Fed, Trump ve eriyen güven primi — doların mükemmel fırtınası

Şu anda dolar hakimiyeti hakkında, onu satın alanlardan daha fazla makale var. Herkesin bir yorumu var. Çoğu ya panik ya da küçümseme eğiliminde.

Gerçekte olanlar şunlar.

Rakamlar yalan söylemez, ama hikâyenin tamamını da anlatmaz

DXY endeksi Nisan ortası 2026 itibarıyla yaklaşık 98 seviyesinde, son 12 ayda yaklaşık %1.45 düşüşte ve Trump'ın ikinci döneminin başından bu yana geniş ticarete ağırlıklı bazda neredeyse %10 geride.

Ancak düşüş kademeli olmadı. Ani, sert düşüşlerle geldi; günlük işlem hacimleri bu kadar büyük bir para birimi için teknik olarak olağandışı olan hareketler görüldü.

Nisan 2025'in tarifeler kaosu biriydi. Ocak 2026'da Grönland gerilimi başka bir örnek oldu.

Böyle hareket eden bir para birimi, itibarı aktif biçimde sınanan bir para birimidir.

Enflasyon cephesinde, Mart TÜFE yıllık %3.3 ile Mayıs 2024'ten bu yana en yüksek okumayı verdi; büyük ölçüde Hürmüz Boğazı'nın fiilen kapanmasının ardından gelen enerji şokundan kaynaklandı.

Geçen hafta ise ÜFE aylık %0.5 ile %1.2'lik konsensüsün oldukça altında geldi; çekirdek ÜFE %0.1 ile beklenen %0.6'nın oldukça altında kaldı. Bu önemli bir sapma.

Gelecekte tüketici enflasyonunu besleyen yukarı akış fiyat baskısı, şahinlerin uyardığı şekilde birikmiyor.

EUR/USD şimdi 1.18'in üzerinde, Bitcoin $74,000'ı geçti ve Mart'ta DXY'yi kısa süreliğine 100'ün üzerine iten güvenli liman talebi neredeyse tamamen çözüldü.

Doları ayakta tutan iki sütun aynı anda çatlıyor

Son birkaç haftadır doları daha fazla düşmekten alıkoyan iki şey vardı. İlki İran çatışmasından kaynaklanan güvenli liman talebiydi.

İkincisi ise petrol kaynaklı enflasyonun Fed'i faiz artırmaya zorlayacağı korkusuydu; bu da faiz farklarını dolar lehine genişletebilirdi.

Her iki etki de şimdi eşzamanlı olarak zayıflıyor ve bu tek bir veri noktasından daha önemli.

VP Vance, Pakistan'daki İran görüşmelerinin ilk turunda "önemli ilerleme" kaydedildiğini belirtti, ancak henüz bir anlaşma yapılmadı.

Ateşkes sona ermeden önce ikinci turun yapılması bekleniyor. Diplomasi işlerse petrol düşer, enflasyon beklentileri hafifler ve yüksek faizleri sürdürme gerekçesi hızla zayıflar.

Fed, Mart toplantısında %3.50–%3.75 aralığını korudu ve bu yıl bir faiz indirimi projekte etti; bu projeksiyon yumuşak ÜFE verisi öncesine dayanıyordu.

Faiz indirim beklentileri artık sessizce öne çekiliyor ve beklenen her baz puan gevşeme, dolar için euro, yen ve sterlin karşısında negatif etki yaratıyor.

Jerome Powell'ın görevi May 15'te sona eriyor.

Yeni Fed başkanı olarak beklenen Kevin Warsh, rezerv yöneticilerinin göz ardı etmeyeceği bir kurumsal belirsizlik katmanı getiriyor; rezerv yöneticileri gereksiz risk almamalarıyla bilinir.

Dolardan uzaklaşma gerçek

Doların küresel döviz rezervleri içindeki payı 2001'de %72'den IMF COFER verilerine göre bugün yaklaşık %57'ye geriledi.

