Alexander Lis (SDV): De ce tranzacția de devalorizare e mai complicată decât pare

Aurul și Bitcoin BTC au înregistrat creșteri pe măsură ce investitorii îmbrățișează tot mai mult așa-numita tranzacție de devalorizare, iar dolarul american s-a depreciat.

Momentul a atras atenția asupra deciziei Trezoreriei SUA de a-și crește răscumpărările de datorii pe termen lung.

Dar, potrivit lui Alexander Lis, chief investment officer la SDV, investitorii riscă să confunde două lucruri foarte diferite: o operațiune a Trezoreriei care schimbă compoziția datoriei guvernamentale și o relaxare monetară reală din partea Federal Reserve.

Într-un interviu pentru cel mai recent episod din Zero Sum, Lis a explicat de ce răscumpărările Trezoreriei nu constituie relaxare cantitativă (QE), de ce pot influența totuși piețele financiare și la ce ar trebui să fie atenți investitorii pe măsură ce Federal Reserve și Trezoreria jonglează cu ratele, inflația și dolarul.

Răscumpărările Trezoreriei nu sunt QE

Termenul „devalorizare” a devenit tot mai popular printre investitorii care cred că guvernele au un stimulent să reducă povara reală a datoriei prin permiterea ca moneda să-și piardă valoarea.

„Narațiunea devalorizării e atât de populară în prezent pentru că există ideea că este benefic pentru guvernul SUA să devalorizeze datoria uriașă pe care o are.”

Lis a susținut că conceptul de bază este mai larg decât orice anunț izolat al Trezoreriei.

Când cantitatea de bani din sistemul financiar crește mai rapid decât PIB-ul nominal, anumite active pot crește în valoare deoarece reflectă acea expansiune.

Totuși, el a respins ideea că ultima operațiune de răscumpărare a Trezoreriei ar trebui tratată automat ca relaxare cantitativă.

Problema cheie este modul în care este finanțată operațiunea. Potrivit lui Lis, Trezoreria poate finanța răscumpărările emițând bonuri pe termen mai scurt în timp ce cumpără titluri pe termen mai lung.

În acest caz, guvernul schimbă efectiv profilul de scadență al datoriei sale, mai degrabă decât să creeze bani noi.

Aceasta face ca operațiunea să fie fundamental diferită de un program de achiziții de active al Federal Reserve.

O schimbare a compoziției datoriei Trezoreriei poate încuraja totuși apetitul pentru risc

Faptul că o răscumpărare a Trezoreriei nu este QE nu înseamnă că nu are consecințe pe piață.

Lis a susținut că diminuarea expunerii pe titluri cu durată lungă poate reduce volatilitatea pe piața titlurilor cu venit fix.

Aceasta contează pentru că obligațiunile guvernamentale sunt utilizate pe scară largă ca colateral în piețele financiare.

O reducere a volatilității ar putea crește cantitatea de colateral utilizabil și ar face mai ușor fluxul de capital prin sistemul financiar.

Lis susține că acest lucru poate crea un efect general de risk-on fără ca banca centrală să tipărească bani.

„Activele cu risc ar crește, dolarul ar scădea, inflația [este] deja la niveluri mai ridicate.”

Aceasta ajută la explicarea motivului pentru care piețele pot reacționa pozitiv la o operațiune care, în sine, nu injectează lichiditate proaspătă.

Bitcoin și aurul pot reacționa la poziționare la fel de mult ca la fundamentale

Prin urmare, rally-ul recent al Bitcoin și aurului nu este neapărat o dovadă că piețele au identificat corect o nouă eră a devalorizării monetare.

Lis a observat că ambele active tranzacționau anterior de la niveluri relativ deprimante, cu poziționarea investitorilor deja slabă.

„Deci, probabil că au fost multe poziții short.”

O mișcare neașteptată poate forța lichidarea acelor poziții, amplificând un rally care inițial poate avea puțin de-a face cu fundamentale pe termen lung.

Aceasta este deosebit de important pentru crypto, pe care Lis îl vede ca o expresie cu beta mai mare a tranzacției de devalorizare.

Cu alte cuvinte, dacă teza de devalorizare se întărește, Bitcoin ar putea performa mai bine decât aurul.

„Crypto pur și simplu are un beta mai mare la devalorizare decât aurul.”

Dar se aplică și invers: dacă narațiunea se estompează, crypto ar putea suferi substanțial mai mult.

Următorul test major ar putea veni din partea Federal Reserve, nu a Trezoreriei

Lis nu se așteaptă ca lansarea răscumpărărilor Trezoreriei să fie următorul eveniment major care mișcă piața.

Anunțul în sine le-a oferit deja investitorilor timp să prelueze mișcarea în prețuri.

În schimb, el urmărește următorul Anunț Trimestrial privind Refinanțarea Trezoreriei și, mai imediat, reuniunea Federal Reserve din septembrie.

Raportul privind inflația din august ar putea fi deosebit de important.

„Dacă avem un print supraîncălzit, cu siguranță vom obține o majorare, în opinia mea.”

Cazul său de bază, însă, este mai moderat. Având în vedere că datele de inflație din iulie au fost relativ slabe, Lis se așteaptă ca lecturile din august să fie, în mare, neutre.

În acest scenariu, el nu se așteaptă ca Fed să majoreze ratele. Asta readuce politica monetară în centrul dezbaterii despre devalorizare.

Investitorii ar trebui să urmărească dolarul la fel de atent ca aurul și Bitcoin

Unul dintre argumentele centrale ale lui Lis este că factorii de decizie nu pot controla simultan ratele pe termen scurt, randamentele pe termen lung și dolarul fără concesii.

Încercările de a suprima randamentele pe termen lung ar putea, prin urmare, genera consecințe în alte părți ale sistemului.

Lis nu crede că Statele Unite sunt condamnate să urmeze calea Japoniei de a suprima cu succes randamentele pe termen lung pentru o perioadă extinsă.

„Nu cumpăr ideea că SUA ar fi următoarea Japonie.”

Pentru investitori, asta lasă un tablou mai complicat decât sugerează simpla narațiune „tipărire de bani”.

Aurul și Bitcoin pot beneficia de așteptări privind slăbiciunea monedei, dar o tranzacție de devalorizare susținută ar avea și implicații pentru acțiuni, obligațiuni, inflație și dolar.

Poziționarea de piață a lui Lis reflectă această nuanță.

El este bullish pe acțiuni relativ defensive, „plictisitoare”, precum Netflix, bearish pe aur deoarece în prezent nu aderă la teza de devalorizare și vede ETF-ul pe durata lungă a Trezoreriei, TLT, ca pe un wildcard.

Mesajul mai amplu este ca investitorii să privească dincolo de titlu și să se concentreze pe structura de sub acesta.

O răscumpărare a Trezoreriei poate să nu fie QE, dar schimbările în durată, volatilitate, colateral și așteptările privind politica Federal Reserve pot reconfigura în continuare peisajul de risc.

Urmăriți episodul complet din Zero Sum pentru discuția integrală cu Alexander Lis despre devalorizare, datoria Trezoreriei, crypto, aur și perspectivele politicii monetare din SUA.