De wereldwijde rendementen stijgen sterk: wat vertelt de obligatiemarkt ons eigenlijk?

De wereldwijde markten zijn meer met elkaar verbonden dan de meeste mensen denken. En op dit moment herzien de markten de risico's die verbonden zijn aan soevereine schulden.

De stijging van de wereldwijde rendementen is niet langer alleen een weerspiegeling van het beleid van de centrale banken.

Van de VS tot Japan en Duitsland, langlopende staatsobligaties worden razendsnel afgestoten.

Het gaat niet langer alleen om inflatie. Beleggers eisen hogere rendementen op lange termijn om de toenemende tekorten, de politieke onzekerheid en de aantasting van het vertrouwen in veilige havens in de VS en andere grote economieën te compenseren.

De VS verliezen hun status als veilige haven.

De opbrengst van de Amerikaanse 30-jarige schatkistobligatie bereikte deze week 5,1%, het hoogste niveau sinds voor de financiële crisis.

De veiling van 20-jarige obligaties op woensdag had moeite om kopers te vinden.

Dit laat zien dat de vraag afzwakt, ondanks dat er geen duidelijke tekenen zijn van een wanbetalingsrisico of een uit de hand lopende inflatie.

Het draait hier om vertrouwen. Moody's verlaagde de kredietwaardigheid van de Amerikaanse staatsschuld eind vorige week, waardoor Amerika de laatste top-rating kwijtraakte die het nog had.

Het tijdstip viel samen met de poging van de Trump-administratie om een nieuwe belastingwet te laten aannemen die het tekort met maximaal 5 biljoen dollar zou kunnen verhogen.

Het Congressional Budget Office voorspelt dat de verhouding tussen de schuld en het bruto binnenlands product (bbp) in 2035 118% zal bereiken.

Alleen al in 2024 liep de VS een tekort op van 1,8 biljoen dollar. De rentebetalingen naderen de 1 biljoen dollar per jaar en zouden binnen tien jaar 30% van de federale inkomsten kunnen opslokken.

Nu ook de Federal Reserve in een lastige positie verkeert, moet de obligatiemarkt zich aanpassen.

De verwachting was dat de Fed de rente zou verlagen vanwege groeizorgen, maar nu lijkt de bank beperkt door inflatiezorgen die zijn ontstaan door tarieven.

Daarom eisen beleggers nu meer om op lange termijn uit te lenen. Deze onzekerheid voedt de vraag.

Dit is geen theoretische kwestie meer; het is direct zichtbaar in de resultaten van veilingen, de termijnpremies en de zwakte van de valuta.

De dollar daalt terwijl hij zou moeten stijgen.

Normaal gesproken versterkt een hogere Amerikaanse rente de dollar. Maar sinds april is het tegenovergestelde gebeurd.

De dollar is verzwakt, ondanks de stijging van de rendementen op Amerikaanse staatsobligaties.

Dit wijst op een verandering in de perceptie. Beleggers rekenen een risicopremie op Amerikaanse activa.

Ze vluchten niet massaal, maar ze hebben minder vertrouwen in de langetermijncredibiliteit van het Amerikaanse fiscale beleid.

Dit is een teken dat Amerikaanse staatsobligaties niet langer als onaantastbaar worden beschouwd. Wanneer de rente stijgt maar de valuta daalt, wordt er fundamenteel iets opnieuw gewaardeerd.

Een zwakkere dollar vermindert ook de aantrekkelijkheid van het bezitten van Amerikaanse schulden voor buitenlandse investeerders.

Dit maakt de financiering nog ingewikkelder in een wereld waarin de VS elk jaar meer obligaties moet verkopen om haar tekorten te dekken.

Japan's stille crisis is niet langer stil.

Ook de rendementen van Japanse obligaties stijgen scherp, na decennia van rentes rond de nul.

De opbrengst van de 20-jarige JGB-obligatie ligt nu boven de 2,5%, terwijl de opbrengst van de 40-jarige obligatie een recordhoogte van 3,69% bereikte.

