Creșterea S&P 500 se bazează pe condiționare, mecanisme și iluzie?

Ne aflăm în mijlocul celui mai mare șoc de ofertă de petrol din istorie. Un război încă se desfășoară. Încrederea consumatorilor este la minime istorice. Totuși, S&P 500 este la un nivel record. Pare confuz.

Numai în aprilie, S&P 500 a urcat cu peste 8%. Majoritatea investitorilor salută această evoluţie, în timp ce alții sunt nedumeriți și susțin că piețele sunt iraționale.

Iată ce se întâmplă de fapt și de ce este mai periculos decât sugerează titlurile.

Infrastructura pieței despre care nimeni nu vorbește

O parte semnificativă din această creștere nu a avut nicio legătură cu o judecată rațională a vreunui om privind Iranul, petrolul sau câștigurile corporative. A fost, într-o mare măsură, mecanică.

Când volatilitatea a explodat în martie, fondurile de tranzacționare sistematice — cunoscute ca CTA — au fost forțate automat să vândă. Când volatilitatea a scăzut după un armistițiu provizoriu, modelele lor au declanșat reintrarea la fel de automat.

În același timp, piețele de opțiuni au creat o buclă auto-reinforțantă.

Pe măsură ce prețurile urcau din nou spre maximele istorice, formatorii de piață au fost obligați să cumpere în această creștere pentru a-și acoperi pozițiile, împingând prețurile și mai sus.

În plus, un număr mare de investitori s-au poziționat în mod bearish în martie și au fost forțați să acopere pozițiile short pierzătoare — nu pentru că și-au schimbat opinia, ci pentru că pierderile financiare au devenit insuportabile.

O mare parte din „verdele” de pe ecranele de tranzacționare din ultimele două săptămâni nu a fost convingere, ci infrastructură de piață.

Nucleul rațional din cadrul unei creșteri iraționale

Nu tot ce a alimentat această mișcare este desprins de realitate. Două componente au o logică autentică în spate.

În primul rând, piața și-a redus estimarea privind rezultatele din cel mai grav scenariu.

La începutul războiului, investitorii au trebuit să includă în preț scenarii extreme: un portavion american scufundat, o escaladare nucleară și un conflict de cinci ani.

Pe măsură ce treceau săptămâni fără ca vreunul dintre acestea să se materializeze, coada catastrofală a viitorilor posibili s-a micșorat. Aceasta este o reevaluare legitimă — nu o negare a războiului, ci o reducere a probabilității celor mai grave manifestări ale sale.

În al doilea rând, companiile care domină S&P 500 sunt în mod real izolate de prețurile petrolului pe termen scurt. Microsoft, Alphabet, Meta, Amazon, Nvidia sau Magnificent Seven conduc colectiv o pondere disproporționată din câștigurile indicelui, iar principalele lor intrări sunt electricitatea și forța de muncă calificată, nu petrolul.

Multiplii estimați ai câștigurilor pe viitor pentru mai multe dintre aceste nume rămân justificabili.

Piața nu greșește în totalitate în privința acestor companii. Ceea ce face însă este să permită forței lor să estompeze daunele produse economiei mai largi din jurul lor.

Investitorii pavlovieni

Piețele învață din tipare, iar în ultimii doi ani investitorii au fost condiționați repetat de aceeași succesiune.

Apare o criză, piața se vinde masiv, iar apoi amenințarea este atenuată sau inversată.

Aceasta s-a întâmplat cu tarifele din Ziua eliberării din 2025. Pare să se întâmple din nou aici.

În momentul în care președintele Trump a semnalat deschidere către reluarea discuțiilor cu Iranul, piața nu a așteptat confirmarea unui acord.

A anticipat rezoluția cu o convingere extraordinară, fiind arsă de suficiente ori pentru a păstra poziții bearish în timpul crizelor anterioare provocate de Trump.

Acest comportament este rațional având în vedere tiparul observat, dar și periculos.

