هل ارتفاع مؤشر S&P 500 مبنٍ على التكييف والآليات والوهم؟

نحن في خضم أعظم صدمة في معروض النفط في التاريخ. الحرب لا تزال مستمرة. ثقة المستهلك عند أدنى مستوياتها القياسية. ومع ذلك، مؤشر S&P 500 عند مستوى قياسي. تبدو الصورة مربكة.

في أبريل وحده، ارتفع مؤشر S&P 500 بأكثر من 8%. معظم المستثمرين يهللون، بينما يشعر آخرون بالارتباك ويزعمون أن الأسواق غير عقلانية.

إليك ما يحدث بالفعل ولماذا هو أخطر مما توحي به العناوين.

الآليات التي لا يتحدث عنها أحد

جزء كبير من هذا الارتفاع لم يكن له علاقة بأي حكم عقلاني يصدره بشر حول إيران أو النفط أو أرباح الشركات. كان، إلى حد كبير، آلياً.

عندما ارتفعت التقلبات في مارس، اضطرت صناديق التداول النظامية — المعروفة باسم CTAs — تلقائياً إلى البيع. وعندما انحسرت التقلبات بعد تهدئة مؤقتة للقتال، أعادت نماذجها الدخول تلقائياً أيضاً.

في الوقت نفسه، خلقت أسواق الخيارات حلقة تغذية راجعة معززة ذاتياً.

مع صعود الأسعار مجدداً نحو المستويات القياسية، أُجبر صانعو السوق على الشراء للموازنة والتحوط في دفاترهم، مما دفع الأسعار للارتفاع أكثر.

فوق هذا، كان عدد كبير من المستثمرين قد اتخذ مراكز بيعية خلال مارس واضطروا إلى تغطية مراكمات الخسائر — ليس لأنهم غيّروا وجهة نظرهم، بل لأن الألم المالي أصبح لا يُحتمل.

الكثير من اللون الأخضر على شاشات التداول خلال الأسبوعين الماضيين لم يكن قناعة بل آليات.

النواة العقلانية داخل الارتفاع غير العقلاني

ليس كل ما يحرك هذه الحركة منفصل عن الواقع. هناك مكونان لهما منطق حقيقي وراءهما.

أولاً، قلص السوق تقديره لأسوأ السيناريوهات.

عندما اندلعت الحرب، اضطر المستثمرون إلى تسعير سيناريوهات متطرفة: حامل طائرات أمريكي غارق، تصعيد نووي، وصراع يستمر خمس سنوات.

مع مرور الأسابيع دون تحقق أي من تلك السيناريوهات، تقلّص الذيل الكارثي للنتائج المحتملة. هذا إعادة تسعير مشروعة — ليست إنكاراً للحرب، بل خفضاً لاحتمال تعبيراتها الأسوأ.

ثانياً، الشركات التي تهيمن على S&P 500 محمية فعلياً من أسعار النفط على المدى القصير. Microsoft وAlphabet وMeta وAmazon وNvidia، أو ما يُعرف بـMagnificent Seven، تدفع مجتمعة حصة زائدة من أرباح المؤشر، ومدخلاتهم هي الكهرباء والمهندسون، لا البترول.

مضاعفات الأرباح المتوقعة لعدة من هذه الأسماء لا تزال قابلة للدفاع عنها.

السوق ليس مخطئاً تماماً بشأن هذه الشركات بعينها. ما يحدث هو أن قوتها تسمح لها بتظليل الضرر الحاصل للاقتصاد الأوسع المحيط بها.

مستثمرون بافلوفيون

الأسواق تتعلم من الأنماط، وخلال العامين الماضيين، تم تكييف المستثمرين مراراً بنفس التسلسل.

تظهر أزمة، يبيع السوق بقوة، ثم تُخفّف التهديد أو يُلغى.

حدث هذا مع تعريفات يوم التحرير في 2025. ويبدو أنه يحدث مجدداً هنا.

في اللحظة التي أشار فيها الرئيس ترامب إلى انفتاح على استئناف المحادثات مع إيران، السوق لم ينتظر تأكيد الصفقة.

سبق السوق الحل المتوقع بقناعة استثنائية، بعد أن تعلم المستثمرون الدرس بما يكفي من المرات لعدم الحفاظ على مواقف بيعية خلال أزمات سابقة قادها ترامب.

هذا السلوك عقلاني بالنظر إلى النمط الذي لوحظ، لكنه أيضاً خطر.

التكييف البافلوفي يعمل بدقة حتى اللحظة التي يتوقف فيها — وعندما ينكسر النمط أخيراً، فإن السلوك المكتسب يضخم الانهيار بدلاً من تلطيفه.

