Wat is er gebeurd UST, en was het een aanval?

Dit is niet zo’n leuk artikel om te schrijven. Een heel ecosysteem is opgeblazen en veel levens zijn vernietigd. NFT-projecten, De-Fi-apps, betalingsverwerkings-apps, Mirror, Anchor, Kash – dit zijn slechts enkele van de projecten die zijn gebouwd op dit ooit zo bloeiende ecosysteem.

Zelfs als je geen dollar van Luna of UST bezit, is dit een donkere dag voor cryptocurrency als geheel. Regulators zullen niet blij zijn als al deze rijkdom zo snel verdampt. Zoals ik al zei, er zijn levens verwoest, en dit zal crypto-vriendelijke wetten niet goed doen.

Ik heb vrienden die zwaar geïnvesteerd hebben, en het is triest om te zien wat er nu is gebeurd. Je kunt zeggen dat ze het hadden moeten zien aankomen; misschien heb je een punt. Aan de andere kant, zwarte zwanen komen altijd onverwachts, anders zouden het gewoon zwanen zijn, nietwaar? Maar of het voorspelbaar was of niet, dat maakt het niet minder triest, noch minder verwoestend voor de gemeenschap als geheel.

Maar wat is er eigenlijk gebeurd? Laten we er van het begin tot het eind induiken.

Intro

Terwijl ik dit schrijf, handelt Luna op $ 1,16, een daling van 99% ten opzichte van het hoogste punt ooit. UST varieert nog steeds en handelt tegen 68 cent. Hoewel de cijfers anders kunnen zijn tegen de tijd dat je dit stuk ziet (ik heb ze tijdens het schrijven van dit stuk al zes keer bewerkt), maakt het in dit stadium niet echt meer uit.

Er wordt veel gespeculeerd over wat leidde tot de ineenstorting van de run-on-the-bank stijl waaronder UST leed. Ik blijf normaal gesproken uit de buurt van complottheorieën, maar de omvang van de vernietiging hier, en de ongekende aard ervan – Luna kelderde van $ 42 miljard en UST van $ 18 miljard – maakte me vastbesloten om erachter te komen wat er is gebeurd en alle scenario’s te beoordelen.

Ik geloof dat er een duidelijke mogelijkheid is dat dit een gecoördineerde aanval was, om redenen die ik hieronder zal onthullen. Door wie? Ik heb geen idee, en op dit moment maakt het me ook niet zoveel uit. Er doen veel geruchten de ronde op Twitter, maar ik ben niet echt enthousiast om daar in te duiken, omdat ik het niet weet.

Bovendien is het “hoe” veel interessanter dan het “wie”.

Het hele algoritmische mechanisme van UST is erg complex, dus ik zal proberen de gebeurtenissen van de afgelopen dagen zo eenvoudig en beknopt mogelijk uit te leggen.

De Peg

UST is de stablecoin die wordt gedekt door Luna. Door 1 UST te verkopen, kun je altijd 1 Luna token munt slaan, en omgekeerd. Op zo’n manier voedt de populariteit van UST Luna, wat de snelle prijsstijging van Luna verklaart toen UST als paddestoelen uit de grond schoot naar een marktkapitalisatie van $ 18 miljard en een top 10 cryptocurrency. Klik op ‘Tijdlijn afspelen’ in de onderstaande grafiek om een grafische demonstratie van deze relatie te zien vanaf maart 2021 tot heden.

Luna wordt echter door niets gedekt. Daarom was de vraag die twijfelaars altijd stelden de volgende:

Wat gebeurt er als er een grote hoeveelheid UST wordt verkocht?

In dat scenario krijgt elke dollar van UST die wordt verkocht een nieuwe Luna-token, waardoor de prijs van Luna zwaar daalt. Dat is hoe zou moeten werken. Maar als de verkoopdruk van UST zo groot is dat Luna het volume niet aan kan, wat gebeurt er dan? Nou, de peg moet wijken. 99 cent. 98 cent. 97 cent. Dan raken mensen in paniek. Ze verkopen meer UST. Wat betekent het als de peg verder zakt. En verder en verder gaan we. Het is een run op de bank.

De fatale fout

Eerder dit jaar kondigde Terra-oprichter Do Kwon aan dat Bitcoin als onderpand zou worden gebruikt, zodat Terra in dergelijke scenario’s zoals hierboven beschreven zou kunnen ingrijpen en deze Bitcoin-reserves zou kunnen verkopen om UST te kopen. Waardoor de prijs weer omhoog zou gaan totdat de $ 1 was hersteld. Dit werd in werking gesteld toen de peg daalde tot 98 cent.

