À quoi pourrait ressembler la fin de la guerre entre la Russie et l’Ukraine

Deux ans et demi de guerre ont remodelé la carte de la sécurité de l’Europe, modifié les flux commerciaux et nous ont rappelé à quel point les sanctions peuvent avoir une influence.

Les derniers développements de la guerre entre la Russie et l’Ukraine commencent à façonner ce qui pourrait peut-être être la voie finale.

Alors que les économies des deux pays sont en mauvais état et que de grandes séries de pourparlers diplomatiques sont en cours, les investisseurs se demandent comment un scénario pourrait se dérouler.

Ce qui se passe réellement cette semaine

Une réunion à enjeux élevés est prévue vendredi à Anchorage. La Maison-Blanche appelle cela un « exercice d’écoute ».

Le président Trump rencontrera le président Poutine en tête-à-tête à la base conjointe Elmendorf Richardson pour entendre ce que la Russie est prête à offrir en matière de cessez-le-feu. Mais l’Ukraine ne sera pas dans la salle.

L’Ukraine et les dirigeants européens prévoient d’informer et de débriefer le président américain autour de la réunion, mais il n’y a pas de session à trois sur le calendrier. Les marchés devraient traiter la rencontre comme un risque d’événement avec des titres binaires plutôt que comme une négociation scénarisée.

Au sol, l’axe Pokrovsk et Dobropillia reste la partie la plus sensible du front. Les forces russes ont tenté d’interdire les routes clés et de pousser des groupes de reconnaissance vers Kucheriv Yar et Zolotyi Kolodyaz.

L’Institut pour l’étude de la guerre juge la situation fluide, avec des revendications et des contre-revendications sur les petites colonies, et souligne qu’une exploitation durable n’est pas encore prouvée. Ce corridor est important parce qu’il alimente le secteur de Donetsk en alimentation ferroviaire et routière.

Dans l’ensemble, Bloomberg Intelligence estime qu’en 2025, les forces russes ont capturé environ 2 400 kilomètres carrés en Ukraine, soit 0,4 % du territoire du pays.

L’économie de guerre en chiffres

Le budget de la Russie absorbe le coût d’une longue guerre. Le déficit fédéral pour les sept premiers mois a atteint environ 4,9 billions de roubles, soit près de 2,2 % du PIB, ce qui est déjà supérieur à l’objectif pour l’ensemble de l’année.

Le ministère des Finances attribue une partie de la résilience des recettes à l’augmentation des taxes non pétrolières, mais les dépenses de guerre restent lourdes. Le signal macro est simple. Moscou peut financer la guerre en 2025, mais le tampon budgétaire est plus mince et plus dépendant des recettes pétrolières et des emprunts intérieurs.

La banque centrale a commencé à assouplir, ce qui favorise la croissance à la marge. Mais il donne aussi plus de poids au taux de change et aux taxes sur le pétrole. Un rouble plus fort augmente les volumes d’importation mais abaisse la valeur nominale des droits sur le pétrole, une ligne de revenus clé pour le budget.

Les liquidités de l’Ukraine sont toujours ancrées par le FMI et l’Union européenne. Le FMI a achevé la huitième revue du Mécanisme élargi de crédit le 30 juin et a autorisé un décaissement de 500 millions de dollars.

Le programme maintient la croissance de 2025 dans une fourchette basse à un chiffre et signale une pression budgétaire accrue de la part de l’énergie, des réparations et de la défense. Le Conseil de l’UE a approuvé le 8 août un quatrième versement régulier d’un peu plus de 3,2 milliards d’euros au titre de la facilité pour l’Ukraine.

Ce soutien couvre les salaires et les services de base et réduit le risque de défaut à court terme.

Sanctions, énergie et transport maritime

Le dix-huitième paquet de sanctions de l’UE a renforcé l’application de la loi sur le pétrole. Bruxelles a abaissé le plafond des prix du brut à 47,6 dollars et a ajouté des mesures destinées à comprimer la flotte fantôme qui transporte des barils russes.

Londres et Washington ont ajouté des désignations parallèles et élargi l’application secondaire. Ces mesures augmentent les coûts de transport et d’assurance de la Russie et ont tendance à élargir les remises au Brent. L’effet n’est pas linéaire. Si les traders trouvent des moyens de contourner les nouvelles règles, la décote se réduit à nouveau. La cadence d’application compte désormais plus que les nouvelles listes.

Les infrastructures énergétiques sont de nouveau dans la ligne de mire. Le 6 août, l’Ukraine a signalé une frappe russe sur une infrastructure gazière près de l’interconnexion d’Orlivka dans la région d’Odessa, qui est un point d’entrée clé pour le gaz acheminé via la route transbalkanique. L’opérateur a déclaré que le système a continué à fonctionner le lendemain avec les volumes prévus. L’incident montre comment des nœuds uniques peuvent façonner la planification hivernale, même après la fin du transit en provenance de Russie.

L’Ukraine a intensifié la pression des frappes profondes sur les raffineries russes. Des rapports publiés au début du mois d’août indiquaient une réduction de la capacité dans certains pays et un arrêt dans d’autres à la suite d’attaques de drones. La baisse des cycles de raffinage complique l’équilibre énergétique de la Russie et ajoute aux frictions maritimes.

