Wie Japan das beliebteste kostenlose Mittagessen der Welt gebrochen hat

Es ist immer ein schlechtes Zeichen, wenn Japan Schlagzeilen macht. Das liegt daran, dass das Land den Großteil dieses Jahrhunderts still im Hintergrund saß.

Die Zinsen lagen nahezu bei null, die Zentralbank kaufte fast alles in Sichtweite, und Investoren betrachteten den Yen als bodenlose Finanzierungsquelle.

Und genau wie im August 2024 brach das Land erneut aus dem Charakter und die Märkte sind erschüttert, da die japanischen Anleiherenditen auf ihre höchsten Werte seit 2008 gestiegen sind.

Sie zogen außerdem die US-Staatsanleihenrenditen wieder über 4 %, trafen europäische Anleihen und vor allem gleichzeitig Aktien und Kryptowährungen.

Die meisten Investoren hinterfragen, ob der japanische Anleihemarkt ein Indikator für die Zukunft ist. Weil sie Japan als die "billige Geldmaschine" der Welt betrachten. Und was passiert, wenn diese Maschine eine Fehlfunktion hat?

Warum sich plötzlich alle für eine Rendite von 1,8 % in Japan interessieren

Fang mit den Fakten an. Die Rendite japanischer 10-jähriger Staatsanleihen erreichte diese Woche etwa 1,88 %, den höchsten Wert seit etwa 17 Jahren. Die 2-Jahres-Rendite stieg erstmals seit 2008 über 1 %, während die 30-jährige Rendite auf einen Rekordwert von etwa 3,4 % stieg.

Dieser Sprung kam nicht aus dem Nichts.

Der Gouverneur der Bank of Japan, Kazuo Ueda, hat auf der Sitzung am 19. Dezember klar signalisiert, dass der Vorstand "die Vor- und Nachteile" einer weiteren Zinserhöhung abwägen wird.

Die Märkte preisen nun eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass der Leitzins, der bereits Anfang dieses Jahres aus dem negativen Bereich gehoben wurde, erneut steigen wird.

Gleichzeitig hat die neue Regierung unter Premierministerin Sanae Takaichi ein zusätzliches Budget von etwa 18,3 Billionen Yen genehmigt, das größtenteils durch 11,7 Billionen Yen an neuen Anleihen finanziert wird. Japans Staatsverschuldung liegt bereits über 230 % des BIP, die höchste unter den großen Volkswirtschaften.

Setzt man diese Puzzleteile zusammen, erhält man eine einfache Geschichte.

Die Zentralbank zieht sich von ihrem langjährigen Experiment der Renditeobergrenzen zurück. Die Regierung setzt stärker auf den Anleihemarkt, um neue Konjunkturmaßnahmen zu finanzieren.

Investoren fordern also eine höhere Rendite, um diese Schulden zu halten.

Wie Japans Schritt US-Staatsanleihen und alles andere in Schub brachte

Die Überraschung für viele Investoren war nicht, dass die japanischen Renditen stiegen. Es ging um, wie schnell der Schock sich ausbreitete.

Am selben Tag, an dem die JGB-Renditen stark anstiegen, sprang die US-Rendite für 10-jährige Staatsanleihen auf etwa 4,08–4,09 % – sein höchster Stand seit etwa zwei Wochen.

Dieser Schritt geschah, während die Futures-Märkte eine fast 90%ige Wahrscheinlichkeit bewerteten, dass die Federal Reserve in diesem Monat erneut die Zinsen senkt.

Wirtschaftliche Daten, von Fabrikumfragen bis zu Beschäftigungszahlen, waren eher schwach als heiß.

Nach Lehrbuchlogik hätte das die langen Renditen nach unten ziehen müssen, nicht nach oben. Aber zwei Dinge überlagerten das Lehrbuch.

Erstens, Versorgung. Die Woche begann mit einer Welle von Unternehmensanleihenverkäufen in den Vereinigten Staaten, angeführt von einem 8-Milliarden-Dollar-Deal von Merck.

Wenn Unternehmen am selben Tag, an dem auch Regierungen eine Finanzierung benötigen, schnell Schulden ausgeben, verlangen Investoren leicht höhere Renditen, um alles zu absorbieren.

Zweitens, und noch wichtiger, die Finanzierung. Jahrelang nahmen globale Investoren Yen zu winzigen Zinssätzen auf und kauften besser verzinsliche Vermögenswerte im Ausland, von Staatsanleihen über Schwellenländeranleihen bis hin zu Kryptowährungen.

Der "Yen-Carry-Handel" basierte auf einer Idee. Japan würde die Zinsen nahezu null halten, während der Rest der Welt bessere Renditen bietet.

Sobald die japanischen 2- und 10-Jahres-Renditen respektabler aussehen, ändert sich diese Rechnung.

Wenn ein Anleger in einer stabilen Währung fast 2 % zu Hause verdienen kann, erscheint der zusätzliche Vorteil für den Besitz einer 4-prozentigen US-Anleihe, mit Währungs- und politischem Risiko, geringer.

Einige Investoren beginnen, ihre Yen-Finanzierung zurückzuzahlen und ihre ausländischen Bestände zu reduzieren. Andere überlegen es sich zweimal, bevor sie die nächste US- oder europäische Anleiheemission kaufen.

Diese Stimmungsänderung erfordert keinen umfassenden Sturmzug, um die Preise zu bewegen.

Japan ist das weltweit größte Gläubigerland mit Nettovermögen im Ausland von über 3,6 Billionen US-Dollar. Wenn ein kleiner Teil davon repatriiert wird oder neue Ströme einfach zu Hause bleiben, anstatt in Staatsanleihen zu fließen, steigen die globalen Terminprämien.

