Står Europa over for en ny gældsklemme, mens renterne stiger?

De europæiske staters låneomkostninger er steget kraftigt de seneste dage, efterhånden som investorer forsøger at håndtere konsekvenserne af konflikten med Iran og risikoen for, at højere energipriser holder inflationen forhøjet i længere tid.

Udviklingen har presset obligationsrenterne op på tværs af regionen og øget bekymringen for, at offentlige finanser, som allerede er anstrengt, vil komme under endnu større pres i de kommende måneder.

Markedsreaktionen afspejler en enkel, men ubehagelig beregning.

Hvis oliepriserne forbliver høje, kan centralbankerne få mindre råderum til at lempelse pengepolitikken, hvilket efterlader regeringerne med at genfinansiere gæld til langt højere renter, end de havde forventet for blot få måneder siden.

Selv den seneste rebound på aktiemarkederne og de tentative forhåbninger om våbenhvile har gjort lidt for at afbøde presset, idet obligationsinvestorer fortsat kræver en større præmie for at holde statsgæld.

Hvorfor renterne stiger

Kernen i salgspresset er det genopståede energichok.

Skader på infrastruktur i Golfen og frygt for forstyrrelser af skibsruter har holdt oliemarkederne på tæerne og forstærket forventningerne om, at inflationen kan forblive mere vedholdende, end politikerne ønsker.

Det har igen tvunget investorer til at gentænke renteforløbet i Europa, særligt for Den Europæiske Centralbank og Bank of England.

Resultatet har været en kraftig reprissætning på markederne for statsgæld.

Storbritannien solgte en rekordstor mængde 10-årige gilts til en rente på 4,916%, det højeste siden 2008, mens Frankrig udstedte 10-årig gæld til 3,73%, det højeste siden 2011.

I Tyskland, Frankrig, Italien og Storbritannien er kortfristede låneomkostninger steget markant, hvilket viser, at presset ikke er begrænset til ét marked eller én løbetid.

Hvorfor det betyder noget for budgetterne

Højere renter omsættes hurtigt til højere renteudgifter, og det er et voksende problem for regeringer, der allerede bærer store gældsbyrder efter år med pandemiudgifter og stigende renter.

Storbritanniens netto renteudgift forventes at være cirka £109 billion i 2026-27, omtrent svarende til landets forsvarsbudget.

I Frankrig forventes rentebetalingerne at nå 59 billion euros i år og overhale Tysklands 30 billion euros.

Italien står også over for stigende pres.

S&P Global Ratings har advaret om, at renteudgifterne dér kan komme til at absorbere 9% af de offentlige indtægter i 2028.

For regeringer, der allerede kæmper med at balancere støtte til husholdninger, forsvarsudgifter og finanspolitisk tilbageholdenhed, efterlader det langt mindre spillerum for politisk fleksibilitet.

Genfinansieringsrisiko er den næste prøve

Det umiddelbare problem er ikke kun omkostningen ved ny optagelse af lån, men omfanget af den gæld, der skal rulles over.

Ifølge S&P vil Italien i år være nødt til at udstede gæld svarende til 17% af BNP, Frankrig 12%, og Storbritannien og Tyskland 7% hver.

Det er store finansieringsbehov, selv i roligere markeder. I en verden med højere oliepriser og strammere finansielle forhold bliver de sværere at styre.

Derfor fokuserer investorer så tæt på genfinansieringsrisiko.

En regering kan klare en midlertidig stigning i renterne, men har den et stort volumen af forfaldne obligationer, der skal erstattes, kan virkningen på budgettet være både hurtig og alvorlig.

Det gælder især for lande, hvor politisk usikkerhed allerede skygger for de finanspolitiske udsigter.

Hvorfor Storbritannien virker særligt udsat

Storbritannien skiller sig ud på grund af sin usædvanligt store beholdning af inflationsindekseret gæld.

Cirka 24% af den britiske statsgæld er knyttet til inflation, langt mere end i de fleste større europæiske økonomier.

Det gør landet særligt følsomt, når prispresset stiger, fordi gældsbetjeningsomkostningerne justeres hurtigere og mere kraftigt.

Office for Budget Responsibility har sagt, at højere inflation allerede har løftet Storbritanniens netto renteudbetalinger fra 1,7% af BNP i 2019-20 til 4,4% i 2022-23.

Faktisk skader inflationen ikke kun forbrugerne. Den æder også af regeringens finanspolitiske råderum og efterlader ministre med mindre spillerum til at øge udgifter eller sænke skatter uden at forværre gældssituationen.

Hvad kommer nu

Endnu et lag af risiko ligger i gældens løbetider.

Regeringer har i stigende grad udstedt kortere løbetidsgæld for at begrænse låneomkostningerne, men den strategi gør dem også mere sårbare over for pludselige ændringer i renteniveauet.

IMF har advaret om, at lande med store gældsbyrder påtager sig mere risiko, efterhånden som låntagningens løbetid forkortes, og der hyppigere skal genfinansieres.

Det efterlader Europa i en vanskelig position.

Obligationsmarkederne signalerer, at investorer fortsat er urolige over kombinationen af olie, inflation og finansielt pres, selv hvis håbet om våbenhvile bedres.

Medmindre energipriserne trækker sig tydeligere tilbage, og renteforventningerne afdæmpes, kan låneomkostningerne forblive høje, hvilket tvinger regeringer i hele regionen til at bruge milliarder mere på renteudgifter, netop som vækst og offentlige finanser igen kommer under pres.