Le transport maritime sur la mer Noire est plus assurable qu’il y a un an. En 2024, Marsh McLennan et Lloyd’s ont élargi la couverture des risques de guerre pour inclure les cargaisons non céréalières telles que les métaux et les conteneurs. Cela a permis de réduire les coûts de friction pour les exportateurs qui empruntent le corridor ukrainien et les routes du Danube. Ces programmes n’éliminent pas les risques, mais ils permettent à un plus grand nombre de navires de naviguer lorsque les manchettes deviennent négatives.

Ce que les marchés font habituellement à la fin des guerres

Les données historiques révèlent deux tendances qui méritent l’attention.

Tout d’abord, les primes de risque pour le pétrole et l’or se déplacent en premier et rapidement lorsque des signaux de paix crédibles arrivent. Des recherches évaluées par des pairs montrent que les pics de risque de guerre augmentent la volatilité et dépriment l’activité, mais que les effets sur les prix s’estompent souvent lorsque le risque s’estompe, à moins qu’un véritable choc d’offre ne soit présent.

En pratique, cela signifie que le brut et l’or font souvent la une des journaux, puis retracent une partie du mouvement lorsque le marché teste la réalité de la pause.

Deuxièmement, la réponse des obligations et des actions dépend de la trajectoire de démobilisation. Après la Seconde Guerre mondiale, l’inflation a bondi avec la fin du rationnement. La Fed a plafonné les rendements jusqu’à ce que l’Accord de 1951 rétablisse l’indépendance politique.

Ces épisodes montrent comment les dividendes de la paix peuvent être inflationnistes si la demande augmente et que la politique budgétaire reste souple.

La guerre de Corée offre l’autre modèle. Une récession a suivi alors que les dépenses de défense diminuaient, puis les actions ont fortement rebondi. La configuration politique actuelle aux États-Unis et en Europe est différente, mais la leçon est la bonne.

Ce que les banques centrales feront des taux réels après la paix importe plus que le titre lui-même.

Les quatre voies à suivre pour les investisseurs

Un cessez-le-feu court qui gèle les lignes sous le contrôle actuel est la première voie. Le pétrole chuterait probablement de deux à cinq dollars à mesure que la prime de guerre immédiate s’atténuerait. L’or glisserait de 1 à 3 % alors que la désescalade supprime une couverture. Les actions européennes devraient connaître un soulagement, menées par les transports, les voyages et les valeurs cycliques exposées à l’échelle intérieure. Les spreads de crédit en Europe se resserreraient. Cette mesure serait moins importante que le précédent de la guerre du Golfe, car l’UE vient de resserrer les règles sur le plafonnement du pétrole et devrait maintenir la pression sur l’application de la loi même si les pourparlers apaisent le front. Cela limite la baisse des barils russes et maintient un certain risque dans le fret.

Le scénario de base est le statu quo avec une application plus stricte. Si la réunion à venir ne produit aucune voie et que les alliés de l’Ukraine ajoutent plus de désignations de navires et d’intermédiaires, le brut peut ajouter de deux à six dollars à mesure que les frictions à l’exportation augmentent. L’or devrait gagner alors que l’indice de risque géopolitique reste élevé. Les actions européennes seraient à la traîne des États-Unis. Le haut rendement en Europe s’élargirait par rapport à l’investment grade. Sur cette voie, le déficit de la Russie dépasse probablement le rythme actuel. La banque centrale préférerait réduire, mais la progression de l’inflation et la trajectoire du rouble limiteront la vitesse à laquelle elle peut aller.

Une percée russe autour de Pokrovsk est une trajectoire d’impact peu probable mais élevée. Dans ce cas, le pétrole pourrait bondir de quatre à huit dollars. L’or ajouterait 2 à 4 %. Les actions de la défense surperformeraient. Les banques et les compagnies aériennes européennes seraient à la traîne. Les investisseurs doivent également s’attendre à de nouvelles propositions de sanctions secondaires et à davantage de désignations sur la flotte fantôme. Cela maintiendrait la volatilité de base élevée dans les indices de référence du brut.

Il est peu probable à court terme qu’un règlement substantiel sépare les garanties de sécurité et l’allègement progressif des sanctions. Si cela se produisait, le mouvement du marché serait plus important et plus durable. Le pétrole pourrait chuter de cinq à dix dollars. L’or pourrait chuter de 3 à 5 %. Les actions européennes pourraient se réévaluer de 3 à 6 % à mesure que le risque de guerre s’estompe et que les commandes d’approvisionnement et de reconstruction se remplissent. Les spreads de crédit se comprimeraient sensiblement. Pourtant, même dans cette voie, la levée des sanctions serait partielle. Le dernier paquet de l’UE laisse présager une longue période d’application de la loi. Les investisseurs ne devraient pas s’attendre à un retour rapide aux flux d’avant-guerre dans le commerce de l’énergie ou de la technologie.

L’avantage pour l’investisseur est de lier chaque titre à un modèle d’actif spécifique et de dimensionner les positions en fonction de la qualité des preuves. Une pause de grève confirmée annoncée par les deux parties est différente d’une vague lecture. Un échange public de prisonniers est différent d’une promesse d’étudier les couloirs.

Les investisseurs devraient surveiller le langage de la Maison Blanche vendredi pour savoir si cela reste un exercice d’écoute ou devient un processus. Un compte rendu officiel qui mentionne les calendriers, les groupes de contact et les régimes d’inspection signalerait quelque chose de plus qu’une séance de photos. Si cela se produit, il faut faire disparaître le pétrole et l’or ce jour-là et ajouter les cycliques européens et le crédit investment grade pour le prochain trimestre.