Vad hände med UST, och var det en attack?

Det här är inte en särskilt rolig artikel att skriva. Ett helt ekosystem har sprängts och många liv har förstörts. NFT-projekt, De-Fi-appar, appar för betalningsbearbetning, Mirror, Anchor, Kash – det här är bara några av projekten som bygger på detta en gång blomstrande ekosystem.

Även om du inte äger en dollar av varken Luna eller UST, är detta en mörk dag för kryptovaluta som helhet. Tillsynsmyndigheter tar inte vänligt emot all denna rikedom som förångas så snabbt. Som jag sa, liv har förstörts, och detta kommer inte att underlätta för kryptovänliga lagar att komma närmare.

Jag har vänner som var hårt investerade, och det är tråkigt att se vad som har hänt. Man kan säga att de borde ha sett det komma; kanske du har en poäng. Sedan igen, svarta svanar fångar dig alltid omedvetet, annars skulle de bara vara svanar, eller hur? Men oavsett om det var förutsägbart eller inte, gör det det inte mindre sorgligt eller förödande för samhället i stort.

Men vad hände egentligen? Låt oss dyka in från början till slut.

Intro

När jag skriver detta handlas Luna för 1,16 $, en nedgång med 99% från sin rekordnivå. UST flakar fortfarande runt och handlas till 68 cent. Även om siffrorna kan vara olika när du ser det här stycket (jag har redan redigerat dem sex gånger under loppet av att skriva detta), spelar det inte så stor roll i det här skedet.

Det finns en hel del spekulationer kring vad som ledde till kollapsen i run-on-the-bank-stilen som UST drabbades av. Jag brukar undvika konspirationsteorier, men omfattningen av förstörelsen här, och den oöverträffade karaktären av den – Luna som rasar från 42 miljarder dollar och UST från 18 miljarder dollar – gjorde mig fast besluten att gräva i vad som hände och bedöma alla scenarier.

Jag tror att det finns en säker möjlighet att detta var en koordinerad attack, av skäl som jag kommer att avslöja nedan. Av vem? Jag har ingen aning, och just nu bryr jag mig inte särskilt mycket. Det går många rykten på Twitter, men jag är inte särskilt sugen på att dyka ner i det, eftersom jag inte vet.

Dessutom är “hur” mycket mer intressant än “vem”.

Hela UST:s algoritmiska mekanism är mycket komplex, så jag ska försöka förklara händelserna under de senaste dagarna på ett så enkelt och kortfattat sätt som möjligt.

The Peg

UST är det stabila myntet som skyddas av Luna. Genom att sälja 1 UST kommer du alltid att kunna prägla 1 Luna-token och vice versa. På ett sådant sätt ger UST bränsle till Luna, vilket förklarar Lunas snabba prisstegring när UST steg till ett marknadsvärde på 18 miljarder dollar och en topp 10 kryptovaluta. Tryck på “Spela tidslinje” i diagrammet nedan för att se en grafisk demonstration av detta förhållande från mars 2021 till idag.

Vad händer om det säljs en stor mängd UST?

I det scenariot ger varje såld dollar UST en ny Luna-token, vilket gör att priset på Luna faller kraftigt. Vilket är så det är tänkt att fungera. Men om säljtrycket för UST är så stort att Luna inte kan absorbera volymen, vad händer då? Nåväl, tappen måste ge vika. 99 cent. 98 cent. 97 cent. Då får folk panik. De säljer mer UST. Vilket betyder att pinnen faller ytterligare. Och vi fortsätter och fortsätter. Det är en körning på banken.

Det dödliga felet

Tidigare i år meddelade Terra-grundaren Do Kwon att Bitcoin skulle användas som säkerhet, så att i sådana scenarier som beskrivits ovan kunde Terra ingripa och sälja dessa Bitcoin-reserver för att köpa UST, och därmed höja priset tills $1 återställdes. Detta skisserades för att slå in när stiftet sjönk till 98 cent.