Dit is de sleutel, en het was een enorme vergissing van Terra. Het heeft weinig zin om een activa als (UST) te onderpanden met een zeer volatiel activa zoals (BTC). Het is nog minder logisch als die twee activa aan elkaar gecorreleerd zijn.

Denk hier eens over na – de stresstest van het ecosysteem zou altijd op een rode dag komen. Dus op een dag dat Bitcoin crasht, was het plan om deze crashende Bitcoin te verkopen om de verkoop van UST te sussen en de peg te ondersteunen. Terra (via de LFG, die de leiding had over het onderpand) kocht afgelopen donderdag 37.000 bitcoins, waarmee hun onderpand op $ 3,5 miljard kwam. Dit betekent dat minder dan 20% van de marktkapitalisatie van $ 18 miljard van UST werd gedekt door dit onderpand.

Aangezien de Bitcoin-holdings en het plan echter allemaal openbaar waren, wist de markt wat er zou gebeuren. Toen UST eenmaal zijn koppeling begon te verliezen, betekende dit dat Terra hun Bitcoin zou verkopen om UST te kopen en de koppeling te herstellen. Nu deze massale verkooporder op het punt staat op de markt te komen – onthoud, Terra staat in de top 10 van houders van Bitcoin – begint de prijs van Bitcoin te dalen in afwachting van de grote verkopen om UST terug te kopen.

Dit verlaagt duidelijk de waarde van Terra’s onderpandpakket, omdat Bitcoin zichzelf tankt. Daarom is Terra’s vermogen om de peg overeind te houden beperkt, omdat de marktwaarde van hun onderpand daalt. Hun onderpandsratio van $ 3,5 miljard en 20% werd al snel $ 2,6 miljard en 14% onderpand. Dit veroorzaakt natuurlijk nog meer angst en paniek, verder verkopen en nog meer angst. En zo gaan we maar door Dat is hoe je de peg laat instorten en een massale meltdown.

De aanval

Er moeten een paar dingen gebeuren om dit alles niet-organisch op gang te brengen, maar dit is niet zo moeilijk. De eerste is dat je angst moet creëren door UST van zijn peg te duwen. Daarbij komt de timing om de hoek kijken.

De aanval, als dit een aanval was, werd mogelijk gemaakt op 1 april toen Do Kwon het onderstaande tweette.

De curve-oorlogen zijn complex, maar op hoog niveau is de bovenstaande tweet relevant omdat het betekende dat er een lagere liquiditeit zou zijn in de gedecentraliseerde UST-pool (we hebben het hier niet over gecentraliseerde exchanges). In plaats van $ 3 miljard in de pool, zou er $ 350 miljoen zijn – wat het benodigde kapitaal voor een aanval aanzienlijk minder maakt.

Ook een snelle interventie. Hoewel dit verre van gegarandeerd wordt aangedreven door een aanval, en allemaal louter organisch is, maakt het feit dat het allemaal op de blockchain plaatsvond de cijfers nauwkeurig zijn. Dit is wat er gebeurde – de enige twijfel is of een actor het heeft geactiveerd of niet. Het fascinerende aan cryptocurrency is dat de blockchain alles live uitzendt zoals het gebeurt – en voor Terra, zoals je zult zien, was dat een deel van het probleem.

Wie de aanvaller ook is (als die er al is) begint dit met het lenen van bitcoin. Er was een populair verhaal dat dit via Gemini werd gedaan, maar ik heb bijna een uur aan de chain besteed om dit te verifiëren voordat Gemini ongeveer vijf minuten nadat ik klaar was naar buiten kwam om te bevestigen dat het niet waar was. Haha.

Maar als er een aanvaller is, kopen ze $ 1 miljard aan UST (even ter illustratie met eenvoudige cijfers). Omdat de liquiditeit in de pool om de bovengenoemde redenen minder is, hoeft de aanvaller slechts $ 350 miljoen aan UST te verkopen om alle liquiditeit uit de pool te verwijderen (aanzienlijk kapitaalefficiënter dan het anders zou zijn geweest). En nu hebben we de eerste zorg over de peg behaald.

De onderstaande grafiek toont dit wegvloeien van $ 350 miljoen aan liquiditeit uit de pool. Nogmaals, dit deel is complex, maar de ins en outs zijn niet zo belangrijk, de bottom line die moet worden begrepen is dat de liquiditeit tijdelijk laag was, waardoor een verkooporder van $ 350 miljoen de pool kon leegpompen, terwijl dit normaal 3 miljard dollar nodig zou hebben.

