Cos’è successo a UST, ed è stato un attacco?

Questo non è un articolo molto divertente da scrivere. Un intero ecosistema è esploso e molte vite sono state distrutte. Progetti NFT, app DeFi, app di elaborazione dei pagamenti, Mirror, Anchor, Kash, sono solo alcuni dei progetti costruiti su questo ecosistema un tempo fiorente.

Anche se non possiedi né Luna né UST, è un giorno buio per le criptovalute nel loro insieme. Le autorità di regolamentazione non accetteranno di buon grado tutta questa ricchezza evaporata così rapidamente. Come ho detto, delle vite sono state distrutte e questo non faciliterà di certo l’approvazione di leggi crypto-friendly.

Ho amici che avevano investito molto, ed è triste vedere quello che è successo. Qualcuno potrebbe dire che avrebbero dovuto prevederlo e forse non ha tutti i torti. D’altra parte, i cosiddetti “cigni neri” ti colgono sempre alla sprovvista, altrimenti sarebbero semplicemente dei cigni, no? Ma che fosse prevedibile o meno, non lo rende meno triste, né devastante per la community in generale.

Ma cosa è successo in realtà? Andiamo a ripercorrere il tutto, dall’inizio alla fine.

Introduzione

Mentre scrivo, Luna viene scambiata a $1,16, in calo del 99% dal suo massimo storico. UST è ancora in calo, scambiato a 68 centesimi. Anche se i numeri possono essere diversi quando metterai gli occhi su questo pezzo (li ho già modificati sei volte nel corso della stesura), in questa fase non ha molta importanza.

Ci sono molte speculazioni in giro su cosa abbia portato al crollo in stile bancarotta di UST. Di solito mi tengo alla larga dalle teorie cospirative, ma l’entità della distruzione e la sua natura senza precedenti – Luna che crolla da $42 miliardi e UST da $18 miliardi – mi hanno spinto a indagare sull’accaduto e a valutare tutti gli scenari.

Credo che ci sia una chiara possibilità che si sia trattato di un attacco coordinato, per ragioni che rivelerò di seguito. Da chi? Non ne ho idea, e in questo momento non mi interessa particolarmente. Ci sono molte voci in giro su Twitter, ma non sono particolarmente ansioso di approfondirle, poiché non ne so nulla.

Inoltre, il “come” è molto più interessante del “chi”.

L’intero meccanismo algoritmico UST è molto complesso, quindi cercherò di spiegare gli eventi degli ultimi due giorni nel modo più semplice e conciso possibile.

Il peg

UST è la stablecoin collateralizzata da Luna. Vendere 1 UST ti consentirà sempre di coniare 1 token Luna e viceversa. In questo modo, la popolarità di UST alimenta Luna, il che spiega l’aumento vertiginoso dei prezzi di Luna quando UST è cresciuta fino a raggiungere una capitalizzazione di mercato di $18 miliardi entrando nella Top 10 delle criptovalute. Premi “Riproduci sequenza temporale” nel grafico sottostante per vedere una dimostrazione grafica di questa relazione da marzo 2021 a oggi.

Luna, però, non è collateralizzata da nulla. Pertanto, la domanda che i dubbiosi si ponevano sempre era la seguente:

Cosa succederebbe se venisse venduta una grande quantità di UST?

In quello scenario, ogni dollaro di UST venduto conia un nuovo token Luna, il che fa scendere pesantemente il prezzo di Luna. Ecco come dovrebbe funzionare. Ma se la pressione di vendita di UST è tale che Luna non riesce ad assorbire il volume, cosa succede allora? Bene, il peg deve cedere. 99 centesimi. 98 centesimi. 97 centesimi. Poi, la gente va nel panico. Vendono altri UST. Il che significa che il peg si abbassa ulteriormente. E così via. È una corsa alla banca a chi vende prima.

Il difetto fatale

All’inizio di quest’anno, il fondatore di Terra, Do Kwon, ha annunciato che Bitcoin sarebbe stato utilizzato come garanzia, in modo che negli scenari descritti sopra, Terra potesse intervenire e vendere queste riserve di Bitcoin per acquistare UST, quindi riportando il prezzo al rialzo fino al ripristino di $1. Questo è stato delineato per dare il via quando il peg è sceso a 98 centesimi.