Detta är nyckeln, och det var en massiv förbiseende av Terra. Det är inte mycket meningsfullt att ställa säkerheter för en tillgång (UST) med en mycket volatil tillgång (BTC). Det är ännu mindre meningsfullt när dessa två tillgångar är korrelerade till varandra.

Tänk på detta – stresstestet av ekosystemet skulle alltid komma på en röd dag. Så, en dag när Bitcoin kraschar, var planen att sälja denna kraschande Bitcoin för att lindra försäljningen av UST och stödja pinnen. Terra (via LFG, som var ansvarig för säkerheten) köpte 37 000 bitcoins förra torsdagen, vilket förde deras säkerhetskatt upp till 3,5 miljarder dollar. Detta innebär att mindre än 20% av UST:s marknadsvärde på 18 miljarder USD var ställd som säkerhet.

Men med tanke på att Bitcoin-innehaven och planen var offentliga, visste marknaden vad som skulle hända. När UST började tappa sin peg, innebar det att Terra skulle sälja sin Bitcoin för att köpa UST och återställa peg. Med denna massiva säljorder som omedelbart kommer ut på marknaden – kom ihåg att Terra är bland de 10 bästa innehavarna av Bitcoin – börjar priset på Bitcoin sedan falla i väntan på den stora försäljningen för att köpa tillbaka UST.

Detta sänker uppenbarligen värdet på Terras säkerhetspaket, eftersom Bitcoin tankar sig själv. Därför är Terras förmåga att stödja pinnen begränsad, eftersom marknadsvärdet på deras säkerheter faller. Deras säkerhet på 3,5 miljarder dollar och 20% blev snart 2,6 miljarder dollar och 14% säkerhet. Detta orsakar naturligtvis ytterligare rädsla och panik, ytterligare försäljning och ytterligare rädsla. Och vi går. Det är så du får pinnen att kollapsa, smitta och masssmälta.

Attacken

Ett par saker måste hända för att utlösa allt detta oorganiskt, men de är inte direkt svåra att åstadkomma. Den första är att du måste skapa ångest genom att trycka bort UST från stiftet. Det är där timingen kommer in.

Attacken, om detta var en attack, möjliggjordes den 1 ^april när Do Kwon twittrade ut nedanstående.

Kurvkrigen är komplexa, men i termer på hög nivå är ovanstående tweet relevant eftersom det innebar att det skulle bli lägre likviditet i den decentraliserade UST-poolen (vi pratar inte om centraliserade börser här). Istället för 3 miljarder dollar i poolen skulle det finnas 350 miljoner dollar – vilket gör kapitalet som krävs för en attack betydligt mindre.

Dessutom ett snabbt ingripande. Även om detta är långt ifrån garanterat att drivas av en attack, och allt är bara organiskt, gör det faktum att allt ägde rum på blockchain siffrorna korrekta. Detta är vad som hände – det enda tvivel är om en skådespelare utlöste det eller inte. Det fascinerande med kryptovaluta är att blockkedjan sänder allt live när det händer – och för Terra, som du kommer att se, var det en del av problemet.

Vem angriparen än är (om det finns en alls) börjar med att låna bitcoin. Det fanns en populär historia som gjordes via Gemini, men jag tillbringade nästan en timme med att gräva på kedjan för att verifiera detta innan Gemini kom ut ungefär fem minuter efter att jag avslutade för att bekräfta att det inte var sant. Hah.

Men om det finns en angripare köper de UST för 1 miljard dollar (med enkla siffror). Eftersom likviditeten i poolen är mindre av ovanstående skäl behöver angriparen bara sälja UST för 350 miljoner dollar för att tömma poolen på all likviditet (betydligt mer kapitaleffektiv än den annars skulle ha varit). Och nu har vi den första oro över tappen.

Grafen nedan visar denna dränering av likviditet på 350 miljoner dollar ur poolen. Återigen, den här delen är komplex, men ins och outs är inte så viktiga, summan som måste förstås är att likviditeten var tillfälligt låg, vilket gjorde att en säljorder på 350 miljoner dollar kunde tömma poolen, medan detta normalt sett skulle ha krävt 3 miljarder dollar.

