EE. UU. quiere deuda más barata: por qué Wall Street rechaza los trucos del Tesoro
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Tome una posición larga en el Treasury a 2 años (o compre futuros UST a 2 años) y una posición corta en el Treasury a 10 años (o venda futuros UST a 10 años) para expresar una inclinación hacia el steepening. La noticia indica que las recompras no pueden eliminar la aritmética fiscal, por lo que el extremo largo sigue siendo caro; mientras tanto, el extremo corto está más ligado a las expectativas de política a corto plazo y puede caer si el crecimiento se enfría o el riesgo de inflación se atenúa.
Riesgo clave: La Fed se ve obligada a mantener la política restrictiva más tiempo de lo esperado y el extremo corto también se vende, aplanando o invirtiendo la curva.
Venda exposición al extremo largo: posición corta en futuros CME del Treasury a 30 años (o compre rendimiento a 30Y mediante una posición corta en futuros UST a 30 años). El mensaje central del artículo es que la prima por plazo se mantiene elevada cerca de ~5.2% a pesar de las recompras; el apoyo a la liquidez no cambiará la aritmética de la deuda ni las fuerzas que elevan la prima por plazo (déficits persistentes, incertidumbre sobre la inflación y fuerte demanda privada de capital).
Riesgo clave: Una caída brusca de la prima por plazo derivada de una desaceleración sostenida del crecimiento más desinflación que obligue a la Fed a recortar con agresividad, llevando los rendimientos a 30 años a niveles materialmente más bajos.
- La deuda de EE. UU. supera los $40 trillion mientras las recompras del Tesoro apuntan a los rendimientos a más largo plazo.
- Wall Street afirma que las recompras no pueden resolver los déficits ni el aumento de los costes por intereses.
- Los rendimientos a largo plazo se mantienen altos mientras los inversores exigen una mayor disciplina fiscal.
El problema de Estados Unidos no es que los inversores hayan dejado de confiar en la deuda del Tesoro, sino que cada vez exigen recibir más por mantenerla.
Los rendimientos a largo plazo de EE. UU. se mantienen cerca de máximos de varias décadas incluso después de que el Tesoro duplicara las recompras planificadas de valores más antiguos de 10 a 30 años.
La intervención redujo los rendimientos temporalmente, pero desde entonces la tasa a 30 años se ha mantenido en torno al 5.2% y la de 10 años en torno al 4.7%.
Eso deja las hipotecas, el endeudamiento corporativo y los propios costes de refinanciación del gobierno dolorosamente altos.
El mensaje del mercado es incómodo: Washington puede mejorar la liquidez, pero no puede hacer desaparecer la aritmética fiscal.
Las recompras pueden cambiar la liquidez, no la ecuación de la deuda
El Tesoro dijo el 19 de agosto que, al menos, duplicaría el tamaño máximo de las recompras de apoyo a la liquidez en el extremo largo hasta $4 billion por operación, desde el 9 de septiembre hasta el 4 de noviembre.
Ese programa puede ayudar a los intermediarios a reciclar bonos más antiguos y menos líquidos y puede reducir temporalmente la presión sobre vencimientos concretos.
Sin embargo, no reduce la cantidad total que el gobierno debe. El Tesoro aún tiene que financiar las compras, mientras los déficits siguen añadiendo nueva deuda.
Stanley Druckenmiller advirtió en The Wall Street Journal que las recompras del Tesoro podrían ir más allá de aliviar las tensiones del mercado y comenzar a influir en los costes de financiación a largo plazo.
Su argumento más amplio fue que el mercado de bonos está señalando un problema fiscal, no simplemente un problema de negociación.
La directora de inversiones de Morgan Stanley, Lisa Shalett, planteó un argumento similar en Business Insider, describiendo tales intervenciones como medidas temporales que no pueden dominar las fuerzas que elevan las primas por plazo, entre ellas el elevado endeudamiento público, la incertidumbre sobre la inflación y la fuerte demanda privada de capital.
Los costes por intereses se están convirtiendo en la limitación real
La cifra total de la deuda superó los $40 trillion este mes, pero la cifra más importante para los mercados es la deuda en manos del público, que ronda los $32.3 trillion.
Los datos del Tesoro mostraron una deuda total de $40.047 trillion cuando se cruzó por primera vez el umbral, incluyendo $32.266 trillion en manos de acreedores públicos.
La Oficina de Presupuesto del Congreso proyecta que la deuda en manos del público alcanzará alrededor del 101% del PIB en 2026. Espera que el déficit de este año llegue a $1.9 trillion, o 5.8% del PIB, frente a una media de 50 años del 3.8%.
La carga es cada vez más visible en el flujo de caja. La CBO espera que los costes netos por intereses superen $1 trillion este año, equivalentes al 3.3% del PIB. Para 2036, proyecta que esa cifra alcanzará $2.1 trillion, o el 4.6% del PIB.
Cada refinanciación a las tasas más altas de hoy bloquea gradualmente financiación más cara en el balance de Washington.
Un crecimiento más rápido no es una vía de escape indolora
La Casa Blanca y el Tesoro han sostenido que un crecimiento económico más robusto puede mejorar la ratio de deuda. En principio, eso funciona si el crecimiento económico supera persistentemente los costes de endeudamiento y los déficits se reducen.
Pero el listón ha subido. La CBO espera que los grandes déficits persistan incluso sin recesión, mientras que la Seguridad Social, Medicare y el gasto por intereses siguen creciendo más rápido que los ingresos.
Además hay más competencia por el ahorro global.
Los hiperescalares de IA están financiando una enorme expansión de infraestructura al mismo tiempo que Washington necesita billones de dólares de financiación anual, lo que refuerza la presión sobre las tasas a largo plazo.
Nada de esto significa que una crisis de deuda en EE. UU. sea inminente. Los Treasuries siguen siendo el activo seguro global por excelencia y el dólar conserva su ventaja como moneda de reserva.
Pero la advertencia de Wall Street es cada vez más coherente: una deuda más barata exigirá mejores fundamentos fiscales, no simplemente una gestión de la deuda más ingeniosa.
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