Qui c’è stato il problema, ed è stata una massiccia svista da parte di Terra. Non ha molto senso garantire un asset (UST) legandolo a un asset altamente volatile (BTC). Ha ancora meno senso quando queste due risorse sono correlate tra loro.

Pensa a questo: lo stress test dell’ecosistema sarebbe sempre arrivato in un giorno di perdita. Quindi, in un giorno in cui Bitcoin sta andando crollando, il piano era di vendere questi Bitcoin per placare la vendita di UST e sostenere il peg. Giovedì scorso, Terra (tramite LFG, che era responsabile del collaterale) ha acquistato 37.000 bitcoin, portando il loro collaterale a $3,5 miliardi. Ciò significa che meno del 20% della capitalizzazione di mercato di $18 miliardi di UST è stata garantita.

Tuttavia, dato che le partecipazioni e il piano di Bitcoin erano tutti pubblici, il mercato sapeva cosa sarebbe successo. Una volta che UST ha iniziato a perdere il suo peg, significava che Terra avrebbe venduto i suoi Bitcoin per acquistare UST e ripristinare il peg. Con questo enorme ordine di vendita imminente che colpisce il mercato – ricorda, Terra è tra i primi 10 detentori di Bitcoin – il prezzo di Bitcoin inizia quindi a scendere in previsione delle grandi vendite per riacquistare UST.

Questo ovviamente abbassa il valore del pacchetto collaterale di Terra, poiché lo stesso Bitcoin scende. Pertanto, la capacità di Terra di sostenere il peg è limitata, perché il valore di mercato delle loro garanzie è in calo. Il loro rapporto di collateralizzazione di $3,5 miliardi e il 20% è diventato presto di $2,6 miliardi e il 14% di garanzia. Questo, ovviamente, provoca ulteriore paura e panico, ulteriori vendite e ulteriore paura. E così via. È così che fai crollare il peg, il collaterale e il crollo di massa.

L’attacco

Un paio di cose devono accadere per innescare tutto questo in modo inorganico, ma non sono esattamente difficili da realizzare. La prima è che devi creare ansia spingendo UST fuori dal suo peg. È qui che entra in gioco il tempismo.

L’attacco, sempre ammesso si sia trattato di un attacco, è stato reso possibile il 1 aprile quando Do Kwon ha twittato quanto segue.

Le guerre di curva sono complesse, ma in termini di alto livello, il tweet di cui sopra è rilevante perché significava che ci sarebbe stata una minore liquidità nel pool decentralizzato UST (non stiamo parlando di scambi centralizzati qui). Invece di 3 miliardi di dollari nel pool, ci sarebbero 350 milioni di dollari, il che rende il capitale richiesto per un attacco significativamente inferiore.

Inoltre, un rapido intervento. Sebbene sia tutt’altro che garantito che sia guidato da un attacco e che sia tutto semplicemente organico, il fatto che tutto sia avvenuto sulla blockchain rende i numeri accurati. Questo è quello che è successo: l’unico dubbio è se un attore lo abbia innescato o meno. La cosa affascinante della criptovaluta è che la blockchain trasmette tutto in diretta mentre accade – e per Terra, come vedrai, questo era parte del problema.

Chiunque sia l’attaccante (se ce n’è uno) inizia prendendo in prestito bitcoin. C’era un articolo fatto trapelare tramite Gemini, ma ho passato quasi un’ora a scavare per verificarlo prima che Gemini mi scrivesse circa cinque minuti dopo aver finito per dirmi che non era vero niente. Ah.

Ma se c’è un attaccante, acquista $1 miliardo di UST (usando numeri semplici). Poiché la liquidità nel pool è inferiore per i motivi di cui sopra, l’attaccante deve vendere solo $350 milioni di UST per prosciugare il pool di tutta la liquidità (significativamente più efficiente in termini di capitale di quanto sarebbe stato altrimenti). E ora abbiamo la prima preoccupazione per il piolo.

Il grafico seguente mostra questo prosciugamento di $350 milioni di liquidità dal pool. Anche in questo caso, questa parte è complessa, ma i dettagli non sono poi così importanti, la linea di fondo che deve essere compresa è che la liquidità era temporaneamente bassa, il che ha consentito a un ordine di vendita di $350 milioni di prosciugare il pool, mentre normalmente avrebbe richiesto $3 miliardi.

Una volta che il pool è prosciugato, le persone si preoccupano, perché non c’è più liquidità.

