Globalne stopy procentowe gwałtownie rosną: co naprawdę mówi nam rynek obligacji?

Globalne rynki są ze sobą powiązane w większym stopniu, niż większość ludzi uważa. A obecnie rynki ponownie wyceniają ryzyko związane z zadłużeniem państw.

Wzrost globalnych stóp procentowych nie jest już jedynie odzwierciedleniem polityki banków centralnych.

Od Stanów Zjednoczonych po Japonię i Niemcy, długoterminowe obligacje skarbowe są szybko wyprzedawane.

To już nie tylko kwestia inflacji. Inwestorzy domagają się wyższych długoterminowych stóp procentowych, aby zrekompensować rosnące deficyty, niestabilność polityczną i utratę wiarygodności bezpiecznych portów w USA i innych głównych gospodarkach.

Stany Zjednoczone tracą swoją premię za bezpieczny port.

W tym tygodniu stopa zwrotu 30-letnich obligacji skarbowych USA osiągnęła 5,1%, co jest najwyższym wynikiem od czasu przed kryzysem finansowym.

W środę aukcja obligacji 20-letnich miała trudności ze znalezieniem nabywców.

To pokazuje, że popyt słabnie, mimo braku wyraźnych oznak ryzyka niewypłacalności lub galopującej inflacji.

To kwestia zaufania. Moody's obniżyło rating kredytowy długu publicznego USA pod koniec ubiegłego tygodnia, pozbawiając Amerykę ostatniego najwyższego ratingu kredytowego.

Ten moment zbiegł się w czasie z działaniami administracji Trumpa na rzecz uchwalenia nowej ustawy podatkowej, która mogłaby zwiększyć deficyt nawet o 5 bilionów dolarów.

Biuro Budżetu Kongresu przewiduje, że wskaźnik zadłużenia do PKB osiągnie 118% do 2035 roku.

Tylko w 2024 roku deficyt USA wyniósł 1,8 biliona dolarów. Roczne odsetki zbliżają się do 1 biliona dolarów i mogą pochłonąć 30% dochodów federalnych w ciągu dekady.

Ponieważ Rezerwa Federalna również znalazła się w trudnej sytuacji, rynek obligacji musi się dostosować.

Oczekuje się, że Rezerwa Federalna złagodzi politykę ze względu na obawy dotyczące wzrostu gospodarczego, ale obecnie wydaje się, że jest ograniczona obawami o inflację wywołaną taryfami.

Dlatego inwestorzy domagają się teraz wyższych stawek procentowych przy udzielaniu kredytów długoterminowych. Ten brak pewności wpływa na popyt.

To już nie jest tylko teoretyczne zaniepokojenie; objawia się to bezpośrednio w wynikach aukcji, premiach terminowych i słabości walut.

Dolar spada, podczas gdy powinien rosnąć.

Zazwyczaj wyższe stopy procentowe w USA wzmacniają dolara. Ale od kwietnia dzieje się odwrotnie.

Dolar osłabł, mimo że rentowność obligacji skarbowych wzrosła.

To sygnalizuje zmianę w postrzeganiu. Inwestorzy dodają do aktywów amerykańskich premię za ryzyko.

Nie uciekają masowo, ale mają mniejsze zaufanie do długoterminowej wiarygodności polityki fiskalnej USA.

To sygnał, że obligacje skarbowe USA nie są już uważane za niepodważalne. Kiedy stopy procentowe rosną, a waluta spada, oznacza to, że coś fundamentalnego jest ponownie wyceniane.

Słabszy dolar zmniejsza również atrakcyjność posiadania obligacji skarbowych USA dla inwestorów zagranicznych.

To dodatkowo komplikuje finansowanie w świecie, w którym Stany Zjednoczone muszą co roku sprzedawać więcej obligacji, aby pokryć swoje deficyty.

Cichy kryzys Japonii przestał być cichy.

Rentowność japońskich obligacji również gwałtownie rośnie po dziesięcioleciach utrzymywania się na poziomie bliskim zeru.

Rentowność 20-letnich obligacji JGB przekroczyła obecnie 2,5%, a rentowność 40-letnich obligacji osiągnęła rekordowy poziom 3,69%.

To nie są normalne ruchy. Aukcje japońskich obligacji długoterminowych zaczęły się wykręcać, ponieważ główni nabywcy instytucjonalni, tacy jak firmy ubezpieczeniowe, wycofują się.

