'assorbimento dei margini.

Allo stesso tempo, le previsioni sugli utili si sono dimostrate resilienti e a giugno i principali indici statunitensi si sono ripresi e hanno raggiunto nuovi massimi.

L'altra ragione è più fondamentale. È dovuto al fatto che i mercati esteri semplicemente non hanno la stessa profondità nei titoli tecnologici. Gli utili tecnologici statunitensi continuano a dominare la performance azionaria globale, che rimane difficile da sostituire.

Anche con valutazioni eccessive, il profilo di crescita delle società statunitensi è più solido rispetto alla maggior parte delle società sviluppate.

Perché lo shutdown non è un nuovo fattore scatenante

L'ultimo shutdown del governo ha sollevato nuove notizie sulle disfunzioni negli Stati Uniti. Ma la storia dimostra che le chiusure raramente modificano la direzione del mercato.

Dal 1981 ci sono stati dieci episodi. Nella metà di essi, il SandP 500 ha subito un pullback di oltre il cinque percento. Eppure nessuno ha innescato una recessione o un crollo del mercato. Durante lo stallo di 35 giorni nel 2018, il SandP 500 ha effettivamente guadagnato oltre il 10%.

Secondo le stime di base, il freno economico è modesto, circa 0,1-0,2 punti percentuali di crescita del PIL a settimana. L'attività persa di solito ritorna una volta che il governo riapre.

Il problema più grande è il blackout dei dati. Gli investitori non riceveranno rapporti tempestivi sulle buste paga, sulle richieste di disoccupazione o sull'inflazione se lo stallo si protrae, il che rende più difficile valutare la prossima mossa della Fed. Questa incertezza può aumentare la volatilità, ma non cambia sostanzialmente il percorso di crescita.

Questa volta il teatro politico è più acuto, con l'amministrazione Trump che minaccia licenziamenti di massa invece di licenziamenti temporanei. Se realizzato, ciò aumenterebbe la disoccupazione e potenzialmente peserebbe sui consumi.

Ma finora i mercati stanno prendendo la situazione con calma. I tre principali indici sono scesi solo leggermente martedì, senza che nessuno sia sceso nemmeno di mezzo punto percentuale. Questa reazione attenuata suggerisce che gli investitori vedono lo shutdown come un rumore piuttosto che un evento di cambio di regime.

La lezione più acuta per gli investitori

La vera lezione del 2025 non è che gli investitori globali stiano lasciando l'America. È che gli Stati Uniti continuano ad essere l'ancora del capitale globale.

Il panico di aprile è stato un caso di rischio politico in collisione con un posizionamento affollato. Una volta che gli investitori hanno ricalibrato l'impatto effettivo sugli utili e confrontato le opportunità degli Stati Uniti con quelle del resto del mondo, i flussi sono tornati rapidamente.

Questo, naturalmente, non significa che gli Stati Uniti siano invulnerabili. I driver di un vero episodio di "Sell America" rimangono. Questi includono una politica fiscale che erode la fiducia, un declino disordinato del dollaro o un divario di crescita relativa sostenuto.

Tali rischi non dovrebbero essere ignorati. Ma l'esperienza di aprile ha dimostrato che gli investitori stranieri vedono ancora i Treasury e le azioni come interessanti. Rendimenti più elevati attirano gli acquirenti. Gli utili tecnologici sostengono le allocazioni azionarie. Il dollaro rimane la riserva mondiale di default.

Shutdown, battaglie tariffarie e turbolenze politiche potrebbero sconvolgere i mercati nel breve termine. Eppure, per ora, i dati mostrano che l'operazione "Sell America" è stata una tendenza da prima pagina, non secolare.

Gli investitori che hanno reagito allo spavento scaricando gli asset statunitensi hanno perso un rally verso nuovi massimi, mentre quelli che hanno guardato oltre il rumore sono stati premiati. Questa potrebbe essere la vera lezione qui. L'America rimane rumorosa, ma è ancora dove il denaro globale vuole stare.