Getiriler yükselirken Avrupa yeni bir borç sıkışmasıyla mı karşı karşıya?

Yatırımcıların İran'ı içeren çatışmanın etkileriyle ve daha yüksek enerji fiyatlarının enflasyonu daha uzun süre yüksek tutma riskiyle başa çıkmaya çalışması sonucunda, son günlerde Avrupa hükümetlerinin borçlanma maliyetleri hızla yükseldi.

Bu gelişme, bölge genelinde tahvil getirilerini yukarı çekti ve zaten zorlanan kamu maliyesinin önümüzdeki aylarda daha fazla baskı altında kalacağı endişelerini artırdı.

Piyasa tepkisi, basit ama rahatsız edici bir hesaplamayı yansıtıyor.

Petrol yüksek kalırsa, merkez bankalarının politikayı gevşetmek için daha az alanı olabilir; bu da hükümetleri birkaç ay önce beklediklerinden çok daha yüksek oranlarla borçlarını yeniden finanse etmeye zorlayabilir.

Hisse senetlerindeki son toparlanma ve temkinli ateşkes umutları bile bu baskıyı hafifletmekte sınırlı kaldı; tahvil yatırımcıları devlet borcu tutmak için daha yüksek bir prim talep etmeye devam ediyor.

Why yields are rising

Satış dalgasının merkezinde yenilenen bir enerji şoku var.

Körfez'deki altyapıya verilen zarar ve deniz yollarıyla ilgili kesinti endişeleri petrol piyasalarını tedirgin tutuyor ve enflasyonun politika yapıcıların istediğinden daha yapışkan kalabileceği beklentilerini besliyor.

Bu da yatırımcıları Avrupa'da faiz oranlarının seyrini, özellikle Avrupa Merkez Bankası (ECB) ve İngiltere Merkez Bankası için yeniden değerlendirmeye zorladı.

Sonuç, devlet tahvili piyasalarında sert bir yeniden fiyatlama oldu.

Birleşik Krallık rekor miktarda 10 yıllık gilt'i %4,916 getiriyle sattı; bu seviye 2008'den bu yana en yüksek düzeydi. Fransa ise 10 yıllık borçlanmayı %3,73'ten ihraç etti; bu, 2011'den bu yana en yüksek seviyesiydi.

Almanya, Fransa, İtalya ve Birleşik Krallık genelinde kısa vadeli borçlanma maliyetleri belirgin şekilde arttı; bu da baskının tek bir piyasa veya vadeye sınırlı olmadığını gösteriyor.

Why this matters for budgets

Daha yüksek getiriler hızla daha yüksek faiz maliyetlerine dönüşür ve bu, pandemi harcamaları ve yükselen faizler sonrası zaten ağır borç yükü taşıyan hükümetler için büyüyen bir sorun.

Birleşik Krallık'ın net borç faiz giderlerinin 2026-27 döneminde yaklaşık 109 milyar sterlin olması öngörülüyor; bu, ülkenin savunma bütçesine yaklaşık eşdeğer.

Fransa'da faiz ödemelerinin bu yıl 59 milyar avroya ulaşması ve Almanya'nın 30 milyar avrosunu geride bırakması bekleniyor.

İtalya da artan baskıyla karşı karşıya.

S&P Global Ratings, İtalya'da faiz maliyetlerinin 2028'e kadar hükümet gelirlerinin %9'unu tüketebileceği uyarısında bulundu.

Hanelere destek, savunma harcamaları ve mali disiplin arasında denge kurmakta zaten zorlanan hükümetler için bu durum, politika esnekliği açısından çok daha az alan bırakıyor.

Refinancing risk is the next test

Anlık sorun sadece yeni borçlanmanın maliyeti değil; yerine konması gereken borcun ölçeği de önem taşıyor.

S&P'ye göre İtalya'nın bu yıl GSYH'nın yaklaşık %17'si kadar borç ihraç etmesi gerekecek; Fransa %12, Birleşik Krallık ve Almanya ise her biri %7.

Bunlar daha sakin piyasalarda bile büyük finansman ihtiyaçlarıdır. Daha yüksek petrol fiyatları ve sıkılaşan finansal koşullar ortamında, bunları yönetmek daha zor hale geliyor.

İşte bu yüzden yatırımcılar yeniden finansman riskine bu kadar yakından odaklanıyor.

Bir hükümet geçici bir getiri sıçramasıyla başa çıkabilir, ancak yerine koyması gereken büyük hacimde vadeli borcu varsa, bütçe üzerindeki etki hızlı ve sert olabilir.

Bu durum, mali görünümü zaten politik belirsizliklerin gölgelediği ülkeler için özellikle geçerli.

Why the UK looks especially exposed

Birleşik Krallık, olağandışı derecede büyük enflasyona endeksli borç stoku nedeniyle öne çıkıyor.

Birleşik Krallık hükümet borcunun yaklaşık %24'ü enflasyona bağlı; bu, çoğu büyük Avrupa ekonomisinden çok daha yüksek bir orandır.

Bu durum, fiyat baskıları yükseldiğinde ülkeyi özellikle hassas kılıyor; çünkü borç hizmet maliyetleri daha hızlı ve daha keskin şekilde ayarlanıyor.

Bütçe Sorumluluğu Ofisi, yüksek enflasyonun Birleşik Krallık'ın net borç faiz ödemelerini 2019-20'de GSYH'nın %1,7'sinden 2022-23'te %4,4'e çıkardığını belirtti.

Aslında, enflasyon sadece tüketicilere zarar vermiyor; aynı zamanda hükümetin mali hareket alanını daraltıyor ve bakanların harcamaları artırmak veya vergileri düşürmek için daha az alanı kalıyor, aksi takdirde borç görünümü kötüleşir.

What comes next

Bir başka risk katmanı borç vadelerinde yatıyor.

Hükümetler borçlanma maliyetlerini sınırlamak için giderek daha kısa vadeli borç ihraç etti, fakat bu strateji aynı zamanda onları faiz oranlarındaki ani değişikliklere karşı daha kırılgan hale getiriyor.

IMF, yüksek borç yükü taşıyan ülkelerin borçların daha hızlı olgunlaşması ve daha sık yeniden finansman ihtiyacı nedeniyle daha fazla risk aldığını uyardı.

Bu durum Avrupa'yı zor bir konuma sokuyor.

Tahvil piyasaları, ateşkes umutları iyileşse bile yatırımcıların petrol, enflasyon ve mali baskı karışımı konusunda hâlâ huzursuz olduğunu gösteriyor.

Enerji fiyatları daha ikna edici şekilde gerilemez ve faiz beklentileri yatışmazsa, borçlanma maliyetleri yüksek kalabilir ve bölgedeki hükümetleri büyüme ve kamu maliyesinin yeniden baskı altına girdiği bir dönemde faiz ödemelerine milyarlarca daha fazla ayırmaya zorlayabilir.