Bank Japonii znajduje się obecnie pod presją, aby spowolnić, a nawet odwrócić proces luzowania ilościowego.

Jeszcze bardziej niezwykłe jest to, że rentowność obligacji japońskich jest obecnie wyższa niż w przypadku niektórych europejskich odpowiedników.

Jen nieco umocnił się, ale nie na tyle, by wyjaśnić odwrócenie przepływów kapitału.

Inwestorzy obawiają się perspektyw fiskalnych Japonii i domagają się wyższych stóp zwrotu.

Ta zmiana ma znaczenie dla rynku światowego, ponieważ japońskie instytucje były kiedyś dużymi nabywcami długu amerykańskiego i europejskiego.

Jeśli zostaną w domu, to zwiększy presję na podaż w innych miejscach.

Przejście Europy od polityki oszczędnościowej do wzmocnienia potencjału militarnego

Rentowność 30-letnich obligacji skarbowych Niemiec przekroczyła obecnie 3%, w porównaniu do zera zaledwie dwa lata temu.

To również sygnalizuje coś więcej niż tylko inflację. To kwestia ekspansji fiskalnej.

Rząd Niemiec w marcu zawiesił obowiązujący w konstytucji limit zadłużenia, a nowe wydatki na obronność są obecnie postrzegane jako stałe.

W całej Europie budżety się powiększają, a chęci odwrócenia tego trendu jest niewiele.

To radykalne odejście od okresu po 2011 roku, kiedy to stopa zwrotu z obligacji europejskich utrzymywała się na niskim poziomie dzięki polityce oszczędnościowej.

Rynek obligacji dokonuje obecnie ponownej oceny tej nowej polityki fiskalnej.

Stopa zwrotu rośnie nie z powodu krótkoterminowych podwyżek stóp procentowych, ale dlatego, że zmieniła się strukturalna ścieżka zadłużenia.

Inwestorzy dostosowują się do sytuacji, w której Europa będzie pożyczać więcej pieniędzy i może nie zrekompensować tego silnym wzrostem gospodarczym.

Zwrot składki za okres ubezpieczenia

To, co łączy Stany Zjednoczone, Japonię i Europę, to nie inflacja ani podwyżki stóp procentowych. To powrót premii terminowej.

Przez lata banki centralne dominowały na rynku długoterminowych stóp procentowych dzięki programom QE i komunikatom dotyczącym przyszłej polityki. Teraz ta kontrola słabnie.

Inwestorzy oczekują rekompensaty za niepewność, zarówno fiskalną, geopolityczną, jak i makroekonomiczną.

W 2024 roku Stany Zjednoczone sprzedały obligacje skarbowe o wartości 2,6 biliona dolarów. Japonia zmaga się z zmęczeniem nabywców.

Niemcy odbudowują swoje siły zbrojne. A wszyscy wydają więcej, aby zabezpieczyć się przed fragmentacją świata.

Rynki jeszcze się nie buntują, ale dokonują ponownej kalibracji. Kapitał długoterminowy nie jest już tak cierpliwy ani tak tani.

To nie jest chwilowy wybuch złości.

Wyprzedaż obligacji długoterminowych to nie tylko kwestia najbliższego ruchu Rezerwy Federalnej. Odzwierciedla ona głębsze zmiany w postrzeganiu przez rynki ryzyka, stabilności i długoterminowej wartości zadłużenia państwowego.

Ścieżki fiskalne stały się bardziej strome. Koordynacja polityczna osłabła. A kupujący zaczynają zadawać trudniejsze pytania.

Gdy wyższe stopy procentowe są wynikiem wzrostu gospodarczego, jest to zazwyczaj dobry znak zarówno dla rynku obligacji, jak i akcji.

Ale gdy stopa zwrotu rośnie z powodu inflacji lub ryzyka fiskalnego, ma to zazwyczaj negatywny wpływ na wycenę.

Ponadto, ustawa podatkowa wzmocniła sceptycyzm inwestorów co do tego, czy Stany Zjednoczone mogą wyjść z rosnącego deficytu poprzez wzrost gospodarczy.

Trudno na razie ocenić, czy to wielki kryzys, czy nie. Ale to z pewnością wielka zmiana paradygmatu.

Globalne stopy procentowe rosną z przyczyn strukturalnych, a konsekwencje tego będą miały szerszy zasięg niż tylko wpływ na stopy.

Spready kredytowe, wyceny akcji i przepływy walutowe dostosowują się do tego nowego otoczenia.