Bu, 25 yılda 15 yüzdelik puanlık bir düşüş demek.

Ancak Brookings araştırması gösteriyor ki değerleme etkileri çıkarıldığında — yani doların basitçe değer kaybetmesiyle mekanik olarak azalan dolar payı hesaba katıldığında — rezerv yöneticileri arasında dolardan aktif rotasyon, manşet rakamların işaret ettiğinden çok daha küçük oldu.

Bunun açık faydalanıcısı olan euro ise esasen kayda değer bir mesafe kat edemedi.

Asıl hikâye altın. JP Morgan'a göre Çin, Rusya ve Türkiye öncülüğündeki gelişmekte olan piyasa merkez bankaları, son on yılda rezervlerindeki altın payını %4'ten %9'un üzerine iki kattan fazla artırdı.

Bu bir emtia ticareti değil.

Bu, Farrell ve Newman'ın "Underground Empire" adlı kitaplarında 'silahlandırılmış karşılıklı bağımlılık' dediği şeye karşı bir egemen sigorta poliçesidir: ABD hükümetinin dolar erişimini jeopolitik bir silah olarak kullanma istekliliğini fiilen göstermesi.

Rus rezervlerini dondurduğunuzda ve İran'ı SWIFT'ten kestiğinizde sadece Rusya ve İran'ı cezalandırmış olmazsınız.

Dünya üzerindeki her ittifak dışı egemen devlete dolar rezervlerinin siyasi varlıklar olduğunu, tarafsız olmadığını söylersiniz.

Bu mesaja verilen rasyonel tepki tam da gördüğümüz şeydir.

Peki dolar bundan sonra gerçekte nereye gider?

Çoğu kurumsal tahminci, İran durumunun yatışması ve Fed'in indirim yoluna geri dönmesi varsayıldığında DXY'nin yıl sonuna kadar düşük-orta 90'lerde dengeleneceğini öngörüyor.

Kalıcı biçimde 103'ün üzerine dönüş ya ateşkesin tamamen çökmesini ya da belirgin bir faiz artışı pivotunu gerektirir; şu an bunların hiçbiri temel senaryo değil.

Çin'in Mart dış ticaret verileri başka bir karmaşıklık ekliyor. İhracat büyümesi yıllık %2.5 ile %8.6'lık tahminlerin oldukça altında geldi, Şubat'taki %39.6'dan sert bir şekilde geriledi çünkü tarifelere yönelik öne çekme tersine döndü.

Gerçekten zayıflayan bir Çin ihracat motoru, dolar cinsinden ticaret takasına olan küresel talebi azaltır ve Pekin üzerinde içsel teşviki artırma baskısı yaratır; bu da tarihsel olarak küresel mal fiyatları üzerinde deflasyonist baskı oluşturur.

Bu nihayetinde ABD için düşen enflasyon baskısı demektir; Fed'e daha fazla indirim alanı verir ve bu dolar için negatif bir unsur.

Daha derin içgörü fiyat seviyeleriyle ilgili değil. Doların işlemsel hakimiyeti — tüm FX işlemlerinin %89'unda bir taraf olması — esasen tartışılmazlığını koruyor.

Hiçbir rakip para biriminin ölçekli biçimde onu ikame edebilecek yasal altyapısı, piyasa derinliği veya kurumsal güvenilirliği yok.

Sonuçta doların dünyanın işletim sistemi olarak rolü erozyona uğramıyor.

Aşınan ise onunla birlikte gelen otomatik güven primi—dolar varlıklarının siyasi olarak tarafsız, kurumsal olarak istikrarlı ve jeopolitik bağlam ne olursa olsun sınırsız likit olduğu varsayımı.

Bu primin inşa edilmesi on yıllar aldı. Onu bu kadar cömertçe harcamanın faturası ödenmeye başlıyor.