Wywiad: Ed Yardeni mówi, że amerykańska Rezerwa Federalna obniżyła stopy procentowe zbyt mocno i zbyt wcześnie

Stany Zjednoczone odrzuciły już obawy dotyczące recesji i nawet w trudnych okolicznościach, takich jak konflikt geopolityczny i presja inflacyjna, rynki akcji notują rekordowe wzrosty.

Przed listopadowym posiedzeniem Rezerwy Federalnej rynek wrócił do zgadywania, spodziewając się, że Fed obniży stopy procentowe o 25 punktów bazowych, przy czym pewne pozytywne wskaźniki, jak np. dobry raport o zatrudnieniu we wrześniu, osłabiły oczekiwania na szersze obniżki stóp procentowych.

Ed Yardeni, prezes Yardeni Research, znany ekonomista i strateg inwestycyjny, ma odmienny pogląd.

W swobodnej rozmowie z Invezz Yardeni wyjaśnia, dlaczego obniżka stóp procentowych o 50 punktów bazowych we wrześniu była „zbyt duża i zbyt wczesna” i dlaczego na razie należy wstrzymać się z łagodzeniem polityki pieniężnej.

Yardeni wyjaśnia również, dlaczego pomimo zmienności gospodarka USA pozostaje odporna, mimo że obecna sytuacja na rynku zaczyna przypominać „załamanie” z lat 90. ubiegłego wieku.

Omawia również swoje oczekiwania co do gospodarki po wyborach i wyjaśnia, dlaczego, mimo rozszerzania się korzyści płynących z ożywienia gospodarczego i obniżek stóp procentowych, należy unikać spółek o średniej i małej kapitalizacji .

Oto zredagowane fragmenty wywiadu:

Invezz: Dwa miesiące temu akcje spadły z powodu słabych danych o zatrudnieniu i handlu carry. Teraz są na rekordowo wysokim poziomie, mimo powolnego wzrostu. Normalne?

To normalne, jeśli chodzi o mnie. Większość ludzi myślała, że będziemy mieli recesję, co było logiczne i można by pomyśleć, że skoro Rezerwa Federalna podniosła stopę funduszy federalnych z zera do pięciu i ćwierć procenta w mniej niż dwa lata, to spowodowałoby to recesję.

Ale myślałem, że gospodarka okaże się zadziwiająco odporna.

Pokolenie wyżu demograficznego kluczem do napędzania gospodarki USA

Myślałem, że konsumenci będą nadal wydawać pieniądze, częściowo ze względu na ważną historię dotyczącą konsumentów, jaką jest istnienie pokolenia wyżu demograficznego przez wiele, wiele lat.

Baby boomers sporo zaoszczędzili. Mają teraz dużo pieniędzy w swoich portfelach, w akcjach, polisach ubezpieczeniowych itd. I przechodzą na emeryturę.

I mają około połowę wartości netto amerykańskich gospodarstw domowych. Mają około 75 bilionów, nie miliardów, 75 bilionów (dolarów) aktywów i przechodzą na emeryturę, co oznacza, że już nie oszczędzają, ponieważ nie zarabiają pieniędzy.

Przeszli na emeryturę, ale wydają swoje dochody emerytalne. To jeden z powodów, dla których gospodarka USA jest tak odporna – ponieważ konsumenci nadal wydają i wydają wystarczająco dużo, aby zapewnić wzrost gospodarczy.

Pokolenie wyżu demograficznego wydaje znaczną część oszczędności zgromadzonych na emeryturę, a także pomaga młodszym członkom rodziny i dzieciom, które mogą potrzebować wkładu własnego na zakup domu itd.

Ale gospodarka USA radzi sobie nadzwyczaj dobrze. Mimo że gospodarka mieszkaniowa jest w recesji, sprzedaż samochodów wzrosła w miarę dobrze.

A wydatki kapitałowe nie są wrażliwe na zmiany stóp procentowych. 50% wydatków kapitałowych przeznaczane jest na technologię, a znaczna część technologii jest niezbędna do zwiększenia produktywności i utrzymania konkurencyjności.