مكاسب اسمية، خسائر حقيقية

هناك ديناميكية أدق تعمل يغفلها معظم التعليق تماماً. صدمة النفط بطبيعتها تضخمية. التضخم يضعف القدرة الشرائية للنقد.

عندما يفقد النقد قيمته، يتدافع المستثمرون إلى الأصول الاسمية — الأسهم والذهب والعقارات — كمتجر للقيمة.

وصل سوق الأسهم إلى مستويات قياسية من حيث الدولار لا يعني بالضرورة خلق ثروة حقيقية. قد يعكس جزئياً حقيقة أن قيمة الدولار نفسه تتآكل.

الذهب يصعد جنباً إلى جنب مع الأسهم. مؤشر S&P 500 المقاس بالذهب يميل إلى الجانبية أو الانخفاض.

المستثمرون الذين يحتفلون بقيم محافظ قياسية بالدولار قد يعانون وهمًا اسميًا — حساب الوساطة لديهم يظهر رقماً أكبر بينما القدرة الشرائية وراء ذلك الرقم تتآكل بصمت.

كلمة «بعد» تقوم بكل العمل

هنا المشكلة المركزية مع حالة التفاؤل: صدمات معروض النفط لا تضرب أرباح الشركات فوراً. إنها تتحرك عبر الاقتصاد كموجة بطيئة، وتصل مع تأخر يتراوح بين ربعين إلى أربعة أرباع.

تكاليف الطاقة الأعلى ترفع تكاليف المدخلات للمصنّعين. ترفع تكاليف الشحن. ترفع تكاليف الغذاء، لأن البترول يمس الأسمدة والتعبئة والنقل. تلك التكاليف تآكل إنفاق المستهلك. وهذا يضعف الإيرادات والأرباح.

لم يظهر أي من هذا بعد في النتائج الفصلية — إغلاق هرمز لم يدخل حيز التنفيذ إلا في أوائل مارس.

صرّح الرئيس التنفيذي لشركة Citadel، كين غريفن، بصراحة أنه إذا ظل المضيق مغلقاً لمدة ستة إلى اثني عشر شهراً، فإن ركوداً عالمياً سيصبح أمراً لا مفر منه.

الاستجابة الضمنية للسوق هي أنه لن يبقى مغلقاً هذه المدة. قد يكون ذلك صحيحاً. لكنه رهان، لا تحليل.

حتى اليوم، يبقى المضيق فعلياً مغلقاً. حركة الشحن عند جزء ضئيل من مستويات ما قبل الحرب. إيران لم تستسلم. وانفجرت المحادثات الدبلوماسية في إسلام أباد.

السوق يقوم بتسعير تسوية لم تحدث، بينما يقلل من شأن صدمة المعروض التي حصلت بالفعل.

ما الذي يجب مراقبته؟

أربعة إشارات ستحدد ما إذا كان تفاؤل السوق مبرراً أم مكشوفاً.

أولاً، إرشادات أرباح الربع الثاني. عندما يتحدث المديرون الماليون في يوليو، أي تعديل تنازلي ذا معنى على هوامش الربح أو الإيرادات المتوقعة سيضرب بسرعة وبقوة.

ثانياً، حركة المرور الفعلية في المضيق. إذا لم تتعافَ عمليات عبور السفن بشكل ملموس بحلول منتصف الصيف، تنهار رواية «لقد انتهى الأمر بالفعل».

ثالثاً، كسر النمط الدبلوماسي. إذا أشارت رسائل ترامب إلى تسوية، ارتد السوق — ثم فشلت المحادثات مجدداً — سيواجه رد الفعل المتعلم للشراء عند الهبوط أزمة ثقة.

رابعاً، أسواق الائتمان. إذا بدأت فروق العوائد على الديون عالية المخاطر في الاتساع، فذلك يعني أن أسواق الديون تسعّر شيئاً تختار أسواق الأسهم تجاهله.

حتى الآن، فعل السوق ما تفعله الأسواق في وجه الغموض. اختار القصة الأكثر راحة، ومنحها أقصى احتمال، وانطلق.

التاريخ يوحي بأن هذا يمكن أن يستمر لفترة أطول مما يتوقع أي مراقب عقلاني. كما يوحي بأنه لا يمكن أن يستمر إلى الأبد.

السؤال ليس ما إذا سيأتي وقت الحساب. السؤال هو إلى أي مدى سيرتفع السوق فوق الواقع قبل أن يحدث ذلك.