Dit zijn geen normale bewegingen. De Japanse veilingen van langlopende obligaties beginnen te stagneren, omdat grote institutionele kopers, zoals verzekeraars, zich terugtrekken.

De Bank van Japan staat nu onder druk om de kwantitatieve verruiming te vertragen of zelfs te herroepen.

Nog ongebundelder is dat de rendementen van Japanse obligaties nu hoger liggen dan die van sommige Europese tegenhangers.

De yen is lichtelijk gestegen, maar niet genoeg om de omkeering in de kapitaalstromen te verklaren.

Beleggers maken zich zorgen over de fiscale vooruitzichten van Japan en eisen een hoger rendement.

Deze verschuiving is belangrijk voor de wereldmarkt, omdat Japanse instellingen ooit grote afnemers waren van Amerikaanse en Europese schulden.

Als ze thuisblijven, leidt dat elders tot meer aanboddruk.

Europa's ommekeer van bezuinigingen naar herwapening

De opbrengst van de Duitse 30-jaars obligatie ligt nu boven de 3%, tegenover nul twee jaar geleden.

Dat wijst ook op meer dan alleen inflatie. Het gaat over fiscale expansie.

De Duitse regering heeft in maart haar grondwettelijke schuldenrem opgeschort, en de nieuwe uitgaven voor defensie worden nu als permanent beschouwd.

In heel Europa worden de begrotingen groter en er is weinig bereidheid om koers te wijzigen.

Dit is een radicale afwijking van het tijdperk na 2011, toen de rendementen van Europese obligaties door bezuinigingen laag werden gehouden.

De obligatiemarkt herbeoordeelt momenteel dit nieuwe fiscale beleid.

De opbrengsten stijgen niet vanwege kortetermijnrenteverhogingen, maar omdat het structurele pad van de schulden is veranderd.

Beleggers passen zich aan een Europa aan dat meer zal lenen en dat mogelijk niet zal compenseren met sterke groei.

De terugbetaling van de termijnpremie

Wat de VS, Japan en Europa verbindt, is niet inflatie of renteverhogingen. Het is de terugkeer van de termijnprijs.

Jarenlang domineerden centrale banken de langetermijnrentes via QE en forward guidance. Nu begint die controle te verdwijnen.

Beleggers willen een compensatie voor onzekerheid, zowel fiscaal, geopolitiek als macro-economisch.

In 2024 verkocht de VS voor 2,6 biljoen dollar aan bruto schulden. Japan kampt met kopervermoeidheid.

Duitsland bouwt zijn leger weer op. En iedereen geeft meer uit om zich te beschermen tegen de fragmentatie van de wereld.

De markten zijn nog niet in opstand, maar ze aanpassen zich wel. Langetermijnkapitaal is niet langer zo geduldig of zo goedkoop.

Dit is geen voorbijgaande driftbui.

De uitverkoop van langlopende obligaties draait niet alleen om de volgende zet van de Fed. Het weerspiegelt diepere veranderingen in de manier waarop markten risico, stabiliteit en de langetermijnwaarde van staatsschuld beoordelen.

De fiscale paden zijn steiler geworden. De politieke samenwerking is verzwakt. En kopers beginnen moeilijkere vragen te stellen.

Wanneer hogere rendementen worden veroorzaakt door groei, is dat meestal een goed teken voor zowel de obligatiemarkt als de aandelenmarkt.

Maar wanneer de rendementen stijgen als gevolg van inflatie of fiscaal risico, heeft dit vaak een negatief effect op de waarderingen.

Bovendien heeft de belastingwet de scepsis onder beleggers versterkt dat de VS zich uit een steeds groter wordend tekort kan werken door middel van economische groei.

Het is te vroeg om te zeggen of dit een grote crisis is of niet. Maar het is zeker een grote paradigmaverschuiving.

De wereldwijde rendementen stijgen om structurele redenen, en de gevolgen zullen verder reiken dan alleen de rentevoeten.

De kredietspreads, de aandelenwaarderingen en de valutastromen passen zich allemaal aan deze nieuwe omgeving aan.