Dużo kapitału przeznacza się również na badania i rozwój, których firmy również potrzebują.

Przez ostatnie dwa i pół roku byliśmy właściwie osamotnieni w przekonaniu, że nie będzie recesji, a gospodarka będzie się rozwijać.

Co więcej, stwierdziliśmy, że inflacja ulegnie spowolnieniu bez recesji, częściowo dlatego, że Chiny znajdują się w recesji, a Chiny eksportują dużo deflacji, szczególnie na światowych rynkach towarów.

I pytałeś mnie, czy to normalne. Myślę, że to ważne słowo.

Myślę, że gospodarka się unormowała. Wraca do stanu sprzed wielkiego kryzysu finansowego. Wtedy stopy procentowe na rynku obligacji wynosiły zwykle około 4%, czyli tyle samo, ile są teraz.

Myślę, że anomalią był okres między Wielkim Kryzysem Finansowym a Wielkim Kryzysem Wirusowym, kiedy stopy procentowe były bliskie zera.

Więc jestem bardzo zadowolony z tej gospodarki. Pod koniec października 2022 r. staliśmy się byczy na giełdzie. Więc to zrobiliśmy dobrze.

I ogólnie rzecz biorąc, nie zaskoczyła nas odporność gospodarki. Nie zaskoczyła nas spadająca inflacja. Nie zaskoczył nas rekordowy bieg na giełdzie.

Obniżka stóp procentowych przez Fed we wrześniu „zbyt duża i zbyt wczesna”

Invezz: Czy zauważyłeś rozbieżność między twoją interpretacją a tym, jak Rezerwa Federalna odczytała całą sytuację – w jaki sposób wychwyciła sygnały i uwzględniła je w swoich działaniach?

Cóż, wśród ekonomistów jest wielu ludzi, którzy obserwują Fed. A niektórzy z nich to zawodowi obserwatorzy Fed.

Jestem obserwatorem Fed. Musisz być obserwatorem Fed, aby zrozumieć gospodarkę i rynki finansowe. A wielu obserwatorów Fed ma tendencję do bycia bardzo krytycznymi wobec Fed.

Niektórzy z nich, jak sądzę, chcą zostać następnymi przewodniczącymi Fed. Więc lubią być w centrum uwagi prasy, krytykując Fed. Jako strateg inwestycyjny uważam, że moim zadaniem nie jest krytykowanie Fed, ale zrozumienie, dokąd zmierzają.

Jednak patrząc na to, co Fed zrobił od początku 2022 r., doszedłem do wniosku i obstawiam, że tym razem Fed podejmie właściwą decyzję.

Trochę spóźnili się z walką z inflacją, ale szybko zareagowali, gdy to sobie uświadomili. I rzeczywiście przyczynili się do obniżenia inflacji.

Myślę, że wiele innych czynników spowodowało inflację i ją obniżyło. Ale nie mam krytyki tego, co Fed zrobił do tej pory.

Uważam, że obniżka o 50 punktów bazowych 18 września przez Fed była zbyt duża i zbyt wczesna. Mam na myśli, że jest trochę zabawne, że w ciągu kilku dni lub tygodni od obniżki o 50 punktów bazowych przez Fed, mieliśmy korekty w górę naszego realnego PKB.

Mieliśmy korekty w górę w dochodzie osobistym brutto, oszczędnościach osobistych i dochodzie osobistym. I mieliśmy bardzo silne zatrudnienie w liście płac połączone z korektami w górę w lipcu i sierpniu.

Gdy więc Rezerwa Federalna zaczęła panikować, widząc, że gospodarka słabnie, a rynek pracy zaczyna się zbyt szybko wychłodzić, zareagowała przesadnie, dokonując obniżki stóp procentowych o 50 punktów bazowych.

