Risse im Yen-Carry-Trade werden sichtbar – Wall Street ist nicht vorbereitet

Am Donnerstag stürzte USD/JPY in nur wenigen Stunden um über 500 Pips. Japans Ministry of Finance bestätigte, Yen gekauft und Dollar verkauft zu haben — die erste solche Operation seit 2024.

Der Yen-Carry-Trade ist eine der folgenträchtigsten, aber am wenigsten diskutierten Kräfte am US-Aktienmarkt. Jahrelang haben Anleger im S&P 500 davon profitiert, ohne zu wissen, dass er existiert.

Diese Ära steht nun unter ernsthaftem, strukturellem Druck — und der Donnerstag war kein Einzelfall, sondern eine Erinnerung an ein weiteres Risiko, das Anleger einpreisen müssen.

Die unsichtbare Triebfeder des US-Bullenmarkts

Die Mechanik ist einfach. Anleger leihen sich Yen zu den nahezu null Prozent Zinsen in Japan, tauschen die Erlöse in Dollar und parken das Geld in US-Anlagen.

Der Gewinn entsteht aus der Zinsdifferenz zwischen Japan und den USA, verstärkt durch Hebelwirkung.

Das Volumen dieses Trades wird je nach Messweise irgendwo between $4 trillion and $20 trillion geschätzt.

Jedes Mal, wenn ein Anleger einen S&P 500-Indexfonds kauft, wurde ein Teil des Kaufdrucks in diesem Markt durch geliehene Yen finanziert. US-Anleger sind seit gut drei Jahrzehnten Nutznießer der japanischen Geldpolitik.

Der billige Yen war so zuverlässig, so konstant, dass er unsichtbar wurde — einfach Teil des Wassers, in dem die Märkte schwimmen.

Die Bank of Japan entzieht dieses Wasser nun langsam und gezielt.

August 2024 war die Warnung. Der Donnerstag ist die Erinnerung.

Die deutlichste Vorschau darauf, wie ein Carry-Trade-Unwind aussieht, gab es am 5. August 2024.

Die BOJ hob die Zinsen leicht an, der Yen stärkte sich, und Händler eilten, Positionen aufzulösen.

In der Folge fiel der Nikkei in einer einzigen Sitzung um 12%, sein schlimmster Tag seit 1987. Der S&P 500 sank um 3%.

Der VIX schnellte auf 65, ein Niveau, das mit COVID und der Finanzkrise 2008 in Verbindung gebracht wird, erholte sich jedoch schnell, weil die BOJ nahezu sofort einknickte und ihre restriktiven Signale zurücknahm.

Das war ein teilweiser Unwind. Was wir jetzt haben, ist eine weiter fortgeschrittene Version desselben Setups, nur sind die Bedingungen schlechter.

Der Yen ist länger schwächer gewesen, was bedeutet, dass sich mehr Carry-Trade angesammelt hat.

Die BOJ ist diesmal ernster in Bezug auf die Normalisierung. Und das politische Umfeld rund um den Dollar ist tatsächlich unberechenbar geworden.

Die Bewegung am Donnerstag, als USD/JPY innerhalb von Stunden von 160.73 auf 155.55 einbrach, ist derselbe Mechanismus, der erneut ausgelöst wurde.

Das war die stärkste Tagesrallye des Yen seit über drei Jahren.

Jede Intervention ist ein Stresstest für Carry-Positionen. Jede zwingt gehebelte Akteure zur Neubewertung.

Die Fed ist in der Falle, und das verschlimmert alles

Normalerweise wäre die Federal Reserve in einem solchen Szenario die stabilisierende Kraft. Momentan befindet sie sich jedoch zwischen konkurrierenden Zwängen und hat keine saubere Option.

Die Inflation macht nicht mit. Der PCE-Preisindex stieg im März monatlich um 0.7%, der stärkste Anstieg seit Juni 2022.

Die Federal Reserve beschloss, die Zinsen unverändert zu lassen, weil sie die Zinsen nicht glaubwürdig senken kann, ohne zu signalisieren, dass sie ihr Inflationsmandat aufgegeben hat.

Gleichzeitig hat die aktuelle US-Regierung lautstark und öffentlich Druck auf die Fed ausgeübt, die Geldpolitik zu lockern, wodurch die Wahrnehmung der institutionellen Unabhängigkeit, die den Status des Dollars als sicheren Hafen stützt, untergraben wird.

Wenn die Fed senkt, schwächt sich der Dollar, der Yen stärkt sich und Carry-Trades lösen sich auf. Hält die Fed die Zinsen, schwächt sich das US-Wachstum, Unternehmensgewinne geraten unter Druck und der Aktienmarkt schwächt sich trotzdem.

Wenn es der Regierung gelingt, die Glaubwürdigkeit der Fed zu untergraben, verliert der Dollar seinen Aufschlag und Carry-Trades lösen sich aus einem anderen Grund auf.

Kein Ausweg vermeidet zumindest einen gewissen Druck auf die Positionen, die den Bullenmarkt stillschweigend finanziert haben.

Worauf US-Anleger nicht achten

Wenn Carry-Trades aufgelöst werden, erfolgt der Verkauf schnell und gleichgültig. Die Liquidität verdampft.

Die offensichtlichsten Ziele sind die größten und damit liquidesten US-Aktien. Das bedeutet, dass die großen Tech-Werte zuerst und am stärksten getroffen werden. Die Korrelationen zwischen Anlageklassen konvergieren gegen eins.

Diversifikation versagt genau in dem Moment, in dem sie am dringendsten gebraucht wird. So geschah es kurz im August 2024, und es erholte sich, weil es die Bedingungen zuließen. Dieselbe Fluchtluke erscheint heute enger.

Es gibt eine spezifische Kennzahl, die es zu beobachten gilt: der USD/JPY selbst. Eine anhaltende Bewegung in Richtung 150 oder darunter würde echten Stress in Carry-Positionen signalisieren.

Er fungiert als Frühindikator für die Volatilität US-amerikanischer Aktien — in vielerlei Hinsicht zuverlässiger als der VIX, der tendenziell erst nachträglich reagiert.

Die BOJ liegt derzeit bei einem Leitzins von 0.75% gegenüber 3.5–3.75% der Fed. Diese Lücke ist nach wie vor groß, aber die Richtung hat sich auf beiden Seiten geändert. Die Märkte rechnen bis Juni mit einer weiteren BOJ-Anhebung. Jede Anhebung ist ein langsames Zusammenpressen. Jedes Zusammenpressen findet schließlich einen Schwachpunkt.

Die Intervention am Donnerstag hat den Carry-Trade nicht gebrochen.

Aber das Regime, das ihn unsichtbar und sicher machte, bekommt Risse, und der US-Aktienmarkt ist diesem Riss stärker ausgesetzt, als die meisten Anleger derzeit einschätzen.