Questo è il motivo per cui UST originariamente è sceso a 99 centesimi, livello intorno al quale ha vacillato durante il fine settimana.

La preoccupazione si trasforma in panico

Ma non era ancora una catastrofe e la situazione ha retto per due giorni o giù di lì. Lunedì, una volta che l’UST ha raggiunto i 98 centesimi, Terra si è intensificata per ripristinare il peg vendendo i propri Bitcoin e acquistando UST. Questo, anche se in quel momento non poteva saperlo, era Do Kwon che stava cadendo dritto nella trappola… sempre se si è trattato di un attacco coordinato.

Poiché LFG liquida il Bitcoin, questo spinge il prezzo del Bitcoin verso il basso, aiutando la posizione corta dell’attaccante. L’attaccante ha ancora $650 milioni rimasti in UST (ricorda, c’erano solo $350 milioni necessari per prosciugare il pool decentralizzato). Quindi ora l’attaccante si sposta sugli exchange centralizzati e inizia a scaricare tutti gli UST.

Questo è stato il momento in cui è scoppiato il panico. Con la combinazione di questa vendita di massa di UST e la conferma pubblica che Do Kwon era già intervenuto per sostenere il peg con le vendite di Bitcoin, il fatto che il peg continuasse a diminuire ha fatto salire l’ansia negli investitori.

Ormai la sua missione è davvero compiuta, mentre il resto va da sé. E ciò richiedeva solo $1 miliardo di capitale. Sempre più UST vengono venduti e semplicemente non c’è modo di fermare il selloff. UST continua a essere oggetto di dumping, con il corrispondente Luna coniato, e quindi anche il prezzo di Luna si sgonfia.

Le chain hanno iniziato a congestionarsi mentre la gente correva a vendere. I trader che hanno preso prestiti su Anchor a prezzi di liquidazione a partire da $30 Luna hanno ricevuto un margin call (ricordate, Luna era a $85 meno di una settimana fa, e anche lunedì era ancora a $60, quindi questo livello di liquidazione sarebbe sembrato molto sicuro per mutuatari). Con le transazioni che non sono andate a buon fine in mezzo alla congestione, anche quelle con capitale da impiegare sono state liquidate e gli effetti a cascata erano a questo punto inarrestabili. La fiducia era sparita.

Binance ha quindi bloccato UST quando il peg ha raggiunto i 60 centesimi, che è stata l’ultima goccia.

La via di mezzo

Quindi, perché non ha raggiunto $0? C’era ancora la possibilità di concordare un salvataggio dall’oggi al domani. Do Kwon, normalmente attivo su Twitter, era rimasto in silenzio nel corso di 24 ore, una mossa che di certo non ha placato il panico, ma alla fine ha twittato che avrebbe messo in atto un piano di salvataggio.

C’era la speranza che sarebbe stato raggiunto un accordo, con voci come quelle che circolavano di seguito. Dopotutto, se il peg potesse essere ripristinato, UST potrebbe essere spostato su un modello collateralizzato e teoricamente sopravvivere. Luna, a questo punto, veniva scambiata a circa $18.

Quando mi sono svegliato alle 6 di questa mattina (GMT -6), Do Kwon aveva scritto un thread 45 minuti prima. Ho controllato il prezzo prima di leggerlo, ed era tutto ciò di cui avevo bisogno per sapere se era stato concordato un piano di salvataggio. Luna era a $4.

Non c’era alcuna opzione a questo punto, poiché Kwon non ha potuto assicurarsi un salvataggio. Se il peg doveva essere ripristinato, Luna doveva assorbire tutta la pressione di vendita della UST che voleva ancora essere venduta – ed era enorme.

In sostanza, è stato costretto a gettare Luna alle ortiche nella speranza di salvare UST. Dato che la fiducia nel modello non garantito era ormai svanita, ogni speranza che UST fosse affidabile per il futuro era zero a meno che non fosse garantita. Pertanto, nello stesso thread, ha annunciato l’intenzione di abbandonare il modello di arbitraggio Luna e scambiare con una stablecoin completamente collateralizzata.

La situazione attuale

Questo ci porta dove siamo ora. In verità, non importa se questo è stato un attacco malevolo e calcolato o se è stato guidato organicamente. Guardando i dati on-chain, i tempi che coincidono con la liquidità più bassa su Curve e il ritardo temporale tra il piccolo de-peg originale nel fine settimana e il crollo di ieri e di oggi, si può pensare sia stato premeditato.

