Comment l’argent intelligent se prépare à la grande réinitialisation du marché de l’IA

Au cours des deux dernières années, le marché américain a été principalement guidé par l’histoire de l’IA, des puces et des centres de données.

L’excitation de donner de l’argent à ce que l’on appelle les « hyperscalers » qui investiraient ensuite massivement dans les investissements dans les infrastructures d’IA susciterait l’enthousiasme de n’importe quel investisseur.

Mais nous découvrons aujourd’hui que la construction de l’avenir de l’IA n’est pas seulement une course technologique. C’est un casse-tête financier qui se mesure en billions. Les flux de trésorerie, le coût de la dette, les calendriers d’amortissement et les garanties de crédit comptent désormais autant que les réseaux neuronaux.

Et les dernières semaines ont été des montagnes russes. Les fonds spéculatifs et les fonds souverains se repositionnent, les investisseurs aguerris font de nouveaux paris et les actions spéculatives tentent toujours de s’accrocher au battage médiatique.

Nous observons un marché qui réévalue ce que le développement de l’IA signifie pour les bilans, les marchés du crédit et la rentabilité à long terme.

La vague de dépenses d’investissement d’un billion de dollars s’envole des bilans des grandes entreprises technologiques

Les chiffres sont suffisamment importants pour obliger les investisseurs à repenser leur façon d’évaluer les géants de la technologie.

Morgan Stanley estime que les dépenses mondiales en infrastructures d’IA atteindront environ 2,9 billions de dollars entre 2025 et 2028.

Les grandes plateformes ne peuvent financer qu’environ la moitié de cette somme grâce à des flux de trésorerie internes. Ils ont besoin d’environ 1,5 billion de dollars de sources extérieures pour construire les centres de données et les réseaux d’alimentation nécessaires à la prochaine étape de l’adoption de l’IA.

Meta, par exemple, a choisi de construire un vaste campus en utilisant un véhicule d’investissement spécial financé principalement par les pools de crédit privés de Blue Owl. La société ne conserve qu’une participation minoritaire. La dette appartient au véhicule, pas à l’entreprise.

Meta signe un bail à long terme et enregistre la participation en tant qu’investissement non coté. Le modèle évite la pression qui découlerait de l’inscription de dizaines de milliards de dollars de nouveaux emprunts sur son propre bilan.

Une analyse de Bloomberg suggère que la structure est conçue pour protéger les bénéfices et maintenir l’endettement déclaré à un faible niveau tout en augmentant la capacité à grande échelle.

D’autres entreprises suivent des voies similaires. Oracle a émis 18 milliards de dollars d’obligations pour la croissance de ses centres de données. Meta a également vendu pour 30 milliards de dollars de billets lors de sa deuxième grande vente en deux ans.

Alphabet prépare des obligations à long terme pouvant aller jusqu’à 50 ans.

Cependant, ces obligations traditionnelles ne couvrent qu’une petite partie de l’accumulation. Une grande partie de l’expansion se fait maintenant par le biais du crédit privé, des structures de crédit-bail et du financement par le vendeur.

Cela transfère de lourdes obligations de financement aux prêteurs spécialisés, aux entreprises de néocloud et aux mineurs qui se sont tournés vers l’hébergement de charges de travail d’IA.

Le coût de leur dette est beaucoup plus élevé. Certains paient des taux variables supérieurs à 12 %. Elles dépendent souvent des garanties prioritaires des grandes entreprises technologiques pour obtenir du financement.

Le résultat est un système où le risque de surconstruction se situe en dehors des bilans de base des hyperscalers. Les investisseurs commencent à se demander ce qui se passe si la demande déçoit ou si les clients retardent les projets. Ces questions atteignent d’abord le marché du crédit.

Les swaps de défaut de crédit d’Oracle se sont récemment élargis après qu’il est devenu clair à quel point la demande future dépendait d’OpenAI, une société qui brûle de l’argent tout en négociant plus d’un billion de dollars de partenariats d’infrastructure.

Les premiers signes de tension apparaissent dans la technologie spéculative

La transition de l’excitation pure au financement concret s’est rapidement manifestée sur le marché. Un groupe de petites actions d’IA et quantiques qui avaient presque triplé de juillet à la mi-octobre ont chuté d’environ un tiers au cours du mois dernier.

La saison des résultats a forcé les investisseurs à comparer les valorisations tendues des noms spéculatifs aux solides résultats des sociétés établies. Beaucoup ont décidé que le commerce n’avait plus de sens.

Il y avait aussi des déclencheurs spécifiques à l’industrie. Les rumeurs de soutien gouvernemental à l’informatique quantique se sont estompées. Plusieurs sociétés d’hébergement d’IA ont réduit leurs prévisions de revenus en raison de retards dans des contrats majeurs.

Mais le moteur sous-jacent était un retour à la rentabilité et à la génération de trésorerie.

Les investisseurs ont commencé à récompenser les entreprises dont les bénéfices étaient établis et à se retirer de celles dont les bénéfices étaient lointains ou incertains. Le facteur valeur a augmenté tandis que les noms spéculatifs de l’IA se sont fortement inversés.

Ces mesures sont également liées à la question du financement.

Si la dette d’Oracle comporte plus de risques parce que son plus grand partenaire d’IA brûle de l’argent, comment les marchés devraient-ils valoriser les petites entreprises plus profondes dans la chaîne d’approvisionnement ?