Condiționarea pavloviană funcționează exact până în momentul în care nu mai funcționează — iar când tiparul se rupe în cele din urmă, comportamentul învățat amplifică căderea în loc să o amortizeze.

Câștiguri nominale, pierderi reale

Lucrează o dinamică mai subtilă pe care majoritatea comentariilor o ratează complet. Un șoc petrolier este, prin definiție, inflaționist. Inflația erodează puterea de cumpărare a numerarului.

Când numerarul își pierde valoarea, investitorii se îndreaptă în masă spre active nominale — acțiuni, aur, imobiliare — ca păstrătoare de valoare.

Piața de acțiuni atingând noi maxime în termeni de dolari nu înseamnă neapărat că se creează avere reală. Poate reflecta parțial faptul că dolarul însuși valorează mai puțin.

Aurul a urcat în paralel cu acțiunile. S&P 500 măsurat în aur a avut o tendință laterală spre scădere.

Investitorii care sărbătoresc valori-record ale portofoliilor în dolari pot trăi o iluzie nominală — contul lor de brokeraj arată un număr mai mare, în timp ce puterea de cumpărare din spatele acelui număr se erodează în liniște.

Cuvântul „încă” face toată treaba

Iată problema centrală a argumentului pentru creștere. Șocurile de ofertă petrolieră nu lovesc imediat câștigurile corporative. Ele se propagă prin economie ca un val lent, sosind cu un decalaj de două până la patru trimestre.

Costurile energetice mai ridicate majorăză costurile de input pentru producători. Majorează costurile de transport. Majorează costurile alimentelor, pentru că petrolul influențează îngrășămintele, ambalajele și transportul. Aceste costuri reduc cheltuielile consumatorilor. Aceasta reduce veniturile și câștigurile.

Nimic din toate acestea nu a apărut încă în rezultatele trimestriale — închiderea strâmtorii Hormuz a intrat în vigoare abia la începutul lunii martie.

CEO-ul Citadel, Ken Griffin, a declarat pe șleau că dacă strâmtoarea rămâne închisă între șase și douăsprezece luni, o recesiune globală devine inevitabilă.

Răspunsul implicit al pieței este că nu va rămâne închis atât de mult. Aceasta poate fi corect. Dar este o miză, nu o analiză.

La momentul actual, strâmtoarea rămâne efectiv închisă. Traficul maritim se situează la o fracțiune din nivelurile pre-război. Iranul nu a capitulat. Negocierile diplomatice de la Islamabad s-au prăbușit.

Piața include în preț o rezoluție care nu a avut loc, în timp ce discontează un șoc de ofertă care deja s-a produs.

Ce trebuie urmărit?

Patru semnale vor determina dacă optimismul pieței este confirmat sau demascat.

În primul rând, ghidajul privind câștigurile din T2. Când directorii financiari vor vorbi în iulie, orice revizuire semnificativă în scădere a marjelor sau a veniturilor prognozate va lovi rapid și dur.

În al doilea rând, traficul real prin strâmtoare. Dacă tranzitele navelor nu se recuperează semnificativ până la mijlocul verii, narațiunea „s-a încheiat deja” se prăbușește.

În al treilea rând, ruperea tiparului diplomatic. Dacă Trump semnalează o rezoluție, piața explodează — iar apoi discuțiile eșuează din nou — reflexul învățat de a cumpăra la corecție se confruntă cu o criză de încredere.

În al patrulea rând, piețele de credit. Dacă spread-urile high-yield încep să se lărgească, înseamnă că piețele de datorii pricează ceva pe care piețele de acțiuni aleg să-l ignore.

Deocamdată, piața a făcut ce fac piețele în fața ambiguității. A ales cea mai confortabilă poveste disponibilă, i-a atribuit probabilitate maximă și a pornit în cursă.

Istoria sugerează că acest lucru poate continua mai mult decât se așteaptă orice observator rațional. Totodată sugerează că nu poate continua la nesfârșit.

Întrebarea nu este dacă va veni decontul. Întrebarea este cât de departe peste realitate urcă piața înainte de a se întâmpla.