När poolen väl är tömd oroar sig folk, eftersom det inte finns någon likviditet kvar.

Det är därför UST föll till 99 cent ursprungligen, där det vacklade under helgen.

Oro övergår i panik

Men det var ännu ingen katastrof – och detta hände i två dagar eller så. På måndagen, när UST nådde 98 cent, steg Terra upp för att återställa peg genom att sälja sin Bitcoin och köpa UST. Detta, även om han inte kunde ha vetat det vid den tiden, var att Do Kwon gick rakt in i fällan – om, det vill säga, allt var en koordinerad attack.

När LFG likviderar Bitcoin pressar detta Bitcoins pris ner – vilket hjälper angriparens korta position. Angriparen har också fortfarande $650 miljoner kvar i UST (kom ihåg att det bara krävdes $350 miljoner för att tömma den decentraliserade poolen). Så nu går angriparen till centraliserade växlar och börjar ladda ur all UST.

Det var då paniken verkligen började. Med kombinationen av denna massförsäljning av UST och den offentliga bekräftelsen på att Do Kwon redan hade gått in för att stödja kopplingen med Bitcoin-försäljningen, orsakade det faktum att kopplingen fortsatte att sjunka ångestnivåer att stiga.

Vid det här laget är uppdraget verkligen fullbordat, eftersom resten sköter sig själv. Och det krävde bara 1 miljard dollar i kapital. Fler och fler UST svämmar över för utgången, och det finns helt enkelt inget sätt att stoppa det. UST fortsätter att dumpas, med motsvarande Luna präglat, och därför sjunker även Lunas pris.

Kedjor började bli överbelastade när folk sprang mot utgångarna. Handlare som tog lån på Anchor till likvidationspriser så låga som 30 $ Luna fick marginal call (kom ihåg att Luna låg på 85 $ för mindre än en vecka sedan, och till och med på måndagen låg fortfarande på 60 $, så denna likvidationsnivå skulle ha verkat mycket säker för låntagare). Med transaktioner som inte gick igenom mitt i trängseln, likviderades även de som hade kapital att sätta in, och de kaskadeffekter var vid denna tidpunkt ostoppbara. Självförtroendet var borta.

Binance låste sedan UST när pinnen träffade 60 cent, vilket var droppen.

Mittemellan

Så varför fick den inte $0? Tja, det fanns fortfarande en chans att en räddningsaktion kunde komma överens om över en natt. Den normalt aktiva Do Kwon hade varit tyst under loppet av 24 timmar – ett drag som verkligen inte lugnade paniken – men twittrade så småningom att en plan skulle införas.

När tisdag kväll stängde EST-tid fanns det hopp om att en överenskommelse skulle nås, med rykten som nedan cirkulerar. När allt kommer omkring, om stiftet kunde återställas, skulle UST kunna flyttas till en säkerställd modell och teoretiskt överleva. Luna handlades vid denna tidpunkt för cirka $18.

När jag vaknade klockan 6 i morse (GMT -6) hade Do Kwon släppt en tråd 45 minuter före mig. Jag kollade priset innan jag läste det, och det var allt jag behövde veta om en räddningsaktion hade avtalats. Luna kostade $4.

Det fanns inget alternativ vid denna tidpunkt, eftersom Kwon inte kunde säkra en räddningsaktion. Om stiftet skulle återställas var Luna tvungen att absorbera allt säljtryck från UST som fortfarande ville säljas – och det var mycket.

I huvudsak tvingades han kasta Luna under bussen i hopp om att rädda UST. Med tanke på att förtroendet för den osäkrade modellen var borta nu, var alla hopp om att UST skulle vara trovärdiga framöver noll om inte säkerheter ställdes. Därför, som en del av samma tråd, tillkännagav han avsikten att överge Lunas arbitragemodell och byta till ett stabilt mynt med full säkerhet.