Lorsque la solvabilité des géants fait partie de la discussion, le halo autour des petits joueurs s’estompe.

Cette dynamique explique pourquoi les baisses les plus marquées se sont produites à la périphérie de l’écosystème de l’IA.

L’argent intelligent se repositionne à mesure que le cycle de l’IA mûrit

Les changements les plus intéressants proviennent des plus grands investisseurs institutionnels.

De nombreux fonds spéculatifs ont réduit leurs positions dans le Magnificent Seven au cours du troisième trimestre.

Bridgewater a réduit sa participation dans Nvidia de près des deux tiers et a réduit de moitié sa position dans Alphabet. Tiger Global et Lone Pine ont vendu Meta. Coatue a taillé Nvidia.

Ces entreprises se sont tournées vers les logiciels d’application, les paiements, les chemins de fer, les assureurs et certains noms de consommateurs.

Leurs décisions suggèrent un désir de verrouiller les gains et de réduire l’exposition aux métiers technologiques les plus encombrés et les plus chers.

SoftBank a vendu la totalité de sa participation de 5,8 milliards de dollars dans Nvidia, non pas en raison d’une perte de confiance dans l’IA, mais en raison d’un changement d’orientation.

Le groupe s’engage à verser des dizaines de milliards à OpenAI et s’est engagé à soutenir le projet de centre de données Stargate aux États-Unis.

Les plans nécessitent un financement important. La vente de Nvidia permet de lever les fonds nécessaires à la poursuite de ces projets.

Pourtant, le timing a conduit certains investisseurs à se demander si les valorisations dans le secteur des puces n’ont pas atteint un pic après un rallye massif de plusieurs années.

Plus récemment, le Fonds d’investissement public d’Arabie saoudite s’est séparé de positions dans neuf sociétés cotées aux États-Unis, dont Visa et Pinterest.

Son portefeuille américain est tombé à environ 19,4 milliards de dollars, son plus bas niveau de l’année.

Le fonds souverain détourne davantage de capitaux vers des projets nationaux liés à la Vision 2030 et à d’importants investissements dans les jeux, tels que l’accord de privatisation de 55 milliards de dollars pour Electronic Arts.

Ces changements s’inscrivent dans une tendance à réduire l’exposition aux actions américaines et à se concentrer sur les actifs stratégiques où ils bénéficient d’un contrôle plus fort ou d’un alignement plus clair sur les priorités nationales.

Cependant, tous les investisseurs à long terme ne partagent pas le même point de vue.

Berkshire Hathaway a révélé une nouvelle participation d’une valeur de plus de 5 milliards de dollars dans Alphabet.

La position indique déjà un changement de ton par rapport aux années précédentes, lorsque Warren Buffett a souvent déclaré qu’il regrettait d’avoir manqué l’occasion.

Berkshire semble voir une valeur durable dans le mélange de modèles de recherche, de cloud et d’IA d’Alphabet aux prix actuels, même si d’autres grands investisseurs réduisent l’action.

Ces mouvements contrastés mettent en évidence la division de la base d’investisseurs à mesure que le cycle de l’IA entre dans une phase à forte intensité de capital.

La qualité des bénéfices est de nouveau sur le devant de la scène

Une autre couche d’examen a émergé autour de la façon dont les grandes entreprises technologiques déclarent leurs bénéfices.

Michael Burry s’est dit préoccupé par le fait que les entreprises allongent la durée de vie utile des serveurs et des équipements GPU pour réduire les coûts d’amortissement annuels.

Meta prévoit de réduire de près de 3 milliards de dollars ses dépenses d’amortissement pour 2025 en prolongeant les délais.

Alphabet et Microsoft ont procédé à des ajustements similaires. La dépréciation des grands dépensiers a à peu près doublé au cours des deux dernières années et devrait encore augmenter.

Le débat se concentre sur la rapidité avec laquelle cet équipement perd de la valeur économique.

Nvidia lance de nouvelles puces à un rythme rapide. Un calendrier de cinq ans et demi peut ne pas refléter les cycles de remplacement réels. Il n’y a pas de réponse simple.

La durée de vie des serveurs a augmenté dans certains cas, grâce à une meilleure optimisation.

Mais l’ampleur des dépenses d’investissement signifie que même de petits changements dans les hypothèses peuvent faire bouger les bénéfices déclarés de manière significative.

Les investisseurs parlent désormais davantage de la durabilité des flux de trésorerie disponibles que des bénéfices globaux, un changement qui aurait semblé peu probable au cours de la première phase du rallye de l’IA.

La combinaison d’une dépréciation croissante, de besoins en capitaux massifs et de structures de financement complexes a changé la façon dont les marchés perçoivent le secteur.

Les principaux indices semblent stables, mais les flux sous-jacents montrent un marché en transition.

Les bénéfices des plus grandes plateformes continuent de croître et la demande de modèles d’IA reste forte.

La question qui se pose pour aller de l’avant devient double.

Tout d’abord, dans quelle mesure la technologie peut-elle avoir un impact sur nos vies et affecter la productivité ?

Mais ce que les investisseurs doivent savoir, c’est qui paie pour les prochains milliards de dollars d’infrastructures et quelles entreprises convertissent cet investissement en véritables rendements à long terme.