Zodra het zwembad leeg is, maken mensen zich zorgen, omdat er geen liquiditeit meer is.

Dit is de reden waarom UST oorspronkelijk daalde tot 99 cent, waar het in het weekend rond wankelde.

Bezorgdheid verandert in paniek

Maar het was nog geen catastrofe – en dit gebeurde ongeveer twee dagen lang. Op maandag, toen de UST 98 cent bereikte, stapte Terra op om de koppeling te herstellen door hun Bitcoin te verkopen en UST te kopen. Dit, hoewel ze op dat moment niet konden weten, dat Do Kwon regelrecht in de val liep – als dit tenminste een gecoördineerde aanval was.

Terwijl LFG de Bitcoin liquideert, drukt dit de prijs van Bitcoin, wat de shortpositie van de aanvaller ten goede komt. De aanvaller heeft ook nog $ 650 miljoen over in UST (onthoud dat er slechts $ 350 miljoen nodig was om de gedecentraliseerde pool leeg te maken). Dus nu gaat de aanvaller naar gecentraliseerde exchanges en begint alle UST te lossen.

Dit was het moment waarop de paniek echt begon. Met de combinatie van deze massale verkoop van UST en de publieke bevestiging dat Do Kwon al tussenbeide was gekomen om de koppeling met de Bitcoin-verkopen te ondersteunen, veroorzaakte het feit dat de koppeling bleef dalen angstniveaus die maar bleven stijgen.

Inmiddels is de missie echt geslaagd, want de rest gaat vanzelf. En dat vereiste slechts $ 1 miljard aan kapitaal. Meer en meer UST stromen glippen weg, en er is gewoon geen manier om het te stoppen. UST wordt nog steeds gedumpt, met de bijbehorende Luna minting, en daarom daalt de prijs van Luna ook.

Chains raakten overbelast toen mensen naar de uitgangen renden. Handelaren die leningen aangingen op Anchor tegen liquidatieprijzen zo laag als $30 Luna kregen marge (onthoud dat Luna minder dan een week geleden op $85 stond, en zelfs op maandag nog op $60, dus dit liquidatieniveau zou heel veilig hebben geleken voor leners). Omdat transacties niet doorgingen te midden van de congestie, werden zelfs die met kapitaal ingezet om te worden geliquideerd, en de cascade-effecten waren op dit moment niet te stoppen. Het vertrouwen was weg.

Binance sloot vervolgens UST toen de peg 60 cent bereikte, wat de druppel was.

Ondertussen

Dus waarom heeft de token geen $ 0 bereikt? Er was nog steeds een kans dat er van de ene op de andere dag overeenstemming kon worden bereikt over een reddingsoperatie. De normaal erg actieve Do Kwon had 24 uur lang gezwegen – een zet die de paniek zeker niet ten goede deed – maar twitterde uiteindelijk dat er een plan moest komen.

Ddinsdagavond was er hoop dat er een akkoord zou worden bereikt, met geruchten zoals de onderstaande in omloop. Immers, als de peg zou kunnen worden hersteld, zou UST kunnen worden verplaatst naar een onderpandmodel en theoretisch overleven. Luna handelde op dit moment rond de $ 18.

Toen ik vanmorgen om 6 uur wakker werd (GMT -6), had Do Kwon 45 minuten voor mij een post losgelaten. Ik controleerde de prijs voordat ik het las, en dat was alles wat ik moest weten of er een reddingsoperatie was gelukt. Luna stond op $ 4.

Er was op dit moment geen mogelijkheid meer, omdat Kwon geen reddingsoperatie op touw kon zetten. Als de peg hersteld moest worden, moest Luna alle verkoopdruk van de UST die nog verkocht werd worden opvangen – en dat was veel.

In wezen werd hij gedwongen Luna onder de bus te gooien in de hoop UST te redden. Aangezien het vertrouwen in het model zonder onderpand nu echt verdwenen was, was elke hoop dat UST in de toekomst betrouwbaar zou zijn nihil, tenzij het door zekerheden werd gedekt. Daarom kondigde hij, als onderdeel van dezelfde post, het voornemen aan om het Luna-arbitragemodel te verlaten en over te stappen op een volledig door onderpand gedekte stable coin.