Nuet

Det tar oss dit vi är nu. I själva verket spelar det ingen roll om detta var en illvillig och kalkylerad attack eller om den var organiskt driven. Om man tittar på data på kedjan, tidpunkten som sammanfaller med den lägre likviditeten på Curve och tidsfördröjningen mellan den ursprungliga lilla de-pegningen under helgen och härdsmältan igår och idag, är det frestande att tro att det var förmediterat.

Om det var en attack så är det exakt samma princip som den berömda handeln George Soros gjorde 1992, när han gjorde Bank of England i konkurs. Soros insåg att inflationen var betydligt högre i Storbritannien än i Tyskland, vilket gjorde en koppling till Tyskland omöjlig.

Höga räntor sattes av britterna för att locka fler människor till pundet, även om dessa var ohållbara – ungefär på samma sätt som Terras Bitcoin-fonder inte var hållbara för att skydda dess peg. Soros kortade det brittiska pundet så kraftigt att det tvingades överge sin koppling till den tyska tyska marken.

Medan Soros fick in 1 miljard dollar på en enda dag från handeln, återhämtade pundet sig starkare. Fri från kopplingen kunde räntorna sänkas och inflationen sänkas.

Även om berättelsen är densamma här för Terra, är den sista delen – återhämtningen – inte det.

Luna har en mycket reell chans att gå till noll, beroende på vad som händer med UST-pinnen. Skulle UST-pinnen återföras, kommer den också att flyttas till en modell med säkerhet, som beskrivs av Kwon ovan. I det här läget är det oklart vilken roll Luna skulle spela, även om det inte går till noll. Utan den automatiska myntmekanismen för att algoritmiskt koppla UST till $1, vet vi inte just nu vilken roll Luna ens skulle ha, förutsatt att den överlever.

Vad härnäst?

Men oavsett om detta var en Soros-liknande attack, visade det sig att systemet var felaktigt i sig, och det kollapsade. Orsaken är inte relevant, vi är här nu på ett eller annat sätt. Och för en sista gång vet jag verkligen inte om det var det – men potentialen att göra det så enkelt visar på ett snyggt sätt hur felaktigt systemet var i sig.

Finns det någon väg framåt? Tja, känslorna är höga och marknaderna drivs av rädsla snarare än fundamentala faktorer nu, och det finns inte mycket prejudikat att basera några prognoser på här. Min magkänsla är att stiftet återgår till $1, åtminstone på kort sikt. Men jag ser ingen väg framåt för Luna. Naturligtvis säger jag detta med nästan noll övertygelse, och jag skulle inte gå i närheten av någon av tillgångarna med en cent just nu – det skulle bara vara hasardspel.

Men konsekvenserna går längre än bara Terra. Det här är ett stabilt mynt på 18 miljarder dollar som har försvunnit. Du kan inte få så mycket pengar att gå ut utan att smittoeffekter dyker upp någon annanstans. Av rädsla för att upprepa mig själv för mycket, förmedlar min tweet nedan mina känslor här.

Det är ett blodbad värre än möjligen något vi har sett tidigare i krypto. Hur många nystartade företag hade pengar parkerade i Anchor, vilket fick 19,5% APY i fickan? Hur många kryptofonder exponerades? Hur är det med vårdnadslånetjänster? Det första jag gjorde när jag vaknade i morse var att ta bort alla mina bitcoin från vårdnadstjänster – mantrat “inte dina nycklar, inte dina mynt” har aldrig varit så viktigt. Jag kommer att sitta på sidlinjen tills galenskapen sköljer över, och tills jag får ett dugg av övertygelse tillbaka.

Avslutande kommentarer

Som jag sa i introt är detta en mörk dag för krypto. Människor har förlorat sin försörjning, hundratals plattformar har gått upp och år av byggande försvann. Collegefonder, livsparande, hävstångsspel – det är mycket smärta där ute. Regulatorer tittar på, och detta är utan tvekan ett steg tillbaka.

Uppenbarligen är det också ett misslyckande för det decentraliserade och osäkrade stabila myntet. Ett enormt finansiellt experiment har gått åt helvete och tagit en stor del av marknaden med sig.

Var försiktig.