Więc teraz myślę, że wyprzedzają krzywą. Nie sądzę, żeby musieli to robić dalej. I tak mamy przeciwny pogląd, że Fed nie obniży stóp ani na spotkaniu w listopadzie, ani w grudniu, ponieważ dane nadal będą silne.

A wtedy będzie już za wcześnie, aby Rezerwa Federalna ogłosiła, że misja została wypełniona.

Inflacja spadła. Zbliża się do 2%, ale jeszcze nie jest na tym poziomie. I wiemy, że niektóre obszary inflacji, takie jak tzw. superinflacja bazowa, czyli inflacja bazowa usług, z wyłączeniem mieszkalnictwa, są nadal dość sztywne.

Nadmierne pobudzanie gospodarki w fazie wzrostu może spowodować powrót inflacji

A zatem nie mamy 2%. A jeśli Fed stymuluje gospodarkę, która nie potrzebuje stymulacji, jeśli Fed zapewnia stymulację gospodarce, która rośnie całkiem dobrze, to podejmuje ryzyko odbicia inflacji.

Myślę, że było całkiem wspaniale ustanowić w zasadzie obietnicę, że będą nadal obniżać stopy procentowe. Nic więcej.

Zbliżają się wybory i nikt nie wie, jaki będzie ich wynik. I jest możliwe, że niezależnie od tego, czy to Trump, Harris, czy Demokraci, czy Republikanie, mają oni wystarczającą siłę, aby przeforsować swoją politykę, a ta polityka poszerzy deficyt i będzie inflacyjna.

Uważam zatem, że Rezerwa Federalna zbyt chętnie skupia się na swojej własnej sile, ignorując politykę fiskalną.

I tak popadli w kłopoty w 2021 i 2022 r., gdyż polityka fiskalna miała wyjątkowo stymulujący charakter.

I tak samo było z polityką pieniężną. A jeśli połączymy te dwie rzeczy, to w 2022 i 2023 roku mieliśmy ten wzrost inflacji, który w końcu spadł.

Widzieliśmy więc, że inflacja może bardzo szybko odbić się w obliczu kombinacji bodźców fiskalnych i monetarnych. I myślę, że podejmują to ryzyko.

Rynek obligacji zasygnalizował Fed, że spowolni łagodzenie polityki pieniężnej

Invezz: Ale rynek spodziewa się obniżki o 25 punktów bazowych…

Cóż, na początku roku rynek przewidywał sześć do siedmiu obniżek stóp procentowych i to było błędne. W końcu udało nam się obniżyć stopy procentowe 18 września, co wyniosło 50 punktów bazowych.

Rynek nadal spodziewa się obniżek stóp procentowych, ale w mniejszym stopniu po ostatnich dobrych danych gospodarczych.

I oczywiście rynek obligacji podziela moje stanowisko, że rentowność obligacji wzrosła z 3,6% do 4,1% tylko dlatego, że Fed obniżył stopy procentowe.

To jest sygnał, że rynek obligacji uważa, iż działania Rezerwy Federalnej były zbyt radykalne i zbyt wczesne, a oczekiwania inflacyjne na rynku obligacji wzrosły.

Jeśli przyjrzeć się różnicy między nominalną rentownością 10-letnich obligacji skarbowych a rentownością 10-letnich obligacji skarbowych TIPS, to oczekiwania inflacyjne oparte na tej różnicy wzrosły.

I dlatego uważam, że rynek, a szczególnie rynek obligacji, orzekł, że zrobili za dużo i za wcześnie.

Invezz: Wielu ekonomistów opublikowało komentarze podkreślające, że realizacja obietnic zarówno przez Trumpa, jak i Harris doprowadzi do pogłębienia deficytu budżetowego i nie rozwiąże problemu zadłużenia gospodarki…

Mam na myśli, że obaj są politykami. Obaj próbują zostać wybrani, obiecując wyborcom wszelkiego rodzaju prezenty.

O obietnicach Trumpa i Harris dotyczących sondaży i ich potencjalnym wpływie na gospodarkę

Więc Harris zamierza dać prezenty, które zwiększą deficyt, takie jak kredyt na dziecko. Mam na myśli, że najgłupszym pomysłem jest danie kupującym dom po raz pierwszy 25 000 dolarów. To szaleństwo. Trump ma też kilka dramatycznych pomysłów. Myślę, że żadna ze stron nie przejmuje się deficytem ani długiem.

Więc myślę, że prawie nie ma znaczenia, kto wygra. Chodzi o to, że jeśli wygra Harris, rząd wyda więcej pieniędzy, co zwiększy deficyt.

Jeśli wygra Trump, nastąpią kolejne obniżki podatków, co zwiększy deficyt.

Widzieliśmy, że polityka fiskalna była bardzo stymulująca. I to jest kolejny powód, dla którego gospodarka nie weszła w recesję.

Nigdy wcześniej nie mieliśmy takiego bodźca fiskalnego połączonego ze bodźcem pieniężnym.

Dlatego uważam, że jeśli spojrzymy na przyszły rok i Rezerwa Federalna będzie nadal zapewniać bodźce pieniężne, a prezydent zapewni bodźce fiskalne, to znów będziemy musieli martwić się inflacją.

Invezz: Wydaje się, że wzrost na rynku trochę się poszerza. Staje się bardziej inkluzywny, a uwaga wykracza poza akcje technologiczne lub tylko Twoją Wspaniałą Siódemkę. Więc, czy są jakieś sektory, które Twoim zdaniem inwestorzy mogliby wziąć pod uwagę w rotacji?

No cóż, rynek zaczął się bardzo ekscytować obniżkami stóp procentowych przez Fed kilka razy.

Z pewnością skorzystałyby na tym spółki o małej i średniej kapitalizacji, gdyż wiele z nich ma zadłużenie o zmiennym oprocentowaniu.

Rekomendacje inwestycyjne na rozszerzającą się zwyżkę rynkową

A zatem niższe stopy procentowe z pewnością by im pomogły.

Ale jeśli mamy rację i stopy procentowe nie spadną aż tak bardzo, jak przewidują rynki, to myślę, że nadal mamy do czynienia z hossą, ale jest to hossa w przypadku indeksu S&P 500.

I myślę, że ostatnio nastąpiło, i będzie nadal następować, poszerzenie indeksu Magnificent 7 do S&P493.

Więc reszta rynku, myślę, powinna skorzystać, gdy rynek się rozszerzy. I tak się stanie, ponieważ gospodarka ma się dobrze, firmy będą solidne.

I myślę, że to poszerzy rynek. Ale myślę, że S&P 500 będzie najlepszy w porównaniu do małych i średnich spółek oraz w porównaniu do Russella.

Od października 2022 r. jesteśmy nastawieni optymistycznie, zalecając zwiększenie udziału technologii, co sprawdziło się bardzo dobrze, w tym usług komunikacyjnych, a także zalecając zwiększenie udziału przemysłu ze względu na przenoszenie produkcji za granicę i bodźce fiskalne mające na celu zwiększenie produkcji w kraju.

Zatem przemysłowi wyszło to dobrze.

Finanse, jak myśleliśmy, były tanie, a oni mieli duży rajd. Więc zostaliśmy przy nich.

A potem energia była tą, która nie działała dla nas, ponieważ energia spadła. Ale energia jest bardzo małym sektorem w S&P 500.

Bardzo łatwo jest przesadzić i jest dość mała. Energia jest zabezpieczeniem przed ryzykami geopolitycznymi, które mogą spowodować wzrost cen ropy.

Myślę też, że złoto ma sens w świecie, w którym ryzyko geopolityczne jest z pewnością dość wysokie. Oto nasze rekomendacje.

Sektory, na które należy zwrócić uwagę w sezonie wyników

Invezz: Sezon wyników również jest już blisko. Więc, czy są jakieś sektory, na których inwestorzy powinni się szczególnie skupić?

Cóż, analitycy branżowi są w rzeczywistości bardzo konserwatywni. Oczekują, że zyski wzrosną tylko o 3,5% w ujęciu rok do roku w trzecim kwartale.

Uważamy, że może być co najmniej dwa razy tyle. Tak więc istnieje z pewnością potencjał, aby rynek poszedł w górę z powodu lepszych niż oczekiwano zysków.

I naprawdę nie zmienilibyśmy postawy, jaką mieliśmy od początku hossy.

Wiesz, nadwaga w sektorze technologii, przemysłu, finansów, energii, a relatywnie niedowaga w sektorze małych i średnich spółek.

Są tanie, ale są tanie z jakiegoś powodu. Zyski były rozczarowujące dla małych i średnich spółek.

Mają najwyraźniej wiele wyzwań. I tak naprawdę nie widzieliśmy, żeby ich zarobki były bardzo dobre. Ale nie mamy problemów z Magnificent Seven.

Uważamy, że nadal będą znaczącymi wykonawcami. Finanse nadal wyglądają dla nas bardzo dobrze. Więc to jest to, gdzie jesteśmy i uważamy, że to nadal będzie napędzać rynek wyżej.

Invezz: Przewidujesz, że S&P 500 może osiągnąć 8000 punktów do 2030 r. Czy znasz jakieś przybliżone liczby na koniec roku?

No cóż, przekroczyliśmy to. Nadal używamy 5800 na S&P 500. Wiem, że niektórzy już mówią o 6100. Ale, wiecie, jesteśmy byczo nastawieni od października 2022.

A rynek osiągnął to, czego oczekiwaliśmy. Mnożniki wyceny są wysokie, a rynek nie jest tani.

Zyski są dobre, ale wolelibyśmy, żeby rynek rósł pod względem zysków, a nie pod względem wyceny.

Rynek byka zaczyna przypominać załamanie z lat 90.

I myślimy, że tak się stanie. Więc naszym zdaniem to jest rynek byka. Wiecie, z pewnością może wzrosnąć, ale myślę, że w tym momencie, myślimy, że zaczyna wyglądać jak roztop.

Próbując zachować równowagę w postrzeganiu rzeczy, możemy rozważyć trzy scenariusze.

Scenariusz na lata 20. XXI w. zakłada długoterminową hossę na rynku akcji, która potrwa do końca dekady, osiągnie co najmniej 8000 punktów, gospodarkę będzie się rozwijała dobrze, bez recesji, jeśli w ogóle, a inflacja pozostanie umiarkowana.

I dajemy temu 50% subiektywnego prawdopodobieństwa.

Następnie prawdopodobieństwo topnienia wynosi 30%. Lubimy porównywać rzeczy do dekad.

Zamiast hucznych lat dwudziestych XXI wieku jedną z alternatyw jest krach na wzór lat dziewięćdziesiątych, kiedy to rynek rośnie zbyt szybko i panuje zbyt duża irracjonalna euforia.

A potem nie wiem, czy będziemy mieli rynek niedźwiedzia, ale możemy mieć korektę.

Nadal uważam, że rynek będzie radził sobie dobrze przez resztę dekady, ale może być o wiele bardziej zmienny, raz w górę, raz w dół, a potem znowu w górę. I dajemy temu 30% prawdopodobieństwo.

Niedawno podnieśliśmy tę kwotę z 20% i wycofaliśmy się z hucznych lat dwudziestych XXI wieku, kiedy to wynosiła ona 60%. Jednak w przypadku 80% nadal jesteśmy na rynku byka.

A pozostały procent to będzie inflacja na poziomie lat 70., czyli niedźwiedzia.

Tak więc 50% hucznych lat dwudziestych XXI wieku, 30% załamania gospodarczego na wzór lat dziewięćdziesiątych, a następnie 20% stagflacji na wzór lat siedemdziesiątych, wraz z kryzysami geopolitycznymi powodującymi gwałtowny wzrost cen ropy naftowej i recesję.