Man konnte den Stress über die gesamten Vermögenswerte hinweg sehen. Die deutschen Bund-Renditen stiegen auf etwa 2,75 %.

Bitcoin fiel an diesem Tag um mehr als 5 % und liegt nun etwa 30 % unter seinem Oktober-Höchststand.

Unterdessen setzen Edelmetalle ihren Aufwärtstrend fort.

Diesmal rotieren die Investoren nicht innerhalb von Risikoanlagen, sondern reduzieren tatsächlich die Hebelung und sammeln Bargeld.

Anleihekäufer sind zurück, aber zu neuen Bedingungen

Es gibt eine wichtige Wendung. Die gleichen Märkte, die auf Uedas Äußerungen stark abverkauft wurden, zeigten auch, dass japanische Anleihen weiterhin Käufer zu diesen höheren Renditen haben.

Die jüngste 10-jährige JGB-Auktion wurde mit einem Bid-to-Cover-Verhältnis von etwa 3,6 abgeschlossen, was sowohl über dem Vormonat als auch über dem aktuellen Durchschnitt liegt, und mit einem sehr engen Preis-"Schwanz".

Einfach ausgedrückt: Viele Investoren waren bereit, die Anleihen zu nehmen, sobald die Rendite nahe 1,9 % lag.

Das japanische Finanzministerium verschiebt zudem Neuausgaben zugunsten kürzerer Laufzeiten, wie etwa 2- und 5-Jahres-Schuldverschreibungen sowie Staatsanleihen, während das Long- und Super-Long-Angebot ungefähr konstant bleibt.

Das verringert das unmittelbare Risiko einer misslungenen Long-Bond-Auktion, verteilt aber auch höhere Finanzierungskosten schneller über die Fremdkapital.

Dies gibt globalen Investoren ein klares Signal, dass die BoJ nicht länger versucht, auf der gesamten Kurve zu sitzen.

Die Marktpreise dürfen sich sogar stark bewegen, solange Auktionen noch durchgehen und die finanziellen Bedingungen nicht außer Kontrolle geraten.

Strategen sprechen nun offen davon, dass die Renditen von 10-jährigen JGB in den nächsten Jahren in Richtung 2,5 % steigen könnten, falls der Straffungszyklus anhält.

Deshalb sollte die jüngste Auktionserleichterung nicht mit einer Rückkehr in die alte Welt verwechselt werden.

Der Anker hat sich verschoben. Inländische Realgeldkonten wie Versicherer und Renten beginnen, Renditen zu sichern, die vor zwei Jahren noch undenkbar waren.

Diese Käufe begrenzen die unmittelbare Panik, aber zu deutlich höheren Raten.

Was das alles für globale Portfolios von hier aus bedeutet

Für einen globalen Investor bringt dieser Anstieg der japanischen Anleiherenditen drei praktische Lehren mit sich.

Erstens ändert sich der Bezugspunkt für die "risikofreie" Rendite. Jahrelang war die Hierarchie einfach. China an der Spitze, dann die Vereinigten Staaten, dann Europa, mit Japan am Ende fast null.

Heute liegen die chinesischen 10-Jahres-Renditen unter denen Japans, und die US-Renditen sind die höchsten unter den großen Volkswirtschaften.

Diese Verwechslung sagt etwas darüber, wo Wachstum und Inflation erwartet werden, aber sie zeigt auch, wer härter arbeiten muss, um seine Schulden zu finanzieren.

Zweitens sind Carry-Trades keine "Bargelddruckmaschine mehr". Als Japan bei null stand, sprach kaum jemand außerhalb der FX-Abteilungen über Yen-Finanzierung.

Jetzt zeigt sich das Entwinden oder sogar die Angst vor dem Entwinden in allem, von Technologieaktien bis hin zu digitalen Vermögenswerten.

Offizielle Daten zeigen bereits, dass Spekulanten von starken Short-Yen-Positionen im letzten Jahr zu Netto-Longs umsteigen, da sie auf weitere Erhöhungen setzen.

Diese Positionsänderung macht starke Bewegungen an den Währungs- und globalen Anleihemärkten wahrscheinlicher, nicht weniger.

Drittens zeigen sich politische Entscheidungen in Tokio nun direkt im Preis diversifizierter Portfolios.

Eine Regierung, die eine ohnehin schon sehr hohe Schuldenlast durch ein Konjunkturpaket von 18 Billionen Yen erhöht, während ihre Zentralbank den Anleihekauf langsam strafft und reduziert, lädt die Investoren ein, die von ihnen geforderte Entschädigung neu zu bewerten.

Diese Neubewertung bleibt nicht in Japan.

Sie wirkt sich auf die US-Zinskurve, europäische Kreditspreads und die Bewertung von allem zurück, was von jahrelanger Finanzierung mit freiem Yen profitiert hat.

Die Kopfzahl im Diagramm, 1,88 % bei einer japanischen 10-jährigen Anleihe, sieht im Vergleich zu einer US-Staatsanleihe von 4 % klein aus.

Aber die Geschichte dahinter ist nicht klein. Es ist die Geschichte einer großen Volkswirtschaft, die sich von drei Jahrzehnten ultra-leichtem Geld zurückzieht, gerade während der Rest der Welt erneut versucht, die Zinsen zu senken.

Dieser Konflikt der Richtungen ist das, was die Anleger in ihren Anleihebeständen und in jedem Vermögenswert empfinden, der stillschweigend von der Freundlichkeit des japanischen Zinsankers abhing.