L'economia cinese sta esaurendo le opzioni di crescita

Per la maggior parte degli ultimi due decenni, l'economia cinese potrebbe risolvere la crescita lenta azionando una delle tre leve. Potrebbe spingere gli investimenti, promuovere immobili o vendere di più al resto del mondo.

Oggi, una leva è rotta, un'altra è politicamente limitata e la terza provoca resistenza all'estero.

Anche se l'economia è ancora in espansione, il menù delle opzioni affidabili si sta rapidamente riducendo.

L'investimento non offre più la risposta di un tempo

Gli investimenti erano una volta la via d'uscita più rapida della Cina dai guai. Gli investimenti in immobili sono diminuiti del 2,6% nei primi 11 mesi dell'anno rispetto allo stesso periodo del 2024.

Il drag è dominato dagli immobili, dove gli investimenti sono diminuiti di quasi il 16% nello stesso periodo.

Una volta per un quarto dell'attività economica, includendo i settori correlati, l'immobiliare è passato da un motore di crescita a un limite strutturale.

Il settore un tempo assorbiva capitale su larga scala e trasmetteva rapidamente la crescita. Ora fa il contrario, abbassando la fiducia.

L'infrastruttura era una solita riserva, ma ora è anche limitata.

I governi locali affrontano limiti di indebitamento più rigidi e stanno utilizzando maggiori capacità di finanziamento per rifinanziare gli obblighi esistenti piuttosto che avviare nuovi progetti.

Gli investimenti non sono scomparsi, ma sono diventati più lenti, selettivi e meno potenti come motore di crescita.

C'è anche un'intenzione dietro il rallentamento. I responsabili politici sono diventati più espliciti nel limitare gli investimenti inefficienti e la capacità in eccesso.

Questo ha ristretto il campo degli stimoli contundenti. La crescita non è più qualcosa che si può accelerare semplicemente costruendo di più.

Il consumo è debole nonostante il supporto mirato

La spesa delle famiglie si è rivelata ostinatamente difficile da rigenerare. Le vendite al dettaglio sono cresciute solo dell'1,3% a novembre rispetto all'anno precedente.

Si tratta di un calo rispetto al 2,9% di ottobre e del ritmo più debole al di fuori del periodo pandemico.

La parte preoccupante, tuttavia, è che la crescita del retail è rallentata per sei mesi consecutivi, la più lunga di questo tipo dal 2020.

La composizione della spesa è significativa. Le vendite di auto sono diminuite di circa l'8% su base annua, mentre quelle di elettrodomestici sono calate di quasi il 19%, secondo dati del settore e ufficiali.

Entrambe le categorie erano state precedentemente eliminate dai sussidi di permuta. Quando quegli effetti svanirono, la domanda seguì.

Questa non è una storia di carenze di liquidità. I consumatori sono semplicemente riluttanti a spendere.

Il tasso di disoccupazione urbana si è mantenuto al 5,1% a novembre, mentre la disoccupazione giovanile rimane elevata oltre il 17%, limitando la fiducia nella crescita del reddito.

Ancora più importante, il calo dei prezzi immobiliari continua a influenzare il comportamento delle famiglie.

I prezzi medi delle case nelle grandi città sono nuovamente diminuiti a novembre, prolungando una calata pluriennale.

Con il Fondo Monetario Internazionale che stima che circa il 70% della ricchezza delle famiglie sia legata al settore immobiliare, anche piccoli cali di prezzo hanno effetti sproporzionati sulle decisioni di spesa.

I sussidi possono spostare il momento degli acquisti, ma non possono compensare un'erosione sostenuta della ricchezza percepita.

Le esportazioni stanno portando a crescita e attirando attenzione

Con la domanda interna sotto pressione, le esportazioni hanno assorbito gran parte del carenza.

La produzione industriale è cresciuta del 4,8% su base annua a novembre, superando i consumi e gli investimenti, sostenuta da forti ordini esteri.

Il risultato è stato un surplus commerciale record di circa 1,1 trilioni di dollari nei primi undici mesi del 2025, secondo i dati doganali.

Dal punto di vista della contabilità della crescita, le esportazioni sono state decisive nel mantenere il PIL vicino all'obiettivo del 5% del governo.

Le esportazioni comportano anche costi fiscali immediati inferiori. Bypassano la fiducia delle famiglie, non si affidano ai bilanci dei governi locali e producono rapidamente la produzione.

In un contesto politico limitato, questo li rende attraenti.

Ma i costi si stanno accumulando. L'offerta in eccesso persistente ha mantenuto i prezzi alla produzione in deflazione per più di tre anni.

Esternamente, i partner commerciali stanno rispondendo con minacce tariffarie e nuove barriere, non solo negli Stati Uniti ma in tutta Europa e nei mercati emergenti.

La forza delle esportazioni che una volta alleviata la sta generando sempre di più.

I mercati stanno migliorando più velocemente dei fondamentali

Mentre l'economia reale fatica a riprendere slancio, i mercati finanziari cinesi si sono mossi nella direzione opposta.

Le azioni, lo yuan e i titoli di stato onshore sono tutti sulla buona strada per registrare guadagni nel 2025, una combinazione che non si vedeva da diversi anni.

Gli investitori stranieri hanno aumentato le partecipazioni in azioni cinesi al ritmo più rapido dal 2020 fino al terzo trimestre, mentre la domanda di obbligazioni sovrane offshore è rimasta forte nonostante i rendimenti bassi.

Lo yuan si sta avvicinando al suo primo guadagno annuale rispetto al dollaro dal 2021.

Forse si trattava di politica, con le autorità che hanno implementato strumenti di liquidità per supportare le azioni, allentare la pressione regolatoria su parti del settore privato e enfatizzare la stabilità della crescita.

Anche le valutazioni hanno avuto un ruolo, con gli asset cinesi che continuano a scambiarsi rispetto ai pari globali.

Tuttavia, il rally di mercato non si è tradotto in un rilancio economico più ampio.

Le famiglie hanno guadagnato circa 4,5 trilioni di yuan dall'aumento dei prezzi azionari negli ultimi due anni, ma questo valore è poco rispetto al calo di circa 20 trilioni di yuan nei valori delle proprietà residenziali nello stesso periodo, secondo le stime citate dagli analisti di mercato.

L'effetto ricchezza delle azioni è semplicemente sopraffatto dalle perdite nel settore immobiliare.

Perché il prossimo anno sembra più difficile di questo

I responsabili politici hanno promesso un sostegno continuo attraverso la spesa fiscale, obbligazioni a lungo termine e un moderato allentamento monetario.

Allo stesso tempo, praticano la contenzione.

Uno stimolo su larga scala rischia di rilanciare problemi di debito e minare gli sforzi per frenare la sovrapcapacitate.

I trasferimenti diretti di reddito aumenterebbero i consumi ma richiederebbero cambiamenti fiscali e istituzionali che Pechino ha a lungo evitato.

Il risultato è una strategia focalizzata sulla stabilizzazione piuttosto che sull'accelerazione.

La crescita è sostenuta, ma non riingegnerizzata. I mercati rispondono a questa rassicurazione. Le famiglie e le aziende restano caute.

La Cina sta esaurendo modi a basso costo per generare crescita, come è già successo in passato.

I dati mostrano un'economia che continua a produrre, esportare e ad attrarre capitali, ma che fatica sempre più a trasformare queste forze in fiducia in patria.

Quel divario tra ciò che la Cina può fare e ciò su cui può contare è ora la caratteristica distintiva delle sue prospettive economiche.