Het heden

Dat brengt ons waar we nu zijn. In werkelijkheid maakt het niet echt uit of dit een kwaadwillende en berekende aanval was of dat het organisch was. Kijkend naar de on-chain data, de timing die samenviel met de lagere liquiditeit op Curve en de tijdsvertraging tussen de oorspronkelijke kleine de-peg in het weekend en de meltdown gisteren en vandaag, is het verleidelijk om te geloven dat het met voorbedachten rade was.

Als het een aanval was, is het precies hetzelfde principe als de beroemde transactie die George Soros in 1992 uitvoerde, toen hij de Bank of England failliet liet gaan. Soros realiseerde zich dat de inflatie in Groot-Brittannië aanzienlijk hoger was dan in Duitsland, waardoor een koppeling met Duitsland onwerkbaar werd.

Hoge rentetarieven werden door de Britten vastgesteld om meer mensen naar de pond te trekken, hoewel deze onhoudbaar waren – ongeveer op dezelfde manier als Terra’s Bitcoin-fondsen niet duurzaam waren om zijn koppeling te beschermen. Soros deed zo’n grote short in de Britse pond, dat deze gedwongen werd zijn koppeling met de Duitse Duitse mark op te geven.

Terwijl Soros in één dag $ 1 miljard binnenhaalde uit de handel, herstelde de pond zich sterker. Vrij van de koppeling zou de rente kunnen worden verlaagd en de inflatie kunnen worden ingeperkt.

Hoewel het verhaal hier hetzelfde is voor Terra, is het laatste deel – de rebound – dat niet.

Luna heeft een zeer reële kans om letterlijk nul te worden, afhankelijk van wat er gebeurt met de UST-peg. Mocht de UST-peg worden teruggebracht, dan zal deze ook overgaan op een onderpandmodel, zoals hierboven door Kwon is uiteengezet. In deze situatie is het onduidelijk welke rol Luna zou spelen, zelfs als deze niet naar nul gaat. Zonder het automatische muntmechanisme om UST algoritmisch aan $ 1 te koppelen, weten we op dit moment niet welke rol Luna zelfs zou hebben, ervan uitgaande dat demunt het overleeft.

Wat nu?

Maar ongeacht of dit een Soros-achtige aanval was, het systeem bleek inherent gebrekkig te zijn en stortte in. De oorzaak is niet relevant, we zijn hier nu op de een of andere manier. En voor de laatste keer, ik weet echt niet of het zo was – maar het potentieel om het zo gemakkelijk te doen, laat mooi zien hoe inherent gebrekkig het systeem was.

Is er een weg vooruit? Welnu, de emoties zijn hoog en de markten worden nu gedreven door angst in plaats van fundamentals, en er is niet veel precedent om hier voorspellingen op te baseren. Mijn gevoel is dat de peg terugkeert naar $ 1, althans op korte termijn. Maar ik zie geen uitweg voor Luna. Natuurlijk zeg ik dit met bijna geen enkele overtuiging, en ik zou nu met geen cent in de buurt komen van beide activa – het zou gewoon gokken zijn.

Maar de gevolgen gaan verder dan alleen Terra. Dit is een stable coin van $ 18 miljard die is verdwenen. Je kunt niet zoveel geld op de schop laten gaan zonder dat er besmettingseffecten ergens anders opduiken. Uit angst om mezelf te veel te herhalen, geeft onderstaande tweet mijn gevoelens hier over weer.

Het is een bloedbad dat erger is dan mogelijk alles wat we eerder in crypto hebben gezien. Hoeveel start-ups hadden geld in Anchor staan, waarmee ze de APY van 19,5% op zak hadden? Hoeveel cryptofondsen werden blootgesteld? Hoe zit het met de uitleendiensten? Het eerste wat ik deed toen ik vanmorgen wakker werd, was om al mijn bitcoin uit staking te verwijderen – de mantra “niet je sleutels, niet je munten” is nog nooit zo belangrijk geweest. Ik blijf aan de zijlijn wachten tot de waanzin voorbij is, en tot ik een greintje overtuiging terugkrijg.

Slotopmerkingen

Zoals ik in de intro al zei, is dit een donkere dag voor crypto. Mensen zijn hun levensonderhoud kwijtgeraakt, honderden platforms zijn ingestort en jaren van bouwen zijn verdwenen. Collegegeld, spaargeld, gokken met leverage – er is veel pijn. Toezichthouders kijken toe, en dit is ongetwijfeld een stap terug.

Het is duidelijk dat het ook een mislukking is van de gedecentraliseerde en niet-gecollateerde stable coin. Een enorm financieel experiment is uit de hand gelopen en heeft een groot deel van de markt ingenomen.

Wees veilig.