Se è stato un attacco, è esattamente lo stesso principio del famoso commercio che George Soros fece nel 1992, quando fece fallire la Banca d’Inghilterra. Soros si rese conto che l’inflazione era significativamente più alta in Gran Bretagna che in Germania, rendendo impraticabile un ancoraggio alla Germania.

Gli alti tassi di interesse furono fissati dagli inglesi per attirare più persone verso la sterlina, sebbene questi fossero insostenibili, più o meno allo stesso modo in cui i fondi Bitcoin di Terra non erano sostenibili per proteggere il suo ancoraggio. Soros ha cortocircuitato la sterlina britannica così pesantemente che è stato costretto ad abbandonare il suo ancoraggio al marco tedesco.

Mentre Soros ha intascato $1 miliardo in un solo giorno grazie alla sua vendita, la sterlina è rimbalzata più forte. Senza l’ancoraggio, i tassi di interesse potrebbero essere ridotti e l’inflazione ridotta.

Mentre la storia è la stessa qui per Terra, l’ultima parte – il rimbalzo – non è avvenuto per la criptovaluta.

Luna ha una possibilità molto reale di finire a un valore pari a zero, a seconda di cosa succederà con il peg UST. Se quest’ultimo dovesse essere ripristinato, passerà anche a un modello collateralizzato, come delineato da Kwon. In questa situazione, non è chiaro quale ruolo giocherebbe Luna, anche se non arrivasse a zero. Senza il meccanismo di conio automatico per fissare algoritmicamente UST a $1, al momento non sappiamo quale ruolo avrebbe Luna, supponendo che sopravviva.

Cosa succederà?

Ma indipendentemente dal fatto che si trattasse di un attacco in stile Soros, il sistema ha dimostrato di essere intrinsecamente difettoso ed è crollato. La causa non è rilevante, ora siamo qui in un modo o nell’altro. E per l’ultima volta, non so davvero se lo fosse, ma il potenziale per farlo così facilmente mostra chiaramente quanto fosse intrinsecamente imperfetto il sistema.

C’è un modo per andare avanti? Bene, le emozioni sono alte e i mercati sono guidati dalla paura piuttosto che dai fondamentali ora, e non ci sono molti precedenti su cui basare le previsioni. La mia sensazione istintiva è che il peg rimbalzi a $1, almeno a breve termine. Ma non vedo alcuna via da seguire per salvare Luna. Ovviamente, lo dico con quasi zero convinzione, e non mi avvicinerei a nessuna delle due nemmeno per investire 1 centesimo in questo momento, dato che sarebbe solo un gioco d’azzardo.

Ma le ramificazioni vanno oltre la semplice Terra. Questa è una stablecoin da $18 miliardi che è scomparsa. Non puoi avere così tanti soldi da spendere senza che gli effetti si manifestino altrove. Per paura di ripetermi troppo, il mio tweet qui sotto trasmette i miei sentimenti.

È un bagno di sangue peggiore di qualsiasi cosa abbiamo visto prima nel mondo delle criptovalute. Quante start-up avevano i fondi parcheggiati ad Anchor, intascando l’APY del 19,5%? Quanti fondi crypto sono stati colpiti? E i servizi di custodia? La prima cosa che ho fatto stamattina quando mi sono svegliato è stata rimuovere tutti i miei bitcoin dai servizi di custody: il mantra “se le key non sono tue, allora non lo sono nemmeno le monete” non è mai stato così importante. Starò in disparte fino a quando la follia non sarà passata e fino a quando non avrò recuperato un briciolo di convinzione.

Considerazioni finali

Come ho detto nell’introduzione, questo è un giorno buio per le criptovalute. Le persone hanno perso i mezzi di sussistenza, centinaia di piattaforme sono andate a gambe all’aria e anni di costruzione sono svaniti. Fondi del college, risparmi di una vita, scommesse con leva… una marea di soldi persi. Le autorità di regolamentazione stanno guardando, e questo è senza dubbio un passo indietro.

Ovviamente, è anche un fallimento della stablecoin decentralizzata e non collateralizzata. Un tremendo esperimento finanziario è andato in tilt e ha portato con sé una grossa fetta del mercato.

